Unchained 節目由 Dragonfly 合夥人 Haseeb Qureshi丶Tom Schmidt丶Robot Ventures 創辦人 Tarun Chitra 及 Compound 創辦人 Robert Leshner 主持。本集節目邀請到知名做市商 Wintermute 執行長 Evgeny，來聊聊做市商在市場的影響力，以及最近爆發的 Movement 事件。Movement 共同創辦人 Rushi 因涉嫌與外部做市商簽訂奇怪的合約，因而離職。目前團隊成員另外組建 Move Industries 來接管 Movement。
(Movement Labs 火速切割共同創辦人，MOVE 代幣內幕交易引爆大換血)
Movement 核心團隊成立 Move Industries
Movement Labs 與外部做市商簽署了協議，若 Movement 的 FDV 超過 50 億美元，他們可以清算這些代幣，並將賣出利潤與Movement 基金會五五分成。這意味著本應中性地提供流動性的做市商，實際上被鼓勵去推高代幣價格後拋售。
這種安排不僅讓做市商賺錢，Movement 基金會也會分得利潤。他們將代幣總供應量的 5% 交給單一做市商，相較於流通量 (不到10%) 來說是個巨大的數量。上市隔天他們拋售了價值 3800 萬美元的 Move 代幣，結果幣安封禁了相關帳戶。Rushi 被指稱與該做市商串連，因而下臺。目前 Movement 由 Move Industries 負責，原先的 BD 負責人 Torab 擔任執行長，行銷長 Will 擔任總裁。
做市商盈利模式多來自發幣方丶交易所及期權
如果你想在 Coinbase 或 Binance 這種等級的交易所上市，代幣發行方需要與像 Wintermute 這樣的大型做市商達成協議，標準的做市協議通常包含一些 KPI，比如做市的運作時間、價差寬度 (spread widths)、在訂單簿上的掛單量等。
作為回報，做市商會得到報酬，常見的方式之一是發幣方借出代幣給做市商，讓他們有庫存進行做市。此外，做市商可能以現金或期權結構獲得報酬。如果代幣成功，做市商可以用預先確定的價格保留部分代幣，這價格高於初始上市價。
針對做市商問題，Wintermute 執行長 Evgeny 表示做市商通常是以類似看漲期權 (call option) 的結構獲得來自專案方的報酬，協議結束時，做市商可以選擇不歸還借來的代幣，而是以某個行權價 (strike price) 返還穩定幣或美元，這個價格通常比上市後的時間加權平均價 (TWAP) 高 25%、50%，有時更高。這是典型的運作方式。但 Movement 的合約，沒有看漲期權，也沒有類似的結構。
做市商龍頭：Web3Port 合約前所未見
既然有期權結構和行權價，為什麼做市商不會操縱每一隻代幣的價格？問題是激勵的大小，做市商可能會拿到 0.5% 的代幣供應量，但通常更低，具體取決於協議的市值。但即使你是市場操縱者，有了這種期權結構，你推高價格後，還需要使價格在到期前保持穩定。
通常來說，如果做市商沒有按照程式化方式提供買賣報價，代幣發行方可以取消整個合約，這樣做市商就失去了期權。如果推高價格後試圖賣出代幣，可能會導致價格下跌。所以，激勵必須足夠大，既能推高價格，又能在之後套現。在 Web3Port 的案例中，特別有趣的是，超過 50 億美元估值後有明確的賣出激勵。
更有趣的是，Web3Port 在交易中給 Movement 基金會 6000 萬的巨額資金，作為完成合約的保證。對 Wintermute 來說，這是不可想像的。這筆錢太大了，即使協議給你 5% 的代幣供應，做市商的收入主要來自交易。這是機會成本的問題，將 6000 萬美元用於永續合約策略、做市策略或 DeFi，都能得到收益。
收到協議代幣卻支付 6000 萬美元作為抵押，相當於鼓勵做市商推高價格並盡量賣出 $MOVE 代幣，以拿回資金，否則每天都在損失閒置資金的收益。Evgeny 指出這是個不道德丶不常見的協議，作為做市商內的領頭羊，他直到幾個月前 Binance 把 Web3Port 踢出去才知道它的存在。
Evgeny 表示做市商也有「連續創業家」許多來自亞洲的做市商不會宣傳自己，在醜聞爆出後再重新創業。但對於只在二三線交易所上市、從未進入 Binance 或 Coinbase 的代幣，這不算是罕見事。很多名義上的做市商實際上是創辦人非法套現的方式。他們說是製造流動性，但實際上是拿代幣、拋售，然後與創辦人分成，這正是 Web3Port 協議的結構。
Robert Leshner 表示其實這種醜聞經常發生，只是公眾不知道背後的細節，可能每天都有更多未報導的戲劇性事件，因為它們沒能引起 CoinDesk 這種級別的關注。看完這件事，他想這就像一場鬧劇。
他分析道，這起事件就是做市商在亂搞，而團隊不知道如何正確談判。這些糟糕的條款和激勵機制簡直是一場災難。現在大家對做市商的運作有了更多瞭解，希望能有更多故事揭露背後的真相，因為現在透明度實在太低。另外他也補充，他認為做市商很難在協議不知情的情況下做這些事。那些聲稱自己不知道怎麼回事的協議，大多數時候他們是知情的。
