原文標題：The World's Largest ETH Holder - Tom Lee on Treasuries, Ethereum Dominance, and Wall Street
原文來源：Bankless
整理、編譯：Fairy，ChainCatcher
嘉賓：Tom Lee，Bitmine 董事會主席
播客日期：2025 年 8 月 6 日
編者按：以太坊或在迎來自己的「主權敘事時刻」。Bitmine 在短短一個月內購入 83 萬枚 ETH，直指全球總供應量的 1%。在大多數機構還在觀望時，它已經成爲全球最大 ETH 財庫公司，背後不僅是對資產價格的押注，更是對金融基礎設施未來的戰略卡位。
本次訪談對話 Bitmine 董事會主席 Tom Lee，深度剖析 Bitmine 的宏大願景與精細執行，探討以太坊在金融化、合規質押及 AI 時代中的關鍵角色。這不僅是一場數字資產配置的洞察，更是對新一輪機構週期與金融生態變革的前瞻解讀。
以下爲對話內容，由 ChainCatcher 編譯整理。
主持人：Bitmine 目前持有 83.3 萬枚 ETH，佔全球 ETH 總供應量的近 1%，已成爲全球最大的公開上市 ETH 國庫公司。這種感覺如何？
Tom Lee：確實節奏很快，從 6 月 30 日宣佈，到 7 月 8 日完成，我們在 27 天內迅速收購了大額 ETH。MicroStrategy 已經驗證了國庫策略的成功路徑，其股價從 2020 年 8 月的 13 美元飆升至當前水平，實現了 30 倍增長；比特幣從 1.1 萬美元上漲至 12 萬美元，光資產升值就帶來 20 倍收益。
我認爲，以太坊是未來十年的重大宏觀交易，我們希望在 ETH 價格仍在 3500 美元左右時儘可能多地持有，去迎接類似比特幣過去五年那樣的爆發性增長。
主持人：Bitmine 宣佈 ETH 國庫策略後，其他公司如 Joe Lubin 的 SBET、Sharplink Gaming 等迅速跟進，幾乎同期宣佈了類似計劃。爲什麼這些 ETH 國庫公司集中在兩週內涌現？
Tom Lee：也許是「英雄所見略同」。Sharpling 是最早宣佈國庫策略的公司，早在 5 月就公開了計劃，我們稍微晚一些。
以太坊適合做國庫資產有幾點原因：
· 首先，如果你看好 ETH 的長期價值，國庫策略比 ETF 更具吸引力，因爲你可以持續買入並長期持有。
· 其次，以太坊基於權益證明（PoS），可通過質押獲得 3% 以上的原生收益，本質上讓這些公司像基礎設施運營商一樣擁有穩定收入來源。
· 最後，稀缺性纔是關鍵。Bitmine 的目標是持有 ETH 總供應量的 5%。我們有一張非常乾淨的資產負債表，股票日成交量達到 16 億美元，是美國股市第 42 大流動性股票，與 Uber 相當。而我們市值只有 40 億美元，遠低於 Uber 的 1840 億。
主持人：你提到 Bitmine 的目標是持有 5% 的 ETH 供應量，你真的計劃達到 5% 嗎？執行路徑是什麼？
Tom Lee：MicroStrategy 設定的目標是持有 100 萬枚比特幣，約佔供應量的 5%，這可以看作是一種「主權看漲期權」（sovereign call option），在戰略層面對生態系統意義重大。如果美國政府想建立比特幣儲備，直接市場採購將推高價格，甚至可能把比特幣推到 100 萬美元。而持有大量 BTC 的 MicroStrategy 成爲了一個更容易的收購對象。
