撰文：Wajahat Mughal

編譯：Alex Liu，Foresight News

去年，「DeFi 文藝復興」的呼聲廣泛傳播，DeFi 領域經歷了一段復甦與重燃興趣的時期。

這由 AAVE、Uniswap、Lido、Maker、Ethena、Morpho 和 Pendle 等協議引領，它們持續擴大規模，貢獻加密領域絕大部分的總鎖倉價值（TVL）。此前 DeFi 剛經歷最艱難的階段：最大的穩定幣之一 UST 崩盤、頭部中心化交易所 FTX 倒閉，以及黑客攻擊、漏洞利用、脫錨事件等重重打擊在上輪熊市中困擾着 DeFi 領域。過去幾年，情況已發生鉅變，催生了被稱爲「DeFi 文藝復興」的敘事。

DeFi 多年發展史 - 引自 Arthur0x 的文章(DeFi 文藝復興：讓 DeFi 再次偉大)

這些協議在殘酷的熊市中倖存，並在其最初構建的去中心化交易所（DEX）、貨幣市場和質押領域基礎上持續開發、改進和創新。

DeFi 迎來複興有多種原因，部分如下：

  • 主流協議經過實戰檢驗：應用程序經受住了上個週期的多重災難考驗，包括 USDC 脫錨、stETH 脫錨、完整繁榮 - 蕭條週期、傳統金融高收益率 / 高利率環境等。

  • 產品供應更強大：無論是高收益的穩定幣（Ethena）、更高資本效率的 DEX（Fluid / Uniswap V4），還是貨幣市場創新（Euler， Morpho， AAVE 等）。

  • 轉向可持續性：通過創造收入減少對代幣排放的依賴，同時優化 DeFi 原生代幣的代幣經濟學。

  • 穩定幣增長：當前總量達 2670 億美元，遠超上輪週期高點並創歷史新高。儘管 Tether 和 Circle 佔據主導地位，生息型穩定幣仍在增長。

DeFi 復興蓬勃發展的原因之一在於上述協議能協同工作，創造獨特 DeFi 工具，突顯代幣化和貨幣「樂高性」優勢。典型案例是 Ethena、Pendle 和 AAVE 合作創建 PT-USDe 抵押資產類型。

AAVE 上 3 個 Ethena PT 市場中僅 1 個就達到 20 億美元的上限

今年 6 月該組合資產規模爲 13 億美元，數月後的今天已飆升至 33 億美元以上—— 佔現有 DeFi 總 TVL 的 2% 以上，且僅通過單一工具實現。而這只是 DeFi 過去幾年成就的冰山一角。

截至 2025 年 8 月的 DeFi 概覽 - DeFillama

當前 DeFi 整體 TVL 達 1500 億美元，較上輪峯值僅低 15%。儘管有人會辯稱上輪數據因 ETH 峯值近 4800 美元及 UST 等已消亡穩定幣的巨量增長而虛高。若排除這兩個變量，DeFi 無疑將超越上輪週期水平。隨着 DeFi 復興在過去幾年牢固確立，我認爲 DeFi 正進入新篇章。

文藝復興時期已終結。

DeFi 巴洛克時期

歐洲歷史上，15-16 世紀以藝術、科學、文學和文化爲標誌帶來現代性，被歸類爲平衡與清晰的文藝復興時期。隨後進入巴洛克時期，其文化藝術以宏偉與繁複交融爲特徵，藝術風格旨在喚起敬畏、懸念和深度感。

這正是當下 DeFi 市場的演進方向：簡約時代已成過去，奇異、宏大且充滿活力的市場就在眼前。

「戴珍珠耳環的少女」—— 亦被稱爲北方蒙娜麗莎

DeFi 正在所有領域的特定類別創新，其影響遍及現有每個領域 —— 衍生品。

傳統金融 600 萬億美元的名義市場規模僅是衍生品領域體量的標誌。對 DeFi 而言，衍生品正在重塑該領域，許多人會問：如何實現？

下文將介紹部分引領 DeFi 市場下一輪迭代的先鋒。

從 Hyperliquid 開始

讀者都知曉 Hyperliquid 及其成就，但或許有人不瞭解其未來計劃及基於 Hyperliquid 構建的獨特工具。

CoreWriter —— 統一執行層

Hyperliquid 在共識層之上擁有雙狀態執行環境：HyperCore 和 HyperEVM。HyperCore 是我們熟知的高性能引擎，承載永續合約及訂單簿現貨市場。HyperEVM 是完全不同的環境，承載 Hyperliquid 的智能合約層。二者共享狀態，但此前 HyperEVM 智能合約僅能讀取 HyperCore 數據。CoreWriter 徹底改變了這一點。

