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On November 5th, crypto assets such as Bitcoin and Ethereum continued their weakness, experiencing a sustained decline. Bitcoin fell below the $100,000 mark for the first time since June, briefly dipping below $99,000 in the early morning, a 24-hour drop of over 7%; Ethereum briefly fell below $3,100 in the early morning, a 24-hour drop of over 13%. Major altcoins such as BNB and SOL also continued their sharp declines. Bitcoin and Ethereum subsequently rebounded slightly. In the past 24 hours, a total of $2.028 billion in positions were liquidated across the network, including $1.628 billion in long positions and $399 million in short positions.
Just one month after Bitcoin hit a new high, the crypto market is showing signs of fatigue, especially after entering November, when the market is in a state of utter despair, with frequent pronouncements that "the bull market is over." What factors have had a negative impact on the market, and has the bull market really ended?

2025年11月3日，香港证券及期货事务监察委员会（简称“证监会”）同日发布两份重要通函，分别为《有关扩展虚拟资产交易平台产品及服务的通函》与《有关虚拟资产交易平台共享流动性的通函》。这两份文件不仅是香港虚拟资产监管制度的重要演进，更是香港在全球数字资产竞争格局中抢占制度高地、推动行业稳健发展的战略举措。本文将从通函内容、出台背景、政策比较、业务影响及未来展望等方面，系统解读这两份通函的核心要义与深远影响。

