原標題：(The Institutional Crypto Cycle is Coming)
主持人：Ryan，Bankless
嘉賓：Eric Peters
整理&編譯：Janna，ChainCatcher
Eric Peters 是 Coinbase 資產管理公司 CEO，同時也是 One River 資管的創始人。本文來源於 Bankless 與他的播客訪談內容，話題主要貫穿 Eric 入局加密貨幣至今，加密市場從機構避之不及的灰色地帶到如今被華爾街逐漸接納的完整變遷路徑，爲更多加密愛好者理解行業發展提供了歷史視野。ChainCatcher 對原文內容進行了整理編譯。
TL&DR：
l 2025 年加密貨幣認可度顯著提升，貝萊德入場是關鍵節點，拉里・芬克等傳統金融人士認可加密爲金融基礎設施，認爲其有實質價值且未來價格大概率上漲。
l 傳統金融接納加密有利潤動機，但根本原因是區塊鏈能解決交易快、成本低、透明度高、安全性強的問題，可規避類似 2008 年金融危機的透明度缺失問題。
l 加密貨幣從普通民衆中興起而非華爾街，未納入傳統監管框架，導致大型金融機構資深從業者多持保守迴避態度而錯過趨勢。
l 傳統金融的目標是讓穩定幣購買數字原生形式的債券、股票等傳統資產，相關基礎設施搭建在以太坊上，從業者真正興奮於技術重構金融基礎設施，而非比特幣取代美元的幻想。
l 2023-2024 年存在加密扼流行動，加密公司難以獲得銀行合作，但從業者未拋售資產反而堅持建設，堅信技術創新不會被政治徹底阻止，且加密能爲 AI 時代提供真相來源，看好以太坊結合 Layer 2 的前景。
l 美國政府對加密的態度在 1 年內 180 度轉變，GENIUS Act 是關鍵轉折點，漢密爾頓計劃先明確穩定幣監管框架，從短期國債入手，再推動穩定幣與傳統金融產品結合。
l 加密可與傳統金融融合，用智能合約保留 SEC 披露的透明度，同時降低傳統金融文書處理、上市等成本，加密技術是華爾街技術改造的下關鍵步驟，推動金融更高效、低成本。
l 加密 ETF 是成功產品但與加密貨幣去中心化託管理念相悖，目前比特幣 ETF 持有量佔比特幣總供應量的 7%，養老基金、主權財富基金等大機構尚未大規模入場。
l 加密行業未來 5 年可能有 401 k 資金入場、年輕人不滿傳統收益、AI 與加密融合、財富轉移四大推動因素
l 未來 5 年美國財政部與美聯儲協同會更明顯，利好加密資產，AI 與加密融合加速；短期風險是財庫公司清算和傳統金融安全漏洞，行業基礎設施、監管環境等已改善，災難性下跌概率低，或有 30%左右回調。
（一）傳統金融入場加密投資的動機
Ryan：我想聊聊過去 5 年的變化。2020 年，你作爲康涅狄格州知名的機構資產管理者，買入比特幣這種被視爲灰色地帶的行爲，在當時被認爲是職業風險。但到 2025 年，拉里・芬克公開談論加密貨幣，比特幣 ETF 也已推出，加密貨幣彷彿入侵華爾街。過去 5 年發生什麼，讓這種態度發生如此大的轉變？能否從行業核心參與者的視角描述這個過程？
Eric：我認爲貝萊德的入場是一個關鍵節點。通常來說，像拉里・芬克這個年紀、擁有如此財富的人，可能會選擇功成身退，但他敏銳地意識到，加密技術可能會顛覆 ETF 行業，於是做出大膽入局的決定。傳統金融領域有不少傑出人士也持有類似觀點。這些精明的投資者之所以認可加密貨幣，是因爲他們將其視爲金融基礎設施的重要基石，未來必然會有更多應用在此之上構建。而且，當一種資產具備實質價值卻很少有人持有時，它的價格未來大概率會上漲。
Ryan：你認爲這主要是因爲傳統金融從業者思想轉變，還是因爲可以通過代幣化、成立財庫公司、發行 ETF 等方式獲利？
Eric：如果傳統金融從業者看不到區塊鏈技術能讓金融系統交易更快、成本更低、透明度更高、安全性更強，那麼即便有盈利機會，他們也不會行動。歷史上許多金融危機的爆發，要麼是因爲交易效率低下，要麼是因爲缺乏透明度。交易對手方無法判斷彼此的償付能力，甚至很多公司自己都不清楚自身的資產負債情況。而區塊鏈技術、加密貨幣恰好能解決這些問題。所以，傳統金融對加密貨幣的接納，其根本原因是技術本身的價值堅實。
