币市操盘手

印巴空戰的細節不斷被披露。實際上，印度空軍並不像外界想象的那麼差，他們的飛機在發射導彈前，採用了掠地飛行的戰術，以避開地面雷達和預警機的探測。此外，整個作戰過程中，指揮系統協調了近百架飛機的協同行動，而這些飛機始終沒有飛離S-400防空覆蓋範圍。其失敗的重要原因是，電子戰能力和衛星偵察水平確實被中國完全碾壓。

比特幣這一役對美國而言也是兇險萬分，成功即是重塑佈雷頓森林體系，錯的話就是把國家帶上錯誤的道路狂奔。很難想象從聯邦到州，再到私營部門一個個都做出all in的姿態！

巴空戰的勝利確實是中國資產的第二個Deepseek時刻！

巴空戰的勝利常被歸因於體系化戰爭的優勢，特別是防空系統與預警機的地空協同，以及導彈射程的壓倒性優勢。然而，有兩個關鍵因素往往被忽略——中國提供的電子戰系統（包括電子干擾與監聽）和衛星偵察（使印度幾乎透明）。軍事實力直接決定了經濟合作的深度。過去，中國盟友不敢輕易倒向中國，最主要的原因是對中國軍事實力的缺乏信任。這也導致了盟友在經濟上依賴中國、在安全上依賴美國的怪象。因此，巴空戰的勝利不僅重新評估了中國軍工體系的價值，也爲全球經濟合作格局的重塑鋪平了道路（如接受人民幣結算、加入“一帶一路”）。

黃金回調纔是比特幣上漲的開始！

在比特幣持續反彈的背景下，作爲避險資產龍頭的黃金卻出現回調，這引發了市場對比特幣上漲持續性的擔憂。然而，黃金的調整並不意味着避險資產炒作邏輯的終結，而是資金在不同避險資產之間切換的結果。

首先，稀缺性是黃金成爲理想避險資產的重要因素，但與比特幣固定的2100萬枚總供應量相比，黃金的探明儲量仍在以每年3000噸的速度增長。此外，隨着開採技術的進步，黃金的開採量正以每年1.6%的速度穩步增加，且開採成本逐年下降。相比之下，儘管比特幣的挖礦技術不斷進步，全網算力持續增加，但由於內置的難度調整機制，比特幣的產量依舊遵循每四年減半的規則，並將在2140年完全停止產出。這種供給特性的本質差異，使比特幣成爲歷史上首個具備數學確定性的絕對稀缺資產，而黃金則始終維持相對稀缺的特性。

其次，在美國停止爲全球貿易提供美元輸出的背景下，新的結算工具將逐漸填補美元退出的份額。然而，黃金作爲傳統結算工具存在諸多侷限性：一方面，黃金交割面臨標準化不足的難題，不同成色、純度的金條需要專業鑑定；另一方面，實物黃金的運輸依賴專業物流和武裝押運，跨境流轉還需辦理海關手續，交易成本居高不下。相比之下，比特幣作爲數字化資產完美解決了這些問題：其標準統一（每枚比特幣完全等值）、交割即時（10分鐘內完成跨境轉賬）、成本低廉（目前2-8美元）。特別是在高頻、大額的跨境貿易場景中，比特幣在成本與效率方面已經展現出比Swift等傳統支付系統更加明顯的優勢（平均成本是Swift的一半，速度比Swift快100倍）。

再來一次山寨幣牛市的概率爲零

隨着貿易摩擦的影響逐漸減弱，加密市場開始觸底反彈。過去一週，市場槓桿需求激增：OKX USDT借貸利率一度飆升至39%（年內新高），各個平臺的短期理財收益率普遍上漲2-3個百分點。盤面上，市場的賺錢效應正從比特幣向山寨幣擴散。根據CoinMarketCap數據，自4月8日以來，市值前100的幣種上漲中位數爲38%，超過比特幣的28%，這意味着絕大多數山寨幣在此次反彈中已跑贏比特幣。那麼，這是否預示着山寨幣牛市即將到來？