一、两份通函核心内容概览
《产品扩展性通函》：推动产品多元化，拓展业务边界。《有关扩展虚拟资产交易平台产品及服务的通函》主要围绕“产品多元化”展开，核心内容包括三个方面：
第一，放宽代币纳入规定。 对于向专业投资者发售的虚拟资产（包括稳定币），取消了必须具有12个月往绩纪录的要求。持牌稳定币发行人所发行的稳定币亦不受此限，并可向散户投资者发售。这一举措显著降低了新兴代币的上市门槛，有助于平台快速响应市场变化，引入更具创新性的资产。然而，面向散户的其他虚拟资产仍需满足12个月往绩要求，体现了监管在鼓励创新与保护投资者之间的平衡。
第二，明确允许平台分销数字资产相关产品及代币化证券。 持牌平台在符合现有法规前提下，可分销包括代币化证券在内的数字资产相关投资产品，并可为客户持有相关资产开立信托或客户账户。这意味着平台不再仅仅是交易场所，而是可以向综合金融服务提供商转型，进一步丰富其业务模式。
第三，允许平台为不在其平台上买卖的数字资产提供托管服务。 平台可通过关联实体为客户托管未上线交易的数字资产，但需遵守严格的尽职审查与风险管控要求。这一规定拓展了平台的收入来源，也为用户提供了更全面的资产管理解决方案。
《共享流动性通函》：构建跨域流动性池，提升市场效率。《有关虚拟资产交易平台共享流动性的通函》则聚焦于“流动性整合”，旨在通过允许持牌平台与其海外关联平台整合挂盘册，形成共享流动性池，实现跨平台交易对盘与执行。该通函对共享流动性的运作提出了系统监管要求：
一是合作方须为合规海外平台， 所在司法管辖区需具备与国际标准相符的监管框架；
二是必须建立货银两讫结算机制， 设立储备基金应对结算风险，并实施实时监控；
三是需建立统一的市场监察计划， 防范跨域市场失当行为；
四是平台须承担全部交易责任， 并向客户充分披露相关风险。
这些规定既鼓励平台通过流动性共享提升交易深度与效率，也强调了风险隔离与投资者保护的重要性。
二、通函出台的深层背景
接轨国际标准，提升制度竞争力。近年来，全球虚拟资产监管体系加速构建。金融行动特别组织及国际证监会组织等国际机构已推出多项标准建议，强调监管一致性、投资者保护与风险防控。香港此举是对国际监管共识的积极响应，旨在提升其监管制度与国际标准的兼容性，增强国际竞争力。尤其是在新加坡、迪拜、欧盟等地相继出台虚拟资产监管框架的背景下，香港亟需在制度层面保持领先，以吸引全球资本与人才。
以数字资产巩固金融中心地位。虚拟资产是香港巩固国际金融中心地位、发展数字经济的关键赛道。2025年2月发布的“ASPIRe路线图”明确提出以“产品”与“连接”为两大支柱，推动数字资产生态系统发展。此次通函正是该路线图在政策层面的具体落实，体现了香港在风险可控前提下鼓励创新、拓展市场深度的政策取向。香港希望通过制度红利，打造“数字资产枢纽”，在资产代币化、跨境结算、数字证券等领域形成先发优势。
应对同质化竞争，提升综合竞争力。当前，香港虚拟资产交易平台面临产品同质化、流动性分散、与国际平台竞争压力增大等问题。放宽产品范围与引入共享流动性机制，有助于提升本地平台的综合服务能力与市场效率，缩小与全球主流平台的差距。尤其是在交易深度、资产种类和用户体验方面，香港平台亟需通过制度创新实现跨越式发展。
三、两份通函的异同比较
相同点：稳中求进，兼顾发展与风险。两份通函均以“促进市场发展、防控金融风险”为双重目标，体现了证监会“稳中求进”的监管思路。它们都是香港虚拟资产监管制度精细化、系统化的重要步骤，旨在提升市场活力与投资者信心。在监管方法上，两者均强调合规底线，要求平台在拓展业务的同时加强风险管控、信息披露与投资者保护。
不同点：产品创新与市场基建的双重驱动。《产品扩展通函》着重于“产品创新”，通过放宽代币准入、允许分销与托管多元化资产，拓展平台的业务边界与收入来源；《共享流动性通函》则着眼于“市场基建”，通过流动性整合提升交易效率、优化价格发现，增强香港市场的全球吸引力。
简言之，前者解决“有什么可交易”的问题，后者解决“如何交易更高效”的问题，二者相辅相成，共同构成香港虚拟资产市场发展的双引擎。
四、对平台经营的影响
短期机遇与挑战并存。短期内，持牌平台将迎来业务拓展机遇。《产品扩展通函》使平台能快速上线新兴代币与稳定币，分销代币化证券与数字资产产品，并开拓托管服务市场；《共享流动性通函》则使平台能接入全球流动性，提升交易深度与客户体验。
然而，平台也面临合规成本上升的挑战。需加强尽职审查、风险管控、系统建设与信息披露，尤其是在跨境结算、市场监察与客户资产保护方面，必须投入相应资源以满足监管要求。中小型平台若无法承担这些成本，可能面临被淘汰或整合的风险。
中长期推动市场结构重塑。中长期看，这两项政策将推动市场结构重塑。产品与服务能力的提升将吸引更多机构与零售投资者参与，扩大市场规模；流动性整合将加速平台间的分化，具备技术与风控优势的平台将脱颖而出；香港有望成为亚洲数字资产产品创新与跨境交易枢纽，增强在全球数字金融网络中的节点价值。
五、香港数字资产发展与监管展望
这两份通函的发布，标志着香港虚拟资产监管从“审慎准入”迈向“精准发展”的新阶段。证监会不仅在制度上与国际接轨，更在政策设计上体现出前瞻性与系统性。
未来，香港可能在以下方面继续深化：
- 逐步将更多数字资产类别纳入监管视野，如RWA、DeFi协议等；
- 推动跨境监管合作，建立多边互认机制，提升国际协同效率；
- 探索央行数字货币在虚拟资产交易中的应用，提升结算效率与安全性；
- 加强科技监管能力，利用区块链分析、AI监控等工具提升执法效能。
香港证监会此次连发两函，既是回应市场发展需求的及时之举，也是布局数字金融未来的战略落子。在保障市场稳健的前提下，通过“放开产品、连通流动”双轮驱动，香港正朝着建设具有国际竞争力的数字资产生态系统稳步迈进。对于市场参与者而言，唯有把握政策红利、夯实合规基础，方能在这一浪潮中行稳致远。


小红提示：以上内容仅供参考，目的在于传播更多信息，不构成任何投资建议，务必提高风险意识。想抱团取暖，或者有疑惑想要咨询，欢迎私信！

近期，加密市场行情持续不景气，自“1011暴跌”至今，BTC等加密货币始终未能收复失地。截止发稿，BTC报109279美元，较10月7日的月内高点126080美元已经下跌13.33%。