對 ETH 來說也是類似邏輯。Bitmine 目前每天淨增 0.8 到 1 萬枚 ETH，增持速度是 MicroStrategy 的 12 倍。如果維持當前節奏，1-2 年內我們有望達到 5% 的目標。
我們的操作完全在美國境內、嚴格遵守美國法律和監管框架。以太坊是當前最具合規性的區塊鏈，符合華爾街和政府對基礎設施的要求。隨着資產代幣化興起，ETH 的金融化程度會不斷提升，就像遊戲玩家會買英偉達股票，未來華爾街也必須持有 ETH，並確保其質押合規。
主持人：如果華爾街和 AI 都轉向以太坊，是否可能有類似「主權看漲期權」的場景？
Tom Lee：這不是沒有可能，但我們並不是單純爲了這種「主權期權」去建倉。
設想未來，美國通過某項立法（比如假設的(Genius Act)）推動金融系統上鍊，而以太坊將成爲最重要的合規底層鏈，不僅支撐美國，也可能被其他國家採用。在這樣的背景下，美國自然希望在以太坊上擁有一定的主導權。
此外，AI 和資產代幣化對底層鏈安全性的要求極高。Bitmine 擁有乾淨的資產負債表、合規的運營模式，將在質押等領域發揮關鍵作用。我們即將公佈質押方案，並將嚴格遵循美國會計準則（GAAP）和所有監管要求。
ETH 國庫公司不僅是資產持有者，更是新金融基礎設施的建設者，未來還會帶來質押收入及其他商業模式。
主持人：Bitmine 在短短一個月內買入了價值 30 億美元的 ETH，但 ETH 價格仍未突破 4000 美元。這些 ETH 從哪裏來？爲什麼市場沒有明顯波動？
Tom Lee：短期內，ETH 價格受多種因素影響，比如清算結構、交易對衝，甚至有人仍認爲以太坊是「死鏈」並做空。類似的情況也曾出現在 2017 年的比特幣上，當時價格在 1000 美元徘徊，隨後迎來大漲。我認爲 ETH 現在正處於類似階段，華爾街剛剛開始真正關注它。從長期來看，ETH 的公允價值遠高於當前水平。
主持人：爲什麼選擇 ETH 國庫公司，而非比特幣或其他資產的國庫公司？
Tom Lee：我非常看好比特幣，認爲它有潛力漲到 100 萬甚至 150 萬美元。但兩者定位不同：比特幣是數字黃金，側重價值存儲；以太坊則是金融與 AI 的基礎鏈，更具平臺屬性。
對於很多美國機構來說，ETH ETF 可能不符合基金投資參數，而國庫公司提供了一個合規、高效的替代方式。像 Cathie Wood 和 Bill Miller 等知名機構支持 Bitmine，正是因爲它讓他們能直接參與 ETH 的宏觀機會。
此外，以太坊的 DeFi 生態爲國庫策略帶來更多工具，比如通過質押或鏈上收益策略進一步增加持倉，這是比特幣暫時無法實現的。
主持人：MNAV（市場淨資產價值）溢價從何而來？爲何存在？
Tom Lee：MNAV 溢價主要來自三方面：收益、增長速度和流動性。
以 Bitmine 爲例，假設我們被市場視爲 ETF，對應估值爲 1 倍 NAV。但我們通過質押 ETH 獲得年化 3% 收益，相當於淨利潤，按 20 倍市盈率計算，這本身就帶來 0.6 倍的估值提升，合計達 1.6 倍 NAV。
其次是「速度溢價」。我們從每股 4 美元的 ETH 增長到 23 美元，遠超 MicroStrategy 的增長節奏。MicroStrategy 每天增持價值約 0.16 美元的比特幣，獲得 0.6 倍 NAV 溢價；而我們每天增持 0.8-1 美元，速度快了近 12 倍，理論上應有更高溢價。
再者是流動性。我們股票日交易量達 16 億美元，僅次於 MicroStrategy，這種高流動性也自然帶來估值溢價。
主持人：這種增長速度能持續嗎？流動性從何而來？