儘管山寨幣的修復性行情仍未結束，但筆者認爲山寨幣再次出現全面性牛市的概率極低，主要理由如下：

1、從過往的經驗來看，當準入門檻逐步消解（阿貓阿狗無障礙發幣）與標的資產供給持續擴容形成雙重壓力時，資本必然呈現頭部聚集效應——優質項目不僅收割市場流動性，更形成結構性估值溢價（美股化和港股化趨勢）。以納斯達克市場爲參照，其TOP7龍頭企業不僅長期佔據50%-60%的市值比重，更包攬30%-40%的成交份額，同時享有20%-30%的估值溢價（以市盈率計）。儘管頭部公司的隊伍也會出現調整，但是"贏家通喫"的特徵始終沒有變化。

2、根據coinglass數據，加密市場2024年3月和2024年11月的日成家量峯值均爲6000億美元左右，這與2021年11月牛市見頂時的水平相當。也就是說，過去四年，市場的最大購買力並沒有增長。這種困境通常意味着資金大規模入場的階段已經結束（人口福利期已過）。

當然，即便是成熟市場也不乏投機機會，就像美股在科技巨頭領漲的同時，也會出現GME、AMC等投機性標的。因此，在BTC、ETH、SOL、XRP進入慢牛的同時，MEME、AI等題材的炒作仍會延續。但有一點可以肯定的是，結構性行情將是市場長期的主基調。

宏觀操作指南

1、美國國債的異常波動反映出美元流動性正面臨裂痕，然而當前的風險水平仍遠未觸及危機爆發的臨界點，整體波動性仍處於市場可自我修復的範圍之內。

2、在美元環流收縮的週期，比特幣和黃盡將成爲重要的價值穩定錨，未來“官方黃金”+“民間比特幣”的雙軌儲存體系將是新興市場去美元化的重要補充。

3、“高關稅+弱勢美元”的政策組合雖有助於提升美國製造業的國際競爭力，但也難以避免地將削弱美元的信用根基。回顧過去十年，比特幣與美元指數表現出顯著的負相關關係，因此在美元貶值週期中，比特幣大概率將表現強勢。

4、在近期資本市場的大幅波動中，比特幣的風險調整後收益率顯著優於多數傳統避險資產，其波動率的上升幅度亦遠低於VIX指數，這表明比特幣已經出現了良好的避險屬性。

比特幣越來越像避險資產！

從歷史經驗看，優質避險資產需滿足兩大核心標準：顯著的正風險溢價和可控的價格波動。過去十年間，黃金是唯一持續符合這兩項要求的資產，而比特幣因在極端行情中波動過大（如2020年3月單日振幅達37%）長期被排除在避險資產行列。然而，這一傳統認知正被新的市場數據挑戰。在特朗普關稅政策引發市場動盪期間，各資產的表現呈現重要變化。

在4月2日-4月8日期間，比特幣風險調整後的回報率爲-0.24，不僅遠超標普的-0.98，還高於黃金的-0.29。這種轉變表明，比特幣正在發展出獨特的"危機阿爾法"屬性——雖然絕對波動率仍高於黃金，但其在系統性風險事件中的相對錶現已開始超越傳統避險資產。

此外，儘管VIX指數飆升至近三年來的最高點（60），但比特幣1個月的隱含波動率僅小幅上升，距離歷史高點仍有較大的距離。同時，比特幣價格和其平值期權隱含波動率之間並沒有呈現出明顯的相關關係。這表明了市場普遍認爲美股大跌對比特幣潛在影響有限，期權投資者也沒有利用該事件大舉做多波動率，這打破了過去市場普遍認爲比特幣是美股槓桿的觀點。

ETH可能已經見底！

由於1760-1660區間存在約32萬ETH的清算規模，空頭開啓了對質押大戶的獵殺行動，企圖通過激活螺旋清算程序進行套利。每當幣價下跌至清算價，質押規模分別爲6.48萬ETH和6.08萬ETH的兩隻巨鯨總能在關鍵時刻及時追加保證金，避免流動性衝擊的發生。這使得幣價在1780陷入了激烈的爭奪戰。