与此同时，曾经因加密行情向好而备受关注的DAT（Digital Asset Treasury，加密财库企业）也因行情变化而骤然遇冷。本文聚焦那些红极一时的DAT们的现状，探讨支持和反对DAT的声音，关注DAT的未来出路。
一、头部DAT公司现状
自DAT热掀起之后，各行各业的公司纷纷转战加密财库储备，不出所料，每一个转型的公司都在宣布消息后短暂迎来股价暴涨，随后，大部分公司会股价回落至此前状态。
1.Strategy
Strategy 是业内最受瞩目的DAT企业。2020年8月之前，Strategy 是传统商业智能软件的巨头，为企业客户提供数据分析、报表生成和可视化平台。其业务模式是典型的B2B软件公司，依靠软件销售、许可和订阅服务获得收入。Strategy 的股价曾长期在120-140美元区间震荡。
在转型成为DAT企业之后，公司的战略核心从此前的智能软件转向了比特币的财库运营与管理，在不断买入BTC的同时，还用发行债券等方式强化财库战略。
目前，Strategy 持有 640,808 枚BTC，价值 702.4 亿美元，占2100万枚流通量的3.051%。
10月30日，Strategy 总资产规模已超过快餐巨头麦当劳；10月29日，瑞士国家银行（Swiss National Bank）披露持有价值 2.13 亿美元的比特币财库公司 Strategy 股票，据悉该行资产管理规模高达 10.5 万亿美元。但即使在这样的利好光环下，Strategy 的股价情况依然不如往昔高光时刻。
去年11月，Strategy 股价曾达到 473.83美元的高点。今年10月6日，其股价达到359.69美元的月内高点，但随着1011暴跌血洗币圈，Strategy 股价也一路走跌，截至发稿报254.57美元，较之月内高点下跌29.23%。
由此，Strategy 股价在近期与BTC走势基本相同，随涨随跌。但其股价回调近30%，跌幅要远远大于BTC的13%左右，甚至波动幅度已经是其两倍有余。

2.Marathon Digital Holdings Inc.
Marathon Digital Holdings Inc. 的前身为 Marathon Patent Group。其核心业务是收购和管理各种专利，通过授权和诉讼来产生收入。2020年转型后成为比特币矿企，全部精力集中于建设矿场、部署矿机、提升算力，并获得比特币区块奖励。这使其成为比特币网络的基础设施提供商，公司的营收能力直接与比特币价格和算力挂钩。
通过转型，Marathon 从一家默默无闻的微型股公司，一跃成为纳斯达克明星股和行业巨头，获得了前所未有的市场关注和融资能力。并且在比特币矿业尚未被巨头完全垄断时，通过激进的资本运作迅速抢占市场份额，确立了矿业老大地位。
目前，Marathon 持有 52,850 枚BTC，价值 5.79 亿美元，占2100万枚流通量的0.252%。
2021年牛市中，Marathon 股价曾攀登至近80美元的高点，随后逐渐回落，多数时间在20美元上下浮动。10月15日，MARA达到月内高点22.84美元，但随着近期加密市场整体行情萎靡，MARA现报17.76美元，较之月内高点下跌22.24%。其跌幅亦大于BTC的13%回调幅度。

3.Metaplanet Inc.
Metaplanet 被称为“日本版‘策略’”。Metaplanet 在转型前的历史业务核心是酒店服务与管理，主要面向日本国内游客。2024年5月13日，Metaplanet发布公告称，该公司已宣布其财务管理战略转型，已将比特币作为其战略储备资产，以应对日本持续的经济压力，尤其是高企的政府债务水平、长期的负实际利率以及随之而来的日元疲软。
转型之后，Metaplanet 效仿 Strategy，将公司财库资产从不断贬值的日元（受日本超低利率和货币贬值影响）转换为比特币，以此作为对冲通胀和货币贬值的价值储存手段。比特币成为 Metaplanet 资产负债表上最大和最重要的资产。
目前，Metaplanet 持有 20,136 枚BTC，价值 2.21 亿美元，占2100万枚流通量的0.096%。
今年6月，Metaplanet 股价最高上涨至1895日元，随后不断下跌。10月7日，Metaplanet 股价曾达到月度高点624日元，随后以走低为主，截至发稿报491日元，较之月度高点下跌21.31%。其跌幅亦大于BTC的13%回调幅度。

4.Coinbase Global, Inc.

