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SignalPlus宏观分析特别版: TACO
本月稍早，《金融时报》专栏作家 Robert Armstrong 首次提出「TACO」这个原本不甚人知的缩写，全称为 Trump Always Chickens Out（Trump 总是临阵退缩），意在嘲讽总统每每在摆出强硬开场后，最终选择退让、不了了之。Armstrong 暗示，面对 Trump 政府的贸易威胁，对手国其实只要“等一等”就能化险为夷。
当总统在白宫记者会上被直接提问，TACO 缩写开始受到主流关注，而它自然没有受到 Trump 政府的欢迎。也许是为了回应这个嘲讽，Trump 政府的立场在上周后段明显变得更加强硬，中美紧张局势升级成为头条新闻：
Trump 指控中国「完全违反」日内瓦贸易协议财政部长 Bessent 批评中国蓄意阻碍对美国供应链关键的稀土出口贸易代表 Greer 指控中国刻意延迟稀土出口审批北京反击指责美国「滥用」半导体出口管制美国政府进一步扩大对中国科技行业的技术授权限制美国商务部限制向中国销售芯片设计软件和部分航空引擎零组件继哈佛外籍生禁令后，美国国务卿 Marco Rubio 宣布即将开始撤销中国学生签证
总体而言，上周后期市场明显转为避险模式，尽管股票和固定收益的波动率均已回落至周期低点，股市仍未能突破新高。
早前对债券收益率失控的担忧也已逐渐缓解， 30 年期日本国债收益率与美债同步走低，难以判断究竟是谁主导谁。这也进一步表明，近期收益率的整体上升主要来自固定收益市场的去风险行为与整体宏观环境的担忧，而非特定或结构性的问题，让我们更加确信收益率应该会在进入夏季时稳步下行。
除了每日的关税相关新闻（市场已开始习以为常）外，整体市场情绪仍显疲态，各类资产缺乏明确方向，市场焦点可能将集中在本周后期的非农就业报告，以观察其是否能继续在转弱的调查数据与经济增长预期之下逆势向上。考量近期就业调查与初领失业救济数据的持续疲软，加上当前股市水位已高，短线风险恐怕仍偏向下行。
在加密货币方面，尽管近期消息面偏正面，但价格表现依然乏力，BTC 与 MSTR 均未能有效突破上方压力，多数主流代币在过去一周下跌约 5-10% 。
较为正面的部分是，Blackrock 的 IBIT ETF 单月流入创下历史新高，超过 60 亿美元；与此同时，ETH 期货未平仓量亦随第一季的价格反弹而持续上升，显示市场上仍有新多单进场。
消息面上，Stripe 传出正在与传统银行「认真讨论」使用稳定币进行交易的计划；而 Trump Media 则透过股权与可转债方式筹得约 23 亿美元，用于进一步配置 BTC。此外，SEC 已正式撤销对 Binance 的诉讼（且不能再次重启此案），象征著过去一个加密货币时代的结束与新纪元的开启，尽管其中伴随著更多来自传统金融与政治层面的介入。
然而，在这样的正面环境下，BTC 上周仍未能守住上行通道，当市场无法对利多消息做出正向反应，便是一个内部警讯。此外，BTC 近期的走强并未在加密货币概念股中获得确认，例如 MSTR 就未能同步上行，其杠杆型 ETF 更出现资金流出，与 BTC 和 ETH 的 ETF 情况产生明显背离。
年初至今，BTC 在所有宏观资产中表现突出，但短期迹象显示，市场可能将面临更具挑战性的阶段，OG 与原生用户持续逢高获利了结，而主流买盘则接手进场。