自3月24日以來，儘管ETH價格持續回落，但全網看跌期權的持倉量卻增加了23%，空頭非但沒有獲利了結反而進一步加倉。在上一輪熊市中，ETH從4860美元跌至882美元，最大跌幅達到80%。如果按此比例推算，本輪ETH熊市的理論底部應爲820美元。這也是很多趨勢空頭認爲當前的下跌仍遠遠沒有到位的原因。

那麼，ETH真的會跌到820美元嗎？筆者認爲不太可能，主要有以下兩點理由：

1、根據IntoTheBlock和Glassnode的數據，儘管以太坊在2022年6月13日從高位回落了78%，但當時仍有超過一半的地址處於盈利狀態，長期持有者（持幣超過一年的投資者）的盈利佔比仍高達64%。儘管2025年3月11日的ETH價格比2022年6月13日高出103%，但此時以太坊的盈利地址僅佔47%，長期持有者的盈利佔比也僅爲34%。這一反常背離表明，經過2020-2024年週期的充分換手，ETH市場平均持倉成本已顯著擡升至2058美元（Glassnode，2025年3月），當前多數投資者處於浮虧狀態，惜售心理強化將導致拋壓邊際遞減。

2、美聯儲於2022-2023年實施超常規貨幣緊縮政策，短短12個月內將基準利率從0%急速上調至5.25%，引發全球流動性劇烈收縮。這是加密市場快速崩潰的原因。然而，2025年流動性邊際改善的趨勢已經逐漸明朗：一方面，美聯儲已經開始計劃削減量化緊縮的規模（最快4月份實施）；另一方面，CME利率期貨顯示，市場普遍預期2025年將啓動2-3次降息操作，實際利率下行有望推動風險資產估值修復。

降通脹實際已經不是這個週期最重要的事情，美國需要制定更高維度的戰略框架來化解當前危機。

鮑威爾角度：

1、美聯儲對私營部門和居民負責，所以更專注於物價和就業。

2、從短期來看，降息對長端利率可能無效，因爲通脹預期升溫可能會繼續推高長端利率。

特朗普角度：

高利率造成了幾個客觀問題：

1、美元的高估（不利於重塑製造業和扭轉貿易持續逆差的趨勢）

2、聯邦財政不堪重負（2025年1.2萬億美元的利息支出，2026年可能達到1.5萬億美元）

3、私營部門和居民收入增長是建立在政府赤字性支出的基礎上。財政收縮和貨幣緊縮只能進行一項不然經濟衰退。

總結：單純的貨幣政策或者財政政策已經無法解決當前的困難。美國需要一個集權政府來確保貨幣、財政、外交、軍事、貿易等一系列組合拳（海湖莊園協議）能被很好地執行，這是特朗普要求擁有貨幣政策話語權的原因。

矛盾點：儘管鮑威爾可能會犧牲自己的聲譽來配合特朗普（爲美聯儲喪失獨立性和通脹反彈背鍋），但華爾街資本集團不可能容忍貨幣主導權旁落。

美元霸權衰落無法避免，美國將通過比特幣重塑世界貨幣體系。

當前形勢下，美國試圖推動日、韓、英、德等國重新簽署類“廣場協議”的難度顯著增加。韓國政壇內耗嚴重，日本首相更迭頻繁，兩國都默契地奉行踢皮球策略，導致美國難以找到明確的施壓主體。而特朗普亮關稅大棒四處揮舞，恰恰折射出美國對其傳統盟友體系的控制力已經逐漸衰退。如果關稅沒法達成海湖莊園協議的效果，美元霸權衰落終將無法避免。也許美國早就意識到這一點，所以他們在比特幣上提起佈下一顆反攻的棋子。

比特幣仍會繼續創新高！

儘管比特幣短期很難再從美股的流動性溢出中獲益，但在政策利好和宏觀催化劑的雙重刺激下，比特幣仍有望迎來新一輪的範式增長的轉換。

首先，隨着美國加密監管從“壓制模式”轉向“戰略支持”，比特幣在全球大類資產中的地位得到了前所未有的提升。尤其是在特朗普宣佈建立比特幣戰略儲備後，主權財富基金、養老金等長期資本開始加大對比特幣的配置。根據2024年四季度SEC 13F文件披露的數據，阿布扎比的主權財富基金Mubadala首次購買了價值4.37億美元的比特幣ETF，威斯康星州養老基金將比特幣ETF持倉從1.64億美元增至3.21億美元，挪威央行投資管理公司則在四季度大幅增持MSTR和COIN，將比特幣敞口擴大至3.7億美元。按照黃金與比特幣市值之比爲10:1計算，全球主權財富基金和養老金對比特幣的理論配置比例可達0.1%-0.2%

