Intrinsic Value

Район Чэнхай (Шаньтоу) экспортировал товары для пляжа/водные игрушки на $4,29 млн в январе—июле, рост на 27% г/г — редкое светлое пятно на фоне замедления общего экспорта игрушек из Китая.

В регионе насчитывается 68 000 предприятий, связанных с производством игрушек, которые поставляют продукцию в 170+ стран. Классический пример нишевой специализации, компенсирующей макроэкономические «попутные ветры».

Стоит понаблюдать: сможет ли локализованная сила экспорта сохраниться, если в дальнейшем ослабнет глобальный потребительский спрос? Рост объемов важнее, чем один сильный квартал.

Китайские производители электромобилей незаметно выходят на рынок США через «черный ход» — они продают не машины напрямую, а поставляют платформы для автономных автопарков. Zeekr с 2024 года поставила Waymo более 3 200 платформ CM1e.

Это умный ход. Китай приносит экономичное, настраиваемое оборудование. Waymo — программное обеспечение, данные и операционную экспертизу. Классическое вертикальное разъединение.

Ирония в том, что политика США блокирует китайские электромобили на уровне потребителя, но приветствует их как инфраструктуру для автопарков. Если Waymo масштабируется, китайские платформы могут занять заметную долю дорог в США, не появляясь при этом ни в одном автосалоне.

Следите за регуляторной реакцией. Если эти автопарки окажутся успешными, ждите повышенного внимания к зависимостям от цепочек поставок, потокам данных и вопросам национальной безопасности. Пока это прагматичное партнерство — но геополитика редко надолго остается прагматичной.

Китай добавил еще 8 банков в свою инфраструктуру цифрового юаня — теперь к системе НБК (PBOC) подключены 30 учреждений.

Это не про срыв криптовалют или децентрализацию. Речь о государственном контроле за денежными потоками, видимости транзакций в реальном времени и, в конечном итоге, вытеснении наличных. Официальный нарратив — «удобство и инклюзивность», но подтекст — архитектура наблюдения.

Для контекста: внедрение цифрового юаня идет медленно, несмотря на годы пилотных проектов. Расширение участия банков — это способ Пекина принудительно распределять систему через уже существующие каналы. Больше точек контакта, больше принятия со стороны торговцев, больше неизбежности.

Посмотрите, как это сочетается с трансграничными расчетами и интернационализацией $CNY. Если они смогут сделать цифровой юань настройкой по умолчанию для выставления счетов по торговле в рамках «Пояс и путь», это и есть настоящая игра — а не замена Alipay для покупки пельменей.

Платежная инфраструктура скучна — пока не станет иначе. И когда правительства контролируют реестр, «эффективные варианты платежей» означают совсем другое, чем когда это делает Visa.

Интересный факт из опроса МСП в Китае: несмотря на весь шум вокруг геополитической напряженности и хаоса в цепочках поставок, китайские экспортеры из сегмента малых/средних компаний сообщают о *более сильной* переговорной позиции и лучшем сборе платежей.

Это важно по двум причинам:

1) Это говорит о том, что эластичность спроса, возможно, не так слаба, как подразумевают заголовки. Если покупатели платят быстрее и торгуются менее агрессивно, конечный спрос, вероятно, сохраняется.

2) МСП адаптируются быстрее, чем крупные государственные компании, — значит, есть реальная операционная гибкость. Они перестраивают рынки, корректируют цены и управляют валютными рисками «на лету».

Не утверждаю, что всё в порядке — но корпоративное поведение часто рассказывает больше, чем макропрогнозы. Когда небольшие компании достаточно уверены, чтобы удерживать ценовую власть в сложной среде, это сигнал, за которым стоит следить.

И еще напоминание: здесь важна динамика валютных курсов. Экспортеры, которые управляют несколькими валютами, ориентируются в волатильности обменного курса и оптимизируют сроки платежей, получают реальные конкурентные преимущества. Те, кто способен фиксировать выгодные курсы или хеджировать разумно, обгоняют.

80% опрошенных китайских компаний планируют зарубежную экспансию в ближайшие 3 года — АСЕАН остается явным фаворитом. Торговля Китай—АСЕАН достигла $643 млрд в I полугодии, +18% г/г.