Tom Lee：高流動性支持高速度。我們的團隊和投資者背景是關鍵：Mosaics（宏觀對衝基金）領投，吸引了 Founders Fund、Stan Druckenmiller 等頂級機構。同時，我自 2017 年起長期公開支持加密行業，也增強了市場對我們願景的信心。
2017 年，比特幣從零售資產轉變爲機構資產；2025 年，以太坊正經歷類似時刻。
主持人：你提到 2017 年比特幣的轉折點，如何與當前以太坊的情況對比？
Tom Lee：2017 年我們在 Fundstrat 的研究發現，比特幣價格從 100 美元漲到 1000 美元，主要由錢包數量和活躍度驅動，體現出強烈的網絡效應。那時機構幾乎沒有參與，我們被質疑、甚至失去客戶，但最終比特幣漲到了 12 萬美元。
今天的以太坊處境類似：很多華爾街人士仍心存疑慮，懷疑它是否是「主鏈」。但現實是，以太坊已連續 10 年零宕機，鏈上活動創歷史新高，Circle 的 IPO、Coinbase 和 Robinhood 的 Layer 2 解決方案也都建立在以太坊上。
華爾街開始意識到，以太坊正成爲金融化和代幣化的核心基礎設施。
主持人：你對今年或本輪週期的 ETH 價格怎麼看？
Tom Lee：短期來看，ETH 至少應重返去年 12 月的 4000 美元。按當時 ETH/BTC 比率 0.05 計算，照當前比特幣價格，ETH 應在 6000 美元左右。如果考慮其他國庫公司持續買入、以及美聯儲可能降息等宏觀因素，年底 ETH 有機會觸及 7000 到 1.5 萬美元區間。
長期而言，比特幣曾實現百倍增長。ETH 作爲金融化和 AI 時代的核心資產，未來空間甚至可能更大，並有機會反超比特幣。
主持人：如何估值 ETH？基於交易費用、DeFi 存儲價值還是質押需求？
Tom Lee：很難用電子表格精確預測 ETH 的合理價格，就像你無法準確預測比特幣或標普 500 的長期走勢一樣。市場定價更多反映的是對未來 5 到 10 年的預期，而不是當下的交易數據。
ETH 當前被嚴重低估。用「數字黃金」類比比特幣、「數字石油」類比以太坊雖然有參考價值，但不能拘泥於這些模型。
主持人：ETH 國庫公司會不會過熱？有沒有類似 1920 年代投資信託或 GBTC 泡沫破裂的風險？
Tom Lee：泡沫的前提是市場一致看多，而目前不論是 ETH 還是比特幣，主流情緒仍偏謹慎甚至悲觀。國庫公司只要不濫用槓桿，特別是像 MicroStrategy 那樣採用合規債務結構，就不會帶來系統性風險。
當前階段，市場更像是「過度懷疑」，而非「過度樂觀」，這正是價格上漲的土壤。
主持人：宏觀經濟方面，你擔心什麼？
Tom Lee：我擔心機構的政治化，特別是美聯儲和勞工統計局（BLS）的獨立性受到質疑。不過整體經濟其實很強勁，儘管很多機構客戶誤以爲我們正處於衰退。
過去 30 年，沒人能準確預測衰退。現在企業普遍保持謹慎，ISM 指數已連續 29 個月低於 50，類似「關稅衝擊」重置了市場信心，有助於抑制過熱。我認爲我們仍處於經濟週期的中段，甚至偏早期。
主持人：華爾街對以太坊的最大誤解是什麼？
Tom Lee：他們太依賴電子表格，專注於 Gas 費、穩定幣交易量這些細節，結果陷入「分析癱瘓」。
真正的問題不是模型怎麼說，而是戰略視角缺失。以太坊作爲合規區塊鏈的價值正日益重要，就像當年被低估的標普 500 一樣。它將成爲金融化和 AI 時代的基礎設施，而當前市場價格遠低於其真實潛力。
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