Ryan：整體而言，傳統金融是否已普遍認可加密貨幣會長期存在、將成爲重要領域，金融機構必須調整戰略以適應，且需要制定加密相關策略？
Eric：加密市場的一大特點是：加密貨幣是首個從普通民衆中興起的金融創新，而非源自華爾街。回顧加密行業的發展，那些讓傳統金融從業者不滿、抵制的問題，很大程度上源於它誕生於華爾街之外。它從一開始就沒有被納入傳統監管框架。這導致的結果是：大型金融機構中那些資歷深、職位高的從業者，大多對加密貨幣持保守迴避態度，進而錯過這波巨大的趨勢。
（二）傳統金融對加密貨幣的認知
Ryan：大概 2016 到 2020 年，我們以爲傳統金融開始理解加密貨幣，但那是隻談區塊鏈、不談比特幣的時代，我當時就覺得，傳統金融完全搞錯，他們把加密貨幣當成單純的數據庫技術或開放式賬本技術，但它的內涵遠比這更深。如今處於機構接納加密貨幣的第二波浪潮，他們現在真的理解嗎？
Eric：我認爲大多數傳統金融從業者並未將加密貨幣視爲貨幣。傳統金融之所以終於開始理解加密貨幣，核心原因是他們將穩定幣視爲殺手級應用。傳統金融從業者並不認爲比特幣會取代美元，或成爲下一代支付系統。他們看重的是加密技術的工具屬性：更快、更廉價、更安全、更透明，還能實現可編程貨幣，而且這種貨幣可以錨定美元、英鎊、歐元等主權貨幣。只有極少數傳統金融從業者認爲比特幣會主導世界，但這種認知對行業而言其實是健康的。政府積累權力，且極少主動放棄權力，而創造貨幣正是政府的核心權力之一。即便現在，我仍認爲政府有能力阻止比特幣取代美元。
如今，行業裏的聰明人找到讓加密技術融入金融體系的路徑，也就是錨定美元的穩定幣。隨着 GENIUS Act，即(指導與建立美國穩定幣國家創新法案)落地，穩定幣的交易量甚至超過 Mastercard 或 Visa。在穩定幣監管明確後，我們一直在推進的方向是，讓穩定幣可以購買債券、股票、大宗商品等所有傳統資產，且這些資產將以數字原生形式發行，而非在紙質數據庫系統基礎上簡單附加一個代幣。傳統金融從業者真正興奮的，正是這種技術重構金融基礎設施的前景，而非比特幣取代美元的幻想。
（三）政府監管態度的轉變
Ryan：2023 到 2024 年那段黑暗時期，加密扼流行動讓加密公司被銀行拒之門外，美國行政部門對加密貨幣的全面敵視。在那段艱難時期，你當時在想什麼？
Eric：加密扼流行動 2.0 是真實存在的。當時 OneRiver 被 Coinbase 收購後，我們試圖動用所有傳統金融人脈搭建銀行合作關係、爭取信貸額度，卻屢屢碰壁，這種政府過度干預，完全違背倫理和民主原則。但我從沒想過要拋售資產離場，反而一直在堅持建設。我對加密技術終將取代傳統金融基礎設施的信念從未動搖，縱觀人類歷史，技術創新從未被政治徹底阻止過。我知道這條路會很艱難，但技術永遠站在我們這邊。比如，未來所有金融基礎設施最終都會構建在以太坊上，再結合 Layer 2 等技術未來基於這套基礎設施，會誕生更多更可靠、更具反脆弱性的應用。在 AI 時代，加密技術還能提供真相來源，幫我們辨別什麼是真實、什麼是可信、什麼是真相。
Ryan：那段時間，美國政府對加密貨幣的敵意深度讓我很驚訝，但這種態度在短短一年內就 180 度轉變。過去 12 個月，你認爲政府監管層面最重大的事件是什麼？比如 GENIUS Act 簽署、加密公司不再被銀行拒絕服務、官方提出美國要成爲加密貨幣之都，還有美國證券交易委員會（SEC）在保羅・阿特金斯領導下推出的加密計劃，以及 SEC 委員海斯特・珀爾推動的資產代幣化，這麼多利好中，哪件對你來說最重要？