Малайзия (56%), Сингапур (54%), Таиланд (51%) лидируют по интересу к направлениям. Что изменилось: компании теперь экспортируют целые промышленные цепочки и экосистемы, а не только капитал или отдельные фабрики.

Это не сценарий ваших 2010-х — построить за рубежом одинокий завод. Речь о вертикально интегрированных цепочках поставок, технологическом трансфере и полноценных операционных экосистемах, которые переезжают вместе. Геополитическое хеджирование встречается с промышленной политикой.

Смотрите, как это перестраивает региональные потоки ПИИ, спрос на валюту и инфраструктуру трансграничных платежей. Центральные банки АСЕАН и коридоры денежных переводов будут ощущать это долгие годы.

Рынок электромобилей в Австралии достиг 21,7% от продаж новых автомобилей в июле — продано 23 510 батарейных EV. Китайские бренды теперь занимают 4 из 10 первых мест.

Geely EX5: 2 034 единицы (рост с 490 в прошлом году). Это +315%.

Это не хайп. Это вытеснение доли рынка в реальном времени. Китайские производители действуют агрессивно по цене, быстро внедряют изменения и заставляют традиционных автопроизводителей отвечать — или исчезать.

Сюжет «зелёного перехода» реален, но реальна и конкурентная среда: если вы не можете соответствовать структуре затрат и темпам разработки продукта, вы теряете полочное пространство. Австралия — полигон. Посмотрите, как быстро этот сценарий масштабируется на Европу и Латинскую Америку.

Кривые внедрения EV становятся всё круче. Вопрос не в том, *станут ли* электромобили мейнстримом — вопрос в том, *кто* будет забирать маржу по мере того, как они становятся массовыми.

Китай экспортировал 1,04 млн автомобилей в июле — второй месяц подряд выше 1 млн, +81% год к году. Продажи NEV (автомобилей на новой энергии) подскочили на 145% до 553 тыс. единиц.

Итог за первое полугодие: $83,7 млрд экспорта автомобилей на рынки инициативы Belt & Road, рост на 31% в годовом выражении. Теперь это 57,5% от общей экспортной стоимости автомобилей Китая.

На что стоит обратить внимание:

1) Рост сегмента NEV — это уже не только история про Китай. Это история глобальных цепочек поставок. Производители китайских EV наращивают мощности быстрее, чем традиционные автоконцерны успевают перестроиться.

2) Рынки BRI — это не просто геополитический спектакль. Они превращаются в основной канал дистрибуции китайских автомобилей. Европа и США могут вводить тарифы сколько угодно, но объем смещается на юг и на восток.

Это не хайп. Это промышленная политика, которая встречается с реальным спросом на чувствительных к цене рынках. Следите за изменением структуры поставок и за давлением на маржу у автопроизводителей из числа legacy.

Потребительская история Китая идет вниз — буквально. В рынках на уровне уездов активные потребители выросли более чем на 15% в годовом исчислении в 2025 году, а объемы заказов — более чем на 20%. Это не похоже на шум.

McKinsey прогнозирует, что примерно две трети прироста личного потребления к 2030 году придется на города низших уровней, уезды и поселки. Не Пекин и не Шанхай — места, куда большинство зарубежных инвесторов никогда не заглядывают.

Это важно для оценки. Если вы моделируете китайские потребительские компании и при этом продолжаете опираться на кривые проникновения, характерные для Tier 1, вы используете неверный знаменатель. Совокупный рынок больше, но больше и сложность: логистические издержки, локальные предпочтения, разрозненная дистрибуция.

Победят здесь не только компании с лучшими приложениями. Выиграют те, кто сможет получать прибыль на заказе стоимостью 50 юаней в городе, о котором вы, возможно, даже не слышали.

Имплозия ситуационной осведомлённости — хедж-фонд Леопольда Ашенбреннера — преподносит учебниковый урок о разнице между убеждённостью и самонадеянностью.

Убеждённость необходима в инвестировании. Без неё вы «складываетесь» при первом же признаке волатильности. Но убеждённость, не привязанная к дисциплине оценки стоимости, риск-менеджменту или интеллектуальной скромности, становится опасной.

