撰文：White55，火星財經
美聯儲於10月29日宣佈降息25個基點，將聯邦基金利率目標區間下調至3.75%至4.00%，這是自2024年9月以來的第五次降息。然而，比起這一符合市場預期的決策，更值得玩味的是美聯儲同時宣佈的另一項決定：將於12月1日起結束縮減資產負債表的計劃。 這一被市場稱爲量化緊縮的政策自2022年啓動以來，已使美聯儲資產負債表規模從疫情期近9萬億美元的峯值降至約6.6萬億美元。而它的落幕，預示着全球流動性環境將迎來一場靜水流深式的變局。
政策轉向：從隱性抽水到溫和注水
量化緊縮的本質，是美聯儲通過讓到期債券不再續作的方式，默默從金融體系抽離流動性。這一政策始於2022年6月，當時美國正面臨高通脹的困擾，美聯儲需要多種工具協同作戰來收緊金融條件。 三年來，QT與加息政策形成了合力：一邊提高資金價格，一邊減少資金數量。自2022年以來，通過讓部分債券到期不再續作，美聯儲的資產負債表規模已從峯值大幅縮減。 然而，情況正在發生變化。2025年10月中旬，鮑威爾在費城的一次會議上發表演講時警告稱，美國勞動力市場有進一步降溫的跡象。他同時還表示，隨着金融體系流動性狀況正逐步趨緊，量化緊縮計劃可能即將接近尾聲。 美聯儲內部已同意採取“非常謹慎”的方法，以避免2019年9月所經歷的那種貨幣市場壓力。 結束QT意味着美聯儲將停止從金融體系抽離流動性，轉而將到期證券的收益進行再投資，實質上是將資金重新注入市場。這一轉變看似技術性調整，實則對市場流動性產生深遠影響。
決策邏輯：預防性措施與市場維穩
美聯儲這一決策的背後，是對於經濟前景的謹慎評估與對市場穩定的考量。鮑威爾在10月的講話中傳遞出的“就業擔憂蓋過通脹風險”的總體判斷，成爲了美聯儲政策轉向的關鍵依據。 儘管通脹仍高於美聯儲2%的目標，但長期通脹預期仍與這一目標保持一致。而勞動力市場的降溫跡象則更爲明顯，鮑威爾指出“在這個不那麼活躍、有些疲軟的勞動力市場，就業的下行風險似乎已經在上升”。 美聯儲政策制定者承認，已持續了近一個月的聯邦政府“停擺”對其決策過程構成了限制。官方數據的缺失使得美聯儲難以準確評估經濟現狀，這一不確定性也促使美聯儲採取更爲謹慎的政策立場。 結束QT的決定也反映了美聯儲對市場流動性的關注。紐約聯儲在9月份進行了大規模的回購操作，以緩解貨幣市場出現的流動性壓力。這些操作暗示銀行體系準備金可能已經降至接近最低舒適水平，進一步縮表可能危及市場穩定。
市場影響：流動性的隱祕轉移
QT的結束將對各類資產產生深遠而複雜的影響。根據中航證券首席經濟學家董忠雲的分析，結束縮表可能產生三個主要方面的影響：一是美國的市場流動性有望改善，避免重複2019年回購市場危機；二是結束縮表意味着美聯儲停止減少債券持有量，從而緩解債券市場的拋壓，有助於壓低長期收益率；三是結束縮表能夠增強貨幣政策寬鬆預期，與降息形成協同效應。 儘管美聯儲10月29日宣佈降息，長期國債收益率卻持續攀升。這一看似違背常理的現象，揭示了市場對未來政策路徑的分歧。鮑威爾指出，政策制定者對12月行動存在“嚴重分歧”，這使得未來政策走向充滿不確定性。 然而，QT結束對股市的支撐作用可能更爲直接。結束QT意味着美聯儲從市場抽走流動性的壓力減小，將對美股形成支撐，特別是對流動性敏感的成長型股票和科技股將獲得更多利好。這一觀點與達拉斯聯信銀行首席經濟學家Bill Adams的看法不謀而合，他認爲QT終結可能“在未來一段時間內轉化爲金融市場的更多流動性和涌入風險資產的更多私人投資基金”。微妙變化：QT結束的“隱性降息”效應