若宏观风险在夏季再度升温，BTC 是否也将出现补跌？我们的基本看法是，下半年市场可能先转趋平淡，不再如上半年般波动剧烈。祝各位本周交易顺利，如果可以，请尽量避免开高杠杆的 BTC 头寸。
当总统在白宫记者会上被直接提问，TACO 缩写开始受到主流关注，而它自然没有受到 Trump 政府的欢迎。也许是为了回应这个嘲讽，Trump 政府的立场在上周后段明显变得更加强硬，中美紧张局势升级成为头条新闻：
Trump 指控中国「完全违反」日内瓦贸易协议财政部长 Bessent 批评中国蓄意阻碍对美国供应链关键的稀土出口贸易代表 Greer 指控中国刻意延迟稀土出口审批北京反击指责美国「滥用」半导体出口管制美国政府进一步扩大对中国科技行业的技术授权限制美国商务部限制向中国销售芯片设计软件和部分航空引擎零组件继哈佛外籍生禁令后，美国国务卿 Marco Rubio 宣布即将开始撤销中国学生签证
总体而言，上周后期市场明显转为避险模式，尽管股票和固定收益的波动率均已回落至周期低点，股市仍未能突破新高。
早前对债券收益率失控的担忧也已逐渐缓解， 30 年期日本国债收益率与美债同步走低，难以判断究竟是谁主导谁。这也进一步表明，近期收益率的整体上升主要来自固定收益市场的去风险行为与整体宏观环境的担忧，而非特定或结构性的问题，让我们更加确信收益率应该会在进入夏季时稳步下行。
除了每日的关税相关新闻（市场已开始习以为常）外，整体市场情绪仍显疲态，各类资产缺乏明确方向，市场焦点可能将集中在本周后期的非农就业报告，以观察其是否能继续在转弱的调查数据与经济增长预期之下逆势向上。考量近期就业调查与初领失业救济数据的持续疲软，加上当前股市水位已高，短线风险恐怕仍偏向下行。
在加密货币方面，尽管近期消息面偏正面，但价格表现依然乏力，BTC 与 MSTR 均未能有效突破上方压力，多数主流代币在过去一周下跌约 5-10% 。
较为正面的部分是，Blackrock 的 IBIT ETF 单月流入创下历史新高，超过 60 亿美元；与此同时，ETH 期货未平仓量亦随第一季的价格反弹而持续上升，显示市场上仍有新多单进场。
消息面上，Stripe 传出正在与传统银行「认真讨论」使用稳定币进行交易的计划；而 Trump Media 则透过股权与可转债方式筹得约 23 亿美元，用于进一步配置 BTC。此外，SEC 已正式撤销对 Binance 的诉讼（且不能再次重启此案），象征著过去一个加密货币时代的结束与新纪元的开启，尽管其中伴随著更多来自传统金融与政治层面的介入。
然而，在这样的正面环境下，BTC 上周仍未能守住上行通道，当市场无法对利多消息做出正向反应，便是一个内部警讯。此外，BTC 近期的走强并未在加密货币概念股中获得确认，例如 MSTR 就未能同步上行，其杠杆型 ETF 更出现资金流出，与 BTC 和 ETH 的 ETF 情况产生明显背离。
年初至今，BTC 在所有宏观资产中表现突出，但短期迹象显示，市场可能将面临更具挑战性的阶段，OG 与原生用户持续逢高获利了结，而主流买盘则接手进场。
若宏观风险在夏季再度升温，BTC 是否也将出现补跌？我们的基本看法是，下半年市场可能先转趋平淡，不再如上半年般波动剧烈。祝各位本周交易顺利，如果可以，请尽量避免开高杠杆的 BTC 头寸。
BTC周波动回顾（5月26日-6月2日）
关键指标：（5 月 26 日 下午四点 -> 6 月 2 日 下午四点 香港时间）
BTC 对 USD 下跌 4.4% （110.2 千美元->105.4 千美元）, ETH 对 USD 下跌 2.7% （2, 580 -> 2, 510 美元）