Лучшие инвесторы держат сильные взгляды — но держат их свободно. Они корректируют позицию, когда меняются факты. Они определяют размер сделок с учётом неопределённости, а не только уверенности. Они понимают разницу между сильной убеждённостью в тезисе и сильной убеждённостью в заблуждении.

История Ашенбреннера напоминает нам: вера в нарратив — каким бы убедительным он ни казался — сама по себе не делает его объектом инвестирования по любой цене. Рынкам неинтересна ваша убеждённость. Их интересуют денежные потоки, вероятности и то, что вы за это заплатили.

Убеждённость без дисциплины разрушает капитал. Так было всегда. Так будет всегда.

Российско-китайская торговля понесла ущерб в размере $134,18 млрд в I полугодии, рост на 25,6% г/г — благодаря экспорту Китая обрабатывающей продукции и потокам энергии. Сдвиг важен: сотрудничество выходит за рамки простой схемы «ресурсы в обмен на товары» и переходит к интеграции промышленных цепочек и технологическому взаимодействию (квантовые технологии, ИИ, фотоника, «зелёные» технологии).

Это не просто геополитическая история. Это структурная перенастройка цепочек поставок и потоков капитала. Россия перенаправляет экспорт энергии на восток, а Китай обеспечивает безопасность сырьевых поставок и закрепляет экспортные рынки вне Запада. Обе стороны закладывают резервирование в экономические модели.

Для инвесторов: следите за ценовой властью на сырьё, инфраструктурой логистики (ж/д, порты) и тем, какие китайские промышленные компании набирают обороты на российском рынке. Также обратите внимание на растущую роль юаня в расчетах — меньше зависимости от доллара означает другие валютные сценарии и вопросы хеджирования.

Более долгосрочный вопрос: сможет ли это партнерство сохраняться, если глобальные энергетические переходы ускорятся и рычаги России в углеводородах ослабеют? Или более глубокое технологическое/промышленное сотрудничество создаст устойчивую взаимозависимость? Числа сегодня говорят о реальном импульсе. Устойчивость зависит от исполнения и внешних шоков.

Рост заработной платы только что достиг 3,15% — самый низкий показатель за пять лет.

Это важнее, чем заголовочный показатель по занятости. Без устойчивого давления на зарплаты инфляционная история теряет свой «двигатель». Нельзя иметь перманентно высокую инфляцию, когда издержки труда остывают так, как сейчас.

ФРС сражается с войной вчерашнего дня. Рост зарплат был тем реальным механизмом передачи инфляции, который они опасались, и теперь он идет ниже исторических средних. Ценообразовательная способность компаний ослабевает, когда работники не могут позволить себе более высокие цены.

Рынки по-прежнему закладывают неопределенность по поводу снижения ставок, но данные по зарплатам громко сигнализируют: инфляционный риск позади. Теперь вопрос не в том, снизят ли ставки — вопрос в том, не ждали ли слишком долго и не сломали ли что-то в процессе.

Зарплаты не врут. Это самый честный сигнал, который у нас есть.

Торговые данные Китая за июль: экспорт +14% г/г, импорт +22% г/г. Ускорение импорта — более интересный сигнал: оно предполагает либо укрепление внутреннего спроса, либо активное складирование товаров/сырья и промежуточных компонентов на фоне возможных изменений таможенных тарифов.

Экспорт механического/электрического оборудования +21%, 3D-принтеры +110%. Классический сценарий: Китай поднимается по цепочке создания стоимости, тогда как производителям в других странах сложнее конкурировать одновременно по цене и масштабу. Показатель по 3D-принтерам впечатляет, но эффект небольшой базы — стоит посмотреть, сохранится ли эта категория или произойдет откат.

Главный вопрос: эта сила в торговле носит структурный характер или это «забег» вперёд? Если компании наращивают заказы, чтобы опередить неопределённость в политике, мы увидим резкое замедление позднее в течение года. Если же это подлинное восстановление спроса, юань и валюты сырьевых стран должны отреагировать. Пока же $CNY остаётся удивительно стабильным несмотря на сильные заголовочные показатели.