HyperCore 與 HyperEVM 均構建於 HyperBFT 共識層之上

這是 Hyperliquid 區別於其他鏈的核心創新。CoreWriter 使 HyperEVM 智能合約不僅能讀取 HyperCore 數據，更能執行交易指令（包括交易訂單、質押、轉賬和保險庫管理）。

這爲 HyperEVM 協議接入鏈上最大訂單簿及其流動性打開大門，創造前所未有的獨特 DeFi 機制。

CoreWriter 集成示例：

  • DEX 利用 AMM 和訂單簿流動性提升資本效率

  • 通過永續合約創建複雜德爾塔對衝策略

  • 當資金費率有利時，CLAMM 通過永續合約對衝無常損失

  • 利用期權與永續合約雙重工具的組合策略

  • HyperEVM 上的代幣化資金費率策略

  • 當前清算通常由 AMM 執行，而 CoreWriter 使貨幣市場可利用訂單簿清算提升資本效率

  • 包含 HLP 的無託管代幣化保險庫

Kinetiq 是已應用此技術的案例之一。Kinetiq 通過評分系統使用去中心化驗證者質押機制，所有操作均通過 HyperEVM 與 HyperCore 間的智能合約自動完成。這種增強的信任使 kHYPE 等流動性質押代幣（LST）更具優勢。

Kinetiq 主網上線數週內 TVL 即躍居 HyperEVM 應用首位

另一項創新是引入新型抵押資產—— felix protocol 團隊（未確認）正考慮此方向。具體而言：實現將代幣化永續倉位作爲貨幣市場抵押資產進行借貸，開創完全由衍生品背書的 DeFi 挖礦收益機會。

Felix 的 Morpho 實例仍是 HyperEVM 最具吸引力的貨幣市場之一

CoreWriter 只是將 DeFi 帶入更奇異、複雜和可組合的巴洛克時代的創新之一。Hyperliquid 另一項關鍵創新如下：

HIP-3：永續合約的 Uniswap 時刻

Hyperliquid 的下一項創新是通過 HIP-3 創建無需許可的永續市場。有 100 萬 HYPE（截至撰稿時約 3800 萬美元）和預言機，即可在 Hyperliquid 部署新型無需許可永續市場。這開創了全新市場——我們可稱之爲「永續合約即服務」（PaaS）。

永續合約市場真正的「Uniswap 時刻」已來臨：任何永續市場均可被創建，包括：

  • 股票永續合約

  • 指數永續合約

  • 外匯市場永續合約

  • 大宗商品市場永續合約

  • Pre-IPO 市場永續合約

  • 房地產永續合約

  • 特殊新市場

這也意味着：若協議發行的代幣未在 HyperCore 永續或 CEX 上市，現可在最常用的鏈上市場無需許可創建交易對。包括標普 500 在內的傳統金融指數有望在推出後迅速上線，形成 Hyperliquid 最大市場。$NVDA、$HOOD、$TSLA 等股票均可被「永續化」，爲這些科技巨頭創造全新工具。市場發行方還可獲得其工具 50% 的交易手續費。

HIP-3 爲股票永續合約等新型市場開啓大門

作爲 DeFi 用戶，部分特殊市場極具吸引力 —— 尤其是通過 CoreWriter 將永續倉位代幣化後用於其他 HyperEVM 應用。假以時日，我們或見證房地產永續、預測市場永續甚至橙汁期貨等光怪陸離的市場。但吸引做市商進入此類市場可能困難。因此更可能先出現主流市場。