以 Movement 案例來說，他們顯然是知道的。你可以從電子郵件中看到，基金會的反應是：「這是什麼鬼東西，這是我見過的最荒唐的協議。」但幾天後他們還是簽了。
有趣的是，Kaito 近日發文表示 Web3Port 曾是合作做市商，但感覺到 Web3Port 的執行偏離了初衷，並迅速決定終止合作。
Movement 實踐能力成一大隱患
Tom Schmidt 則表示：「Movement 很奇怪，它不是頂級專案，但也不是無名小卒，有像 Robot Ventures 這樣的投資者，產品也有些看頭。應該要有人站出來阻止。Movement 的團隊被讚為年輕、充滿活力、雄心勃勃的創辦人。自然會有人問，為什麼他們會這樣做？為什麼創辦人會選擇不走正道？他們有成功的專案，有這麼多支持者，為什麼要拋售代幣、提前套現，而不是專注於產品？」
他們長期以來被批評在主網上線前就推出了代幣，據傳言他們大量依賴承包商，技術團隊不夠強，過於注重行銷而非實質。這引發了許多人擔憂，大多是傳言，沒有人有確切證據。但有人說他們在操縱流通量、不做空投、在沒有真實產品前就推出代幣。這一切都指向專案有問題。
Movement 這種等級的專案爆發醜聞令人意外
在 Movement 事件後，Haseeb 與一些人聊過，產生了幾個問題。第一，這會如何改變你對新創公司或創辦人的看法？第二，這揭示了行業內創辦人的什麼激勵機制？有沒有無數個像 Rushi 這樣的創辦人？我個人覺得沒有。這也是為什麼 Movement 有這麼多關注和 FUD 的原因。我在推特上看過很多未經證實的說法，但其他專案很少有這種情況。
對於 Movement，大家看到這些說法後，覺得遲早會有證據證明他們在做不道德的事。但我覺得這種專案不多，可能在野雞交易所上有，但前 100 名應該沒有。以市值來說，在 Movement 這種等級，會發生這種事比較少見，這也是為什麼它引起這麼多關注。
Hasseb 讀了一篇 Cointelegraph 的文章，提到做市商協議，引用了一家 Web3 諮詢公司的說法。我在節目前搜尋了一下，覺得人們可能低估了長尾垃圾專案的數量。這些專案不值錢，但數量很多。這些專案會去二三線交易所，找這樣的做市商。但像 Movement 這樣高調、估值 30-40 億美元的專案發生這種事，確實很瘋狂。它現在下跌了 80% 以上，價格幾乎是直線下跌。
至於在這件事情之後，下次看新代幣時會注意什麼？Evgeny 表示他對這種高調、行銷驅動的創辦人很敏感。但在矽谷，傳統風險投資通常喜歡這種充滿能量、咄咄逼人的創辦人，這有時與詐騙行為相合。
年輕丶雄心勃勃的創辦人已成警訊
Haseeb 表示 Dragonfly 沒有投資 Movement，但不是因為質疑他們道德，認為他們會拋售代幣或違反鎖倉期。他們只是覺得技術不夠有趣，是個衍生專案。只見過 Rushi 一兩次，印象是大多數投資者都覺得他充滿活力、魅力十足、雄心勃勃。Blockworks 曾有一篇吹捧 Movement 的文章，反覆說：「他們年輕，籌了很多錢。」，這已經成了迷因。Forbes 30 under 30 通常是個警告信號。
Robert Leshner 表示自己是小額投資者，不是早期參與，對團隊瞭解不深。他認為所有相關人士都應該從中吸取教訓，提升商業交易和透明度，對整個生態系統公平。
至於對 Rushi 的看法？他表示在 A 輪，這不完全是創辦人驅動的投資。早期投資是賭創辦人，但後期更看 traction (技術、融資等)。他在 A 輪投資，如果是早期，他會更深入瞭解團隊。
Wintermute 執行長帶頭：行業應建立做市商披露準則
至於業界應該從中學到什麼？Haseeb 建議是，傳統市場中，做市商需要披露，加密貨幣也應該如此。交易所知道你的做市商，但散戶不知道。我理想的披露制度是交易所和散戶知道的資訊差距為零。申請上市時，公眾應知道交易所知道的一切。甚至做市商協議的條款也應公開。
作為業界領先做市商，Evgeny 完全支持這種制度。講白點加密貨幣真的很像證券。IPO 要披露做市商、投資者、風險等資訊。披露讓散戶有足夠資訊決定是否購買代幣。WorldCoin 曾披露貸款、做市商和行權價，但因此受到大量批評，導致其他創辦人不願披露。
如果披露是自願的，就沒人會披露。如果是強制的，就像證券市場，所有人都會披露。Evgeny 認為做市商聯合起來披露會是最佳解，但這是個協調問題。如果交易所要求披露，所有人都會跟進。風險投資公司也可以推行披露標準。做市商也可以同意披露，但需要統一，否則可能有不披露的做市商。交易所最終是主要執行者。行業應自行建立披露制度，而不是等 SEC 出手。
披露不意味著代幣是證券。更多披露是好事，與證券法無關。上市時，總有對立方 (基金會或代表) 需要披露資訊。我認為行業需要成熟，重建散戶信任。像 Movement 這樣的事件會侵蝕對代幣的信心。披露制度能讓散戶相信代幣不會被拋售。
這篇文章 Movement 發生什麼事？Dragonfly 從中學到教訓，Wintermute 呼籲業界建立做市商披露機制 最早出現於 鏈新聞 ABMedia。