一些分析師認爲，即使美聯儲在12月暫停降息，提前結束QT也可能產生類似於降息的效果。阿拉巴馬州Aptus資本顧問公司投資組合經理John Luke Tyner甚至認爲，早於2026年結束QT可能爲投資者帶來相當於降息25個基點的效果。 這種“隱性降息”的效應主要通過兩個渠道實現：一是緩解銀行準備金的基礎壓力，二是管理國債發行的供應和期限結構。QT結束意味着美聯儲將從私人市場手中接部分國債供應，改變市場的供需平衡。 不過，並非所有分析師都認同這種直接類比。華盛頓貨幣政策分析公司經濟學家Derek Tang認爲，QT終結通過“強化股市風險偏好”放大了任何降息的影響，但他視美聯儲此舉更多爲資產負債表政策的“漸進調整”。 結束QT的決定也與美國財政部的發債策略密切相關。FHN金融宏觀策略師Will Compernolle指出，QT結束後，財政部在充實其普通賬戶現金餘額方面擁有了更大靈活空間，同時美聯儲將成爲“自願買家，吸收部分國債需求”。
全球影響：美元流動性的外溢效應
美聯儲貨幣政策的轉向從來不只是美國國內事務，其外溢效應將對全球資本市場產生深遠影響。歷史經驗表明，美聯儲貨幣政策緊縮往往伴隨着新興市場或全球性的金融危機。 然而，本輪QT結束可能對新興市場形成利好。美聯儲結束量化緊縮將減輕新興市場面臨的資本外流壓力，有助於改善其外部融資環境。隨着美元流動性收緊壓力的減輕，國際資本可能重新流向新興市場，尋求更高回報。 美元指數的走勢也將受到影響。降息導致的美國和外國利差收窄，將進一步削弱美元吸引力，疊加全球貿易摩擦催化的“去美元化”情緒，美元指數上方壓力將更大。這一判斷與富蘭克林鄧普頓投資公司的預測相符，他們預計通脹擔憂將導致美聯儲的降息幅度低於預期，本輪政策利率的最終目標區間可能高於3.5%。 大宗商品市場可能呈現分化走勢。黃金受益於實際利率回落與避險需求重燃，其價格可能繼續上漲；油價則仍由供需基本面定價，歐佩克+減產執行力與中東地緣風險仍是決定油價邊際方向的核心變量，降息影響大概率相對有限。未來展望：政策路徑的迷霧
儘管QT即將結束，但美聯儲未來的政策路徑仍充滿不確定性。鮑威爾在10月會議後的新聞發佈會上表示，對於12月應如何行動，官員們存在明顯分歧，12月議息會議再次降息並非板上釘釘。 美聯儲官網公佈的日程顯示，2025年美聯儲還有1次利率會議，將於北京時間12月11日公佈新的利率決議。這場會議將更爲重要，因爲它可能爲2026年的政策路徑提供更多線索。 各大機構對美聯儲未來政策走向的預測存在分歧。摩根士丹利公司預測美聯儲將持續降息至2026年1月，並在2026年4月和7月再降息2次，最終將聯邦基金利率目標區間降至3.00%至3.25%區間。 而中金公司發佈的研報則認爲，在“自然情況”下，測算本輪美聯儲仍有3次降息空間，對應長端利率3.8—4.0%。該公司同時表示，儘管美聯儲仍具備一定的寬鬆空間，但降息節奏可能放緩，不宜抱過度樂觀預期。 新的不確定性也在浮現。中金公司指出，新聯儲主席及美聯儲獨立性是明年降息路徑的最大變數，有可能加大2026年二季度後的政策不確定性。這一觀點暗示，政治因素可能對未來貨幣政策走向產生更大影響。
貨幣市場基金已創下7.42萬億美元的資產紀錄，這一數字折射出市場對收益的渴望與對安全資產的追逐。QT結束後，這些蟄伏的資本巨獸可能重新調整佈局，尋找新的棲息地。 美聯儲將於12月1日終止QT計劃，但鮑威爾也已明確表示，在12月的會議上再次降息並非確定無疑。這種審慎態度本身，就是一面鏡子，映照出美聯儲在通脹與增長、數據缺失與政策前瞻之間走鋼絲的艱難平衡。 流動性盛宴的帷幕已緩緩拉開，但宴席的持續時間和終局效果，仍將取決於經濟基本面的最終走向。