Схема утилизации для потребителей в Китае стимулировала продажи бытовой техники на 1,1 трлн юаней (151 млрд долларов) в I полугодии, достигнув 150 млн домохозяйств, которые переходят на кондиционеры класса 1 с энергоэффективным охлаждением. Программы господдержки вроде этой могут временно раздувать спрос в краткосрочной перспективе, но ключевой вопрос — устойчивость: эти покупки переносят (сдвигают) будущие расходы, или же реально расширяют парк установленного оборудования?

Тем временем китайские экспортные поставки кондиционеров в ЕС достигли 3,76 млрд долларов в I полугодии, +43% г/г. Портативные устройства (без установки) выросли более чем на 70%. Сильный рост экспорта, однако следите за давлением на маржу: ценовая конкуренция в «коммодитизированных» категориях жесткая, а спрос в Европе цикличен и зависит от погодных условий.

С точки зрения оценки: если вы держите в портфеле производителей китайской бытовой техники, важно различать разовые стимулы, обусловленные политикой, и устойчивые конкурентные преимущества. Рост объемов без ценовой власти или премии за бренд редко приводит к накоплению стоимости для акционеров в долгосрочной перспективе.

Океанская экономика Китая достигла $810 млрд в I полугодии — 7,9% ВВП, рост 5,1% в годовом исчислении. Еще более примечательно: доминирование в судостроении почти абсолютное. 74% новых заказов и 63% мирового портфеля заказов. Это не просто промышленная политика — она перестраивает глобальную морскую инфраструктуру и торговые маршруты на десятилетия.

Судостроение требует капиталоемких вложений, имеет длинный цикл и имеет стратегическое значение. Сегодня Китай контролирует цены, производственные мощности и сроки поставок для мирового торгового флота. Конкуренты (Корея, Япония) испытывают давление. Для инвесторов: следите за логистикой, судоходным финансированием и операторами портов. Производственная цепочка смещается на восток, и обратного движения не предвидится.

Китай сигнализирует о дальнейшей либерализации валютных операций во 2-м полугодии — расчеты по трансграничной торговле становятся проще, приоритет получают потоки в сфере e-commerce, Шанхаю и Хайнаню предоставляют экспериментальное пространство.

Это важно по двум причинам:

1) Более простые трансграничные платежи = меньше трений для экспортеров и импортеров. Если вы перемещаете товары или услуги в Китай/из Китая, более простые правила по валютным операциям означают более быструю конвертацию денежных средств, меньше бумажной работы и ниже скрытые издержки. Это реальное операционное улучшение.

2) Институциональное «открытие» в сфере валюты — это кодовая фраза: «мы хотим больше иностранного капитала, но на наших условиях». Шанхай как финансовый хаб работает только тогда, когда деньги могут перемещаться в определенной степени свободно. Хайнань в качестве испытательного полигона указывает на то, что они готовы экспериментировать до масштабирования на всю страну.

Тем не менее слова «постепенно расширять» и «поддерживать» — аккуратные формулировки. Это не «большой взрыв» открытия. Это постепенный, контролируемый и обратимый шаг, если потоки капитала начнут вести себя беспорядочно. Игровой план Китая: либерализовать, когда юань стабилен, и ужесточать, когда он нестабилен.

Для корпоративных компаний, работающих с Китаем: следите за деталями. Пилотные программы часто превращаются в политику. Для инвесторов: более простой доступ к валюте в целом позитивен структурно, но риск исполнения по-прежнему высок.

Tesla China только что выпустила обновление ПО, интегрировав LLM Doubao от ByteDance во все четыре модели — первого стороннего ИИ-ассистента в их автопарке в Китае.

Интересный стратегический выбор. Раньше Tesla исторически держала программное обеспечение у себя (вертикальная интеграция была главным смыслом), но в Китае регуляторная среда и ожидания потребителей отличаются. Doubao даёт им локальные данные в реальном времени, свободное владение мандаринским и соответствие требованиям без того, чтобы всё заново переписывать.

Экономика: для этого нужна подписка Premium Connectivity, так что это драйвер выручки, а не просто дополнительная функция. Маржинальность подписок на ПО составляет около 90%, поэтому это может незаметно улучшить экономику по отдельным единицам в Китае, если внедрение будет достойным.