Eric：現任 SEC 主席和加密計劃也非常出色，美國之前一直沒有這種機制。我們最初進入加密領域時，是將其作爲宏觀交易標的，但當時已有的 DeFi 應用難以規模化到主流市場。於是我們搭建一套能合規發行數字原生證券的基礎設施，讓監管機構能夠接受。這套基礎設施最初叫 OneBridge（意爲連接加密與傳統金融），後來改名爲漢密爾頓計劃（ProjectHamilton）。我們邀請前 SEC 主席傑伊、現任特朗普政府成員凱文加入董事會。
我最初的想法是發行複雜的數字原生證券，但傑伊卻建議從最簡單的短期國債入手，因爲短期國債是無聊但安全的標的。他認爲，第一步必須先明確穩定幣的監管框架，然後再讓穩定幣與傳統金融產品結合，從流動性最高、最簡單的工具開始，等金融體系建立信心、看到收益後，再逐步擴展到複雜證券。GENIUS Act，正是這一切的第一個關鍵臺階。
（四）加密與傳統金融的最佳結合
Ryan：在代幣化世界裏看不到足夠的披露信息，且傳統金融中信息有滯後性，要處理大量文書，而且一家財庫公司在納斯達克或紐交所上市，上市費就高達數千萬美元。而用智能合約，這些都能數字化完成，既保留 SEC 披露的透明度，又用技術降低成本。你覺得這種最佳結合的世界可能實現嗎？
Eric：完全可能，而且這就是我們的方向。你描述的融合，本質是加密技術賦能傳統金融體系，而非顛覆，美國資本市場之所以是全球最深、流動性最高的市場，核心在於其完善的監管框架：投資者相信政府不會隨意沒收資產，遇到糾紛時有監管機構兜底，有公正的法院解決訴訟。沒有這些，就不可能有深度流動性市場。加密行業不會摒棄這些優勢，而是要讓這些優勢更高效，比如你說的數千萬美元上市成本，顯然不合理，未來絕不會是這樣。智能合約在金融結構設計上，所有披露文件都能嵌入或鏈接到智能合約中，既節省計算和存儲成本，又保證透明度。
未來確實會有律所因費用減少而不滿，但回顧金融史，沒有哪個行業比金融服務業在技術上投入更多資金。幾十年來，華爾街一直在用技術改造行業：交易速度越來越快，成本卻在持續下降。加密技術只是下一個關鍵步驟，會把這種高效、低成本推向新高度。你描述的最佳結合，就是金融的未來。
（五）加密資產未來 5 年的上漲空間
Ryan：我們再聊聊傳統金融與加密貨幣結合的成功案例，ETF。你如何看待加密原生 ETF 對傳統金融市場的改變？這些 ETF 對加密市場和傳統金融，分別產生什麼影響？
Eric：加密 ETF 確實是極其成功的產品，但它們與加密貨幣的去中心化託管、反中心化理念背道而馳，規模卻大得驚人，目前比特幣 ETF 持有量已佔比特幣總供應量的 7%。但從我的視角看，真正的大機構仍未大規模入場，比如大型養老基金、大型捐贈基金、保險公司、主權財富基金。我職業生涯中主要接觸的大機構，至今仍未真正涉足加密貨幣，他們之前已經錯失良機，現在面臨巨大的認知陣痛。2021 年時，全球很多頂級機構都成立數字資產工作組，探索如何入場。但隨後加密熊市來臨，這些機構徹底停擺所有計劃。如今加密貨幣重回高點，他們根本來不及建倉。對這些專業投資者來說，現在的第一步是投資基礎設施，以及向加密風投注資，而非直接買入加密貨幣。
不過這對市場來說是好事，你能清晰地看到未來誰會在更高價格接盤。未來這些機構會逐漸入場，可能先加大基礎設施投資，最終也會持有一定規模的加密代幣。不是取代美元，而是像黃金或其他大宗商品一樣，成爲貨幣背書的一部分。這些敘事最終會吸引更多大機構在更高價格入場，所以現在的機構缺席，反而讓未來更值得期待。
Ryan：你認爲比特幣、以太坊這類加密資產的價格能漲到多高？我們目前處於這個旅程的哪個階段？
Eric：2020 年底進入加密領域時，我設定一個 10 年投資週期，現在看來可能不需要這麼久，但當時我的判斷是：人們對加密資產的誤解，需要約 10 年才能基本澄清，同時也需要 10 年時間搭建基礎設施，消除加密資產的獲取摩擦。10 年後加密資產的估值邏輯會與經濟中其他資產趨同。目前我們處於 10 年週期的中途，因爲行業有很多的發展發展，包括穩定幣立法落地，後續步驟如傳統資產上鍊也在推進。