Ventuals 是首批公開宣傳基於 HIP-3 構建 Pre-IPO 市場的團隊。其利用行業領先的鏈下數據源獲取精確估值，圍繞 OpenAI、SpaceX、Stripe、Anthropic 等全球頭部私營公司創建永續合約。

Ventuals 測試網市場頁面

此類特殊市場正推動 DeFi 創新：一個市場、一個預言機和一個夢想。

衍生品背書穩定幣

衍生品同樣推動穩定幣領域創新 —— 不是通過支付型穩定幣（Tether 和 Circle 自成體系），而是通過生息穩定幣。

該領域正快速增長，USDe 是獨特高收益穩定幣發展的最佳例證。我們已厭倦數量激增、僅提供 5% 平庸年化的國債背書穩定幣。

永續合約通過資金費率催生了近年最佳德爾塔中性策略，Resolv 是另一高收益德爾塔中性穩定幣案例。其分級系統讓用戶根據風險偏好選擇收益水平。結合 Pendle 等協議可創造更復雜獨特的工具 —— PT（本金代幣）尤其令我關注，它本質創造了由衍生品收益背書的固定利率收入產品。

基於 Hyperliquid 構建的 Liminal 在其應用中提供資金費率策略服務。用戶存入穩定幣即可自動賺取資金費率收益。雖非穩定幣本身，但這些衍生品背書產品提供超越國債等現實世界資產（RWA）的穩定幣計價高收益。

穩定幣有時更具想象力：如 Neutrl 通過場外（OTC）套利和永續對衝創造合成美元產品，當前 4000 萬美元 TVL 年化超 30%（目前僅限私人訪問）。

他們如何實現？

Neutrl 從尋求流動性的基金會和投資者處獲取 SAFT（未來代幣簡單協議）及代幣交易，絕大多數交易相對現貨價有深度折扣。其優勢在於通過資本網絡和合作夥伴獲取交易機會，再通過永續合約對衝。風險管理包含多元化交易、其他穩定幣背書、額外緩衝及第三方託管。

此類新型市場讓用戶獲取前所未有的高收益。OTC 交易曾是小衆專屬，如今普通鏈上用戶也能通過 Neutrl 獲益。

特殊穩定幣形態多樣：GAIB 的 AI GPU 衍生品、USD.AI 的 AI 基礎設施債務背書穩定幣、Hyperbeat 利用 USDT 的 DeFi 策略代幣化穩定幣（技術上屬穩定幣）。

基於期權的新型衍生工具

長期以來，關於期權產品設計不當的討論不絕於耳。這類時代已終結 —— 鏈上期權工具提供表達敞口的獨特載體：從交易導向產品、高槓杆到收益生成策略。

跨式策略（Straddles）本質是做多波動率

協議未全面開放期權世界，而是聚焦細分領域打造高質量產品後再擴張。因此涌現出一系列提供鏈上前所未有產品的期權協議。

上週 0dte（24 小時內到期期權）等工具名義交易量創歷史新高。爲何這些工具有用？簡而言之：投機空間驚人。

  • 超高槓杆（可達數百倍名義槓桿）

  • 買入看漲 / 看跌期權無清算風險

交易者可通過 IVX 協議交易 BTC、ETH、SOL 和 HYPE 等主流資產的 0dte 期權市場。這些是當今市場現存最佳槓桿工具之一，包括 HYPE 等資產的最高槓杆產品。

BTC 400 倍槓桿無清算無資金費率

真正令我欣喜的是各協議專注自身賽道：Rysk Finance 同樣聚焦期權收益策略（備兌看漲期權），再次通過衍生品推動 DeFi 創新。雖有過期權收益產品，但當前應用首次在用戶體驗和可持續機制上實現質的飛躍。

Gamma Swap 的收益代幣是較新的產品，在 AMM 之上創建獨特衍生品。其新型收益代幣象徵着 DeFi 新巴洛克時代的衍生品典範：利用借入的 Uni V3 倉位，收益代幣作爲合成資產具有類似現貨的底層敞口，且不受 AMM LP 代幣無常損失影響。

這些工具即將釋放可組合性：通過跨應用集成（如在 Euler 或 Morpho 貨幣市場上架）、不可避免的 Pendle 上市，我們將擁有表達 ETH 敞口的絕妙獨特載體。

固定利率單資產 AMM V3 流動性池生息 ETH 抵押品 —— 文藝復興確已終結...