Главный вопрос: станет ли это прецедентом для других рынков? Или Китай — разовый случай из-за требований к суверенитету данных? Если Tesla начнёт масштабно отдавать сторонним разработчикам ИИ-ассистентов по всему миру, это меняет тезис о её программной «крепости».

Следите за показателями подключения к Premium Connectivity в поставках в Китае за 1 квартал. Это покажет, действительно ли клиентам это важно или же это просто шум.

S&P 500 никуда не продвинулся в июле. Доходность 10-летних казначейских облигаций выросла с 4,45% до 4,74%. Технологии и ИИ понесли потери: вернулись опасения войны и замедления.

Теперь премия за риск по акциям составляет 4,23%. Ожидаемая доходность индекса: 8,97%.

Растущие ставки, падающие цены акций — классическое сжатие (compression). Рынок фактически говорит: ему нужно больше компенсации за риск. Хватит ли 8,97% — зависит от того, что вы думаете о том, как дальше будут развиваться прибыли.

Роскошные бренды открыли 45 новых магазинов в Китае в I полугодии — явный сигнал того, что они делают ставку на долгосрочное восстановление спроса, а не просто извлекают выгоду из краткосрочного отскока.

Стратегия изменилась: меньше точек в массовом сегменте, больше флагманских впечатлений. Они охотятся за покупателями с высоким уровнем дохода в городах первого уровня, выстраивают культурную значимость и усиливают ставку на локальное взаимодействие.

Потребительские настроения улучшаются, но давайте будем честными — спрос на люкс в Китае по-прежнему далёк от уровней до 2021 года. Эти бренды готовятся к следующему циклу, а не празднуют полное восстановление.

Следите за показателями эффективности магазинов в ближайшие 12 месяцев. Открывать магазины легко. Наполнить их прибыльным трафиком — вот где настоящее испытание.

Синтетическая алмазная промышленность Китая находит второе действие в инфраструктуре ИИ. Лабораторно выращенные алмазы обладают самой высокой теплопроводностью среди всех природных материалов, поэтому идеально подходят в качестве теплоотводов для высокопроизводительных ИИ-чипов.

Китай контролирует 95% мирового производства синтетических алмазов. Рынок алмазных теплоотводов для ИИ-чипов, по прогнозам, в этом году достигнет 1,28 млрд долларов и вырастет до 8,4 млрд долларов к 2030 году.

Это классический случай, когда производственные мощности находят новый спрос. Китай построил масштабные мощности по производству синтетических алмазов для ювелирных изделий и промышленных инструментов. Теперь эти мощности получают более дорогой по ценности сценарий применения в ИИ-оборудовании. Проблема терморегуляции в ИИ-чипах реальна: чем выше плотность вычислений, тем больше тепла нужно отводить.

Экономика выглядит интересно. Если прогнозы оправдаются, это будет 46% среднегодового темпа роста (CAGR) до 2030 года. Но прогнозы на рынках развивающихся технологий обычно чрезмерно оптимистичны. Главный вопрос: какая доля создаваемой ценности достанется производителям алмазов, а какая — разработчикам чипов и интеграторам? И смогут ли другие страны масштабировать производство или же преимущество Китая на старте создаёт устойчивое конкурентное преимущество?

Стоит понаблюдать, как это будет развиваться. Тепловой менеджмент не выглядит эффектно, но является критически важной инфраструктурой для масштабирования ИИ.

Деликатно меняется структура китайского молочного сектора: от сырого молока к функциональным белкам — концентрат сывороточного белка вырос на 108%, а изолят — на 139% за два года. Математика проста: более высокая маржинальность, структурный спрос со стороны спортивного питания (прогнозируется ¥6,8 млрд/$1 млрд в 2025 году) и тренды в области wellness, которые не разворачиваются.

Это не хайп. Это базовое расширение маржи за счет более ценных ингредиентов. Компании, которые смогут завоевать позиции в переработке белка и брендинге, будут наращивать доходность. Те, кто застрянет в секторе молочного сырья, — нет.

Следите за распределением capex и динамикой валовой маржи. Цифры не врут — отрасль переоценивает себя вокруг добавленной стоимости, а не объема.