加密市場的核心邏輯是供需驅動，但現在市場仍存在結構性摩擦。比如特朗普近期簽署行政命令，允許 401 k 計劃配置加密資產，這意味着未來買方入場摩擦會持續減少，資金會持續流入，價格也會隨之上漲。更重要的是，加密市場是反身性市場，以比特幣爲例，它的價值沒有固定錨點，目前也沒有成熟的估值模型。未來 5 年，多個主題將共同推動加密市場：一是 401 k 資金入場；二是收入不平等，年輕人對傳統指數基金 7%的年化收益不滿，更傾向於追逐 100 倍回報的加密資產；三是 AI 與加密的融合，AI 需要加密技術解決真僞驗證，AI 代理之間的高速金融交互也需要加密支付系統；四是嬰兒潮一代向年輕人轉移財富，這些主題疊加，可能催生極端行情。
從概率上看，我認爲未來 5 年比特幣 25%概率出現泡沫式暴漲，入場摩擦減少、被動資金涌入，推動價格大幅飆升；50%概率比特幣在 5 萬到 25 萬美元區間波動；25%概率低於上述區間，可能因發生不可預見的風險事件，但這種概率實際可能更低。以太坊更偏向交易性資產，以太坊價格越高，鏈上交易成本越高，這會倒逼 Layer 2 等技術創新以降低成本，進而可能壓制以太坊價格，導致其暴漲暴跌特徵更明顯。
（六）未來 5 年加密投資的宏觀趨勢
Ryan：你認爲加密財庫公司對市場是利好還是利空？是否存在風險？
Eric：我認爲這類財庫公司長期來看不健康，但目前仍處於早期，尚未造成實質性危害。Vitalik 之前對這個問題的回答很到位，他認爲這些公司本質上是在加密資產基礎上創造期權與衍生品的混合體。華爾街的傾向是將任何資產金融化、槓桿化、放大化。目前這些財庫公司已經開始使用各類工具進行槓桿操作，且短期內確實有效。但長期風險在於，華爾街可能會在這類財庫公司中嵌入過高槓杆，同時收取高額管理費，這對普通投資者不利；且一旦市場出現 30%的回調，高槓杆可能引發連環清算，進而損害底層加密資產的信譽。但目前這類公司規模仍小，尚未構成系統性風險。
Ryan：回到你提到的 10 年加密投資週期，目前已過去 5 年，剩下的 5 年，你認爲有哪些確定的宏觀趨勢會支撐加密資產？哪些是你敢於押注的趨勢？
Eric：第一，美國財政部與美聯儲的協同會更加明顯且公開，當債務規模過大，且債務利息由美聯儲政策決定時，政府有強烈動機融合財政與貨幣政策。這種協同對加密資產利好的核心邏輯是財政主導，政府面臨鉅額債務，會選擇溫和通脹稀釋債務：通過刺激經濟高速增長，同時維持低利率，本質上是向儲蓄者徵稅。而低實際利率環境，傳統上對加密資產這類非收益型風險資產非常有利，未來這一趨勢會持續。
第二，AI 與加密的融合會加速，這是經濟史上罕見的技術共振。AI 有望大幅提升美國及全球的生產效率，使經濟能在高增長、低利率環境下運行，爲通脹稀釋債務創造條件；同時，AI 需要加密技術解決內容真僞驗證，如用區塊鏈認證視頻、數據，AI 代理之間的高速金融交互也需要無需中介的加密支付系統，這種技術互補會大幅提升加密資產的實際需求。此外，GENIUS Act 開啓的合規創新會持續推進，傳統資產上鍊、穩定幣普及等會逐步消除加密資產的使用摩擦，這些都是支撐加密市場的長期利好。
Ryan：但這一切似乎太清晰、太簡單，反而讓人擔心我們是否忽略風險。哪些風險可能顛覆當前的樂觀預期？
Eric：短期風險主要有兩類：一是高槓杆財庫公司的清算風險，若某類財庫公司規模過大且槓桿過高，市場出現 30%回調就可能引發連環清算，進而導致加密資產價格下跌 70%-90%，損害底層資產的信譽。目前這類公司規模仍小，但 2-3 年後可能成爲風險點。二是傳統金融入場後的安全漏洞，隨着傳統金融機構進入加密領域，若部分機構自行搭建基礎設施卻忽視安全，可能引發大規模黑客攻擊或資產失竊，進而打擊市場信心。總體來看，未來 5 年加密市場必然會有 30%左右的回調，但出現災難性下跌的概率很低，當前行業基礎設施、監管環境、機構接受度已遠非前幾輪週期可比。
（本文僅供參考，不構成任何投資建議）