过去一周尽管比特币从高位回撤，币价基本是在横盘修正，并没有影响总体的上涨趋势。我们保持认为市场会在接下来几周或者几个月内再次尝试向上突破，可能会把我们推到 120-130 千美元的最终目标。当然，具体的时间很难确定，而且如果 99-101 千美元的支撑位没有保持住，那这波上涨的彻底完成可能会被推迟到夏末。目前我们认为小幅跌下支撑位的地方可以战略性的增加多头头寸或者重新买入。如果币价真的跌破了 99 千美元，币价可能会下跌到 93-94 千美元的区间。在币价上方，第一个阻力位出现在 108-109 千美元，随后是在 112 千美元的新高之前。
市场主题
上周中旬美国国际贸易法庭裁定特朗普政府利用《国际经济紧急权利法案》（IEEPA)实施全面关税非法，随后风险市场出现了一波短暂的上涨。然而股市没有继续跟涨，这波从四月初开始的风险反弹似乎已经触及极限。同时各资产的波动率都创下新低，进一步证实了市场已经精疲力尽以及进行了大幅的减仓。总的来说，市场正在憧憬即将到来的夏季假期，毫不担心有任何可能的意外发生，同时也对一些负面新闻充耳不闻（比如特朗普在周五发推称中国违反了贸易协议）。比特币惊人的涨幅终于在上周失去了势头，在 2 个月内第一次以下跌结束整周（按纽约周五收盘时刻计算）。五月份 IBIT ETF 的总流入超 60 亿美元。这次下调整盘主要是技术性的，期间伴随一些短期杠杆多头被清算，但总的来看实际波动性还保持在较低的水平。只要这种情况持续下去，我们应该会继续看到在小跌中被动流入的资金，尤其考虑到美国政策不确定性导致的美元相关市场疲软。
BTC ATM 隐含波动率
再前一周币价突破关键点位到达历史高点，随后特朗普关于欧盟关税言论导致迅速下跌，这两件事情导致实际波动率的短暂抬升。之后上周实际波动率持续走低。尽管上周币价活动的范围非常大，高频的实际波动率也只有 30 中旬的水平。随着币价重新回到 103-106 千美元这个曾经困住我们几周的区间，我们预期除非有意外的催化剂，币价活动会继续保持安静，同时会继续压低实际波动率，最终对隐含波动率施压并出现双卖币价活动区间外的行权价，导致市场手上的多头 Gamma 越来越多。期限结构依然陡峭，市场还在努力用短期的空头支持手上的六月到九月多头。同时因为拉斯维加斯的会议未能产生任何意外惊喜，实际波动率也非常安静，短期到期日再次重重下跌。这为继续卖前端支持远期变得更加困难，并进一步对六月/七月的波动率施压。
BTC 偏度/峰度
偏度本周更加偏向下方，与短期市场动量转向相符合。市场即使在到达历史高点时都对买上涨期权兴致缺缺，同时持续在币价小幅上涨时卖出以减少敞口，两者叠加导致市场不愿意再溢价买入看涨期权。与此同时，市场意识到了币价下方的危险，如果币价跌破 99-101 千美元的支撑位或者风险资产风向转变，币价走势可能会非常跳跃。峰度过去一周基本横盘，稍稍下跌。因为持续有人卖出翼侧的行权价，同时市场在努力支撑不论是中间行权价还是币价两侧的多头头寸，因此愿意稍稍偏低卖两侧以减轻 Theta 损失。考虑到目前相当克制的币价走势以及突破区间后实际波动率（以及隐含波动率，偏度）会急速上涨，我们认为目前非常值得持有多头翼侧头寸。
祝大家本周好运！
BTC 对 USD 下跌 4.4% （110.2 千美元->105.4 千美元）, ETH 对 USD 下跌 2.7% （2, 580 -> 2, 510 美元）