2021年4月14日，Coinbase上市，其上市被广泛视为加密货币行业的一个里程碑事件，标志着该行业向主流金融世界迈出了关键一步。
目前，Coinbase 持有 11,776枚BTC，价值 1.29 亿美元，占2100万枚流通量的0.056%。
由于Coinbase不涉及从传统行业至加密行业的业务转型的问题，因此其股价与加密牛熊市的关系最为明确。
2021年11月，BTC曾创下近7万美元的新高，加密市场一片欣欣向荣之景。COIN 也随之达到了357美元的高点，一时间，万众瞩目。但2022年，加密行业曝出了诸如LUNA崩盘、FTX倒闭等系列不良事件，加密寒冬来临，COIN也随之跌到了50美元以下，其股价在2023年亦保持低迷状态，始终徘徊在100美元以下。2024年，受美国监管政策的转向，SEC批准了多只比特币现货ETF，且Coinbase被选为其中绝大多数ETF的比特币托管商，极大的拉动了COIN股价走势。今年7月，COIN攀升至419.78美元的高点。

10月8日，COIN达到月内高点387.27美元，但1011暴跌之后，COIN也随之下跌，截至发稿报328.51美元，较之月内高点下跌15.17%，与BTC的13%跌幅较为相近。

二、DAT公司股价与BTC价格的关系分析
从短期来看，不论BTC价格当时如何，只要某公司宣布转型，其股价基本都会迎来上涨行情。但转型之后的股价受加密行情影响较大，如上述的前三家公司，面临1011暴跌行情时，其股价高点至今的下跌幅度均大于BTC的跌幅。
从长期来看，以Coinbase为例：从2021年，Coinbase上市之后的时间计算，COIN股价与加密牛熊市转变具有强相关性。加密市场处于牛市周期时，COIN价格处于高位水平，加密熊市期间，COIN始终徘徊在低点。
因此，DAT 公司的命运与比特币的牛熊市深度绑定。在加密行情向好时，可以与加密行情一道“一飞冲天”，而在行情不好时，则会面临“币价下跌”和“运营成本刚性”的双重挤压，可能导致巨额亏损和股价暴跌。
三、DAT的争论：一把双刃剑
Coinfund总裁克里斯·帕金斯曾在《福布斯》杂志的一篇文章中宣称，2025年的夏天将是“令人难忘的DAT之夏”。确实，在2025年的夏天中，我们看到了太多了来自传统行业的企业们宣布开启加密财库储备的新闻，但关于DAT的争论却从未停止过。
相比投资者对传统公司的投资，DAT公司自有其独特之处：它既是一家公开交易的公司，也是一个资本市场工具，可以直接投资于特定的数字资产。对于投资者而言，这提供了一种极具吸引力的替代方案，无需直接持有该资产或通过交易所交易基金持有。投资DAT被视为一种高贝塔系数、高杠杆的标的资产投资方式，使投资者能够通过熟悉的股权结构获得更大的投资敞口。
这种模式建立在一个“正反馈循环”之上，当条件有利时，可以带来财富的快速增长。当加密资产价格上涨时，DAT 的股权价值通常会比其净资产值 (NAV) 出现显著溢价。这种溢价使得公司能够以高于净资产值的价格发行股票来筹集新资金，这一过程通常通过市价发行 (ATM) 计划来实现。这些股票发行所得的资金随后被用于购买更多数字资产，从而提高现有投资者的每股资产价值。这种正反馈循环可以成为强大的增长引擎，但它也很脆弱，高度依赖于市场情绪和资产价格的持续上涨趋势。
对DAT持有乐观态度的投资者认为，DAT未来还有很大的发展空间：
首先，监管透明度正在稳步提升。随着包括美国在内的世界各国政府为数字资产制定更加规范的框架，机构信心也在增强。与此同时，监管机构也逐渐摆脱谨慎态度，积极探索如何将数字资产融入现有金融体系，从而为企业运营和投资者参与创造更可预测的环境。
其次，机构投资者向数字资产的广泛转变是毋庸置疑的。安永会计师事务所2025年对机构投资者进行的一项调查显示，绝大多数机构投资者预计将增加对数字资产的配置，其主要目标是实现投资组合多元化。
最后，数字资产的独特优势——例如更快的结算速度、更低的融资成本和更高的透明度——使其成为企业财务主管优化现金管理、挖掘传统金融工具之外价值的理想选择。
批评者认为DAT有很大的风险：由交易溢价驱动的反射循环。当市场处于持续上升趋势时，该模型运作良好，但一旦市场情绪逆转，它也会迅速失效。溢价暴跌可能引发负反馈循环，使公司难以在不大幅稀释股权或承担高成本债务的情况下筹集资金。
对于苦苦挣扎的公司来说，成为DAT是一种重塑品牌、利用不断增长的加密货币市场并筹集新资金的方式。但许多缺乏显著运营收入的DAT公司严重依赖资本市场融资。一旦市场低迷，偿还或再融资这些债务的能力就成为一大隐患。此外，过于关注资产增值可能会使投资者和管理层忽视持有这些资产的隐性成本。除了初始资金投入外，还有托管、安保、合规和风险管理等持续性支出。与任何金融市场一样，数字资产市场也存在波动性，因此需要完善的风险框架、健全的治理和卓越的运营来防范欺诈和网络威胁。
四、DAT的未来
BitMine 董事长 Tom Lee 曾指出，随着越来越多的 DAT 进入公开市场，许多 DAT 的交易价格低于其净资产值，即其底层加密货币持有量的价值。“如果这还不是泡沫破裂，那泡沫又该如何破裂呢？”