期權形態多樣：Time Swap 的 V3 同樣令我期待 —— 其引入時間綁定代幣，通過對時間週期的代幣化爲 YT/PT（收益代幣 / 本金代幣）提供廣泛功能。這相對當前收益代幣化系統有多重優勢：提升資本效率、減少碎片化、增強收益交易靈活性。

無常損失終結者

關於新型工具，DeFi 在 AMM 上的下一項創新來自 Yield basis —— 通過獨特槓桿對衝將加密資產轉化爲生產性收益生成工具。

無常損失是 AMM 機制的固有特性

傳統 AMM 中，若提供 1 萬美元 wBTC 和 1 萬美元 USDC，當 BTC 價格翻倍時，最終資產不會翻倍（因倉位按 xy=k 公式以√BTC 價格比率增長）。但若抵押 wBTC 借入 1 萬美元組成 LP 頭寸，並通過動態再平衡使債務（1 萬美元）始終佔抵押品（2 萬美元）的 50%，且當 BTC 價格變動時自動按 50% 抵押率調整債務，則可確保頭寸總價值與 BTC 價格同比例增長。

Yield basis 獨家採用 crvUSD 以增強實用性，更重要的是賦予其對利率的控制權。

關鍵點在於再平衡機制：再槓桿 AMM 以輕微折扣向套利者提供 LP 代幣，套利者添加 crvUSD 即可減少債務並調整倉位規模。同樣，當價格上漲時，再槓桿 AMM 以溢價向 LP 代幣存款人提供 crvUSD，套利者可增持 BTC 以恢復 2 倍槓桿倉位。

ybBTC 爲 BTC 帶來亟需的創新收益方案，Curve 創始人 Michael Egorov 的模擬數據顯示 ybBTC 前景巨大。對我而言，兩位數收益即算成功 —— 儘管若存入資金達數十億，收益稀釋程度存疑（屆時將是 Yield basis、Curve Finance 及所有鏈上 BTC 交易者的巨大勝利）。

資金費率產品

資金費率已成爲利用德爾塔中性頭寸增強收益的最有趣工具。隨着山寨資產資金費率飆升（尤其是 HYPE、FARTCOIN、PUMP 等高需求資產），現貨買入加永續做空的基礎交易（basis trade）成爲本輪週期最佳機會之一。前文提及的 Ethena、Resolv 甚至 Liminal 都在利用此點提供收益工具。

Pendle 推出的 Boros 是該領域另一創新者，引入可交易資金費率收益的新型衍生工具：做多資金費率需支付固定費率但獲得市場浮動資金費率，反之可實現做空。

Boros 開啓全新可能：鎖定固定資金費率對 VC、基金、交易者及 Ethena/Resolv 等協議意義重大，他們可在一段時間內鎖定收益。這將催生更多可組合策略（包括固定利率市場）。

未來何在？

上述僅是當今 DeFi 世界呈現的部分驚人創新。發展速度空前，團隊不斷從行業困境中學習進化，創造出真正強大的產品。其中絕大多數由衍生品驅動，再次凸顯新時代 DeFi 的特質。衍生品將把 DeFi 推向新高度——首先是 TVL 突破上輪週期峯值，並最終邁向萬億美元（當前規模的 7 倍）。

這些協議僅展露了其潛力的冰山一角。未來 6 - 12 個月，它們將與現有巨頭（AAVE、Uniswap、Lido 等）並肩，將行業推向新高度。

隨着 DeFi 持續演進成熟，仍有大量有趣市場待開發：鏈上外匯市場、符合伊斯蘭教法的 DeFi、固定利率貨幣市場、不足額抵押、隱私方案等。這些領域將從小衆走向主流，而現有領域（尤其是衍生品）將從主流走向統治整個金融市場。

可以確信：DeFi 已進入巴洛克時代，未來只會更加精彩。