其次，在海湖莊園協議的框架下，美元高估已成爲化解債務和重振製造業的主要障礙。美國未來極有可能通過主動貶值美元來重構當前的世界貿易體系和金融格局。而美元強勢週期的結束將不可避免地引發資金流向黃金和比特幣等中立貨幣。從公開數據來看，廣場協議簽訂後的1985至1987年期間，美元兌日元和德國馬克分別貶值了50%和47%，黃金價格從每盎司約300美元上漲至500美元左右，漲幅約爲66%，這一過程促成了數萬億美元的資產再配置。當前美元資產的規模是1985年的數萬倍，因此，美元貶值所帶來的對衝需求將更加龐大。

76000美元很可能就是比特幣中期大底

過去一週，白宮與美聯儲對美股暴跌視而不見，雙方似乎都無意在這場“膽小鬼遊戲”中率先退讓。儘管製造衰退預期大概率只是特朗普極限施壓的談判手法，但政策博弈的不確定性已進一步激發市場的避險情緒。

然而，截至目前，美股的持續下跌更像是高層主動壓縮估值泡沫的行爲，而非危機螺旋式爆發的前兆。最典型例子是，在美股增發5萬億美元的過程中，A股、港股、歐股及黃金反而大幅上漲，這與以往美元流動性危機爆發時全球市場集體崩潰的情形不同（美元環流是全球流動性的心臟）。

儘管加密市場在美股的估值收縮中遭到流動性反噬，但比特幣的結構性抗壓能力依然良好，這主要體現在三方面：

1、根據彭博終端數據回溯，在2020年3月全球流動性危機後納指七次單月（按30天計算）跌幅超15%的極端場景中，比特幣本次調整幅度呈現顯著收斂特徵。較2020年3月-53.6%和2022年6月-37.2%的歷史極端值分別實現65.8%和50.8%的波動率壓縮。

2、與歷史數輪大跌均產生極其悲觀的預期不同，此次下跌，比特幣永續合約的資金費率和比特幣季度合約的溢價率均保持穩定，這表明多頭主力的意志並沒有在下跌中動搖。
3、此次調整不僅趨勢較爲平緩，分時也幾乎沒有出現過極端插針的情況，這表明下跌主要源於中小散戶的恐慌性拋售，巨鯨投資者依然捂盤堅守。

基於這些分析，筆者傾向於認爲比特幣本此次下跌只是連續ATH後的技術性回踩，而76000美元一帶很可能就是中期大底。

主要觀點：

1、比特幣在戰略儲備公佈後下跌，主要是對市場過高預期的修正，因爲特朗普的行政命令並未涉及政府直接參與的計劃。

2、在中性預算框架下，資產置換是累積比特幣最具可操作性的方案，但財政部缺乏國會授權，可操作空間仍然有限。

3、從長期來看，比特幣戰略儲備的核心價值在於抑制政府層面的拋售，同時發揮示範效應。

4、 削減政府赤字已進入深水區，特朗普大概率會在降息問題上繼續向美聯儲施壓，不排除仍會人爲製造非農的壓力。降息已經成爲短中期最有可能扭轉市場頹勢的利好。

操作策略:

1、比特幣在戰略儲備公佈後下跌，主要是對市場過高預期的修正，因爲特朗普的行政命令並未涉及政府直接參與的計劃。

2、在中性預算框架下，資產置換是累積比特幣最具可操作性的方案，但財政部缺乏國會授權，可操作空間仍然有限。

3、從長期來看，比特幣戰略儲備的核心價值在於抑制政府層面的拋售，同時發揮示範效應。

4、 削減政府赤字已進入深水區，特朗普大概率會在降息問題上繼續向美聯儲施壓，不排除仍會人爲製造非農的壓力。降息已經成爲短中期最有可能扭轉市場頹勢的利好。