Coinbase 投资研究主管 David Duong、Coinbase 研究员 Colin Basco 曾在报告中指出：购买加密货币的上市公司正在进入“玩家对玩家”阶段，各公司将更加激烈地争夺投资者资金，这可能会推高加密货币市场价格。“轻松赚钱和有保障的 mNAV（净资产值倍数）溢价的日子已经结束了。”
像大型比特币控股公司 Strategy 这样的早期参与者“享有相当大的溢价”，但“竞争、执行风险和监管限制导致了 mNAV 的压缩”。“早期采用者所获得的稀缺溢价已经消失”，现在加密货币资产“已经达到了一个关键的转折点”。在当前竞争激烈的市场环境下，财务公司的成功“越来越取决于执行力、差异化和时机把握，而不是简单地复制 Strategy 的策略”。
经过大浪淘沙，能剩下的DAT公司很可能是那些能够展现出清晰且稳健的商业模式，而非仅仅依靠市场情绪和杠杆操作的企业。

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Following the submission of the amended S-1 document last Friday, the XRP spot ETF under Canary Capital is expected to be the next cryptocurrency fund to land on Wall Street.
On October 24, the document was quietly modified to remove the delayed amendment provision that granted the U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) the authority to determine the effective date of registration. If Nasdaq approves the key Form 8-A to allow its listing, this will clear the way for the potential November 13 issuance of the ETF.
This operation adopted the legal mechanism used by Bitwise and Canary for the launch of Solana, Hedera, and Litecoin ETFs this week—relying on the 20-day statutory waiting period established by Section 8(a) of the Securities Act of 1933: unless the SEC announces the registration effective date in advance, the registration statement will automatically become effective 20 days after submission.

Let's talk about the current conditions of the x402 track and provide a brief commentary for reference:
1) The phrase 'change of leadership' originally made me think that 'change of leadership' should be in quotes, but looking back, it's actually 'the leader' that is quoted.
PING has drawn tremendous attention, igniting the track but failing to demonstrate the kingly dominance; it's a matter of timing and fate, and it doesn't compare favorably to the initial GOAT; who can blame it as we are in a period of liquidity exhaustion?
The name PAYAI has played a significant role, and the Facilitator has indeed played a major role in the technical architecture of x402, but the overall technical threshold of the x402 track is not high, so most people still have a speculative mindset towards MEME.