过去一周尽管比特币从高位回撤，币价基本是在横盘修正，并没有影响总体的上涨趋势。我们保持认为市场会在接下来几周或者几个月内再次尝试向上突破，可能会把我们推到 120-130 千美元的最终目标。当然，具体的时间很难确定，而且如果 99-101 千美元的支撑位没有保持住，那这波上涨的彻底完成可能会被推迟到夏末。目前我们认为小幅跌下支撑位的地方可以战略性的增加多头头寸或者重新买入。如果币价真的跌破了 99 千美元，币价可能会下跌到 93-94 千美元的区间。在币价上方，第一个阻力位出现在 108-109 千美元，随后是在 112 千美元的新高之前。
市场主题
上周中旬美国国际贸易法庭裁定特朗普政府利用《国际经济紧急权利法案》（IEEPA)实施全面关税非法，随后风险市场出现了一波短暂的上涨。然而股市没有继续跟涨，这波从四月初开始的风险反弹似乎已经触及极限。同时各资产的波动率都创下新低，进一步证实了市场已经精疲力尽以及进行了大幅的减仓。总的来说，市场正在憧憬即将到来的夏季假期，毫不担心有任何可能的意外发生，同时也对一些负面新闻充耳不闻（比如特朗普在周五发推称中国违反了贸易协议）。比特币惊人的涨幅终于在上周失去了势头，在 2 个月内第一次以下跌结束整周（按纽约周五收盘时刻计算）。五月份 IBIT ETF 的总流入超 60 亿美元。这次下调整盘主要是技术性的，期间伴随一些短期杠杆多头被清算，但总的来看实际波动性还保持在较低的水平。只要这种情况持续下去，我们应该会继续看到在小跌中被动流入的资金，尤其考虑到美国政策不确定性导致的美元相关市场疲软。
BTC ATM 隐含波动率
再前一周币价突破关键点位到达历史高点，随后特朗普关于欧盟关税言论导致迅速下跌，这两件事情导致实际波动率的短暂抬升。之后上周实际波动率持续走低。尽管上周币价活动的范围非常大，高频的实际波动率也只有 30 中旬的水平。随着币价重新回到 103-106 千美元这个曾经困住我们几周的区间，我们预期除非有意外的催化剂，币价活动会继续保持安静，同时会继续压低实际波动率，最终对隐含波动率施压并出现双卖币价活动区间外的行权价，导致市场手上的多头 Gamma 越来越多。期限结构依然陡峭，市场还在努力用短期的空头支持手上的六月到九月多头。同时因为拉斯维加斯的会议未能产生任何意外惊喜，实际波动率也非常安静，短期到期日再次重重下跌。这为继续卖前端支持远期变得更加困难，并进一步对六月/七月的波动率施压。
BTC 偏度/峰度
偏度本周更加偏向下方，与短期市场动量转向相符合。市场即使在到达历史高点时都对买上涨期权兴致缺缺，同时持续在币价小幅上涨时卖出以减少敞口，两者叠加导致市场不愿意再溢价买入看涨期权。与此同时，市场意识到了币价下方的危险，如果币价跌破 99-101 千美元的支撑位或者风险资产风向转变，币价走势可能会非常跳跃。峰度过去一周基本横盘，稍稍下跌。因为持续有人卖出翼侧的行权价，同时市场在努力支撑不论是中间行权价还是币价两侧的多头头寸，因此愿意稍稍偏低卖两侧以减轻 Theta 损失。考虑到目前相当克制的币价走势以及突破区间后实际波动率（以及隐含波动率，偏度）会急速上涨，我们认为目前非常值得持有多头翼侧头寸。
祝大家本周好运！
BTC周波动率回顾（五月19日-五月26日）
关键指标：( 5 月 19 日 下午四点 -> 5 月 26 日 下午四点 香港时间）
BTC 对 USD 上涨 6.8% （103.2 千美元 -> 110.2 千美元），ETH 对 USD 上涨 7.3% （2.405 千美元->2.58 千美元）
恭喜比特币创下新高！在突破之前的最高价后，币价先是一路上涨到 111.9 千美元，之后因为特朗普的关税新闻以及大量的卖压下跌到 108.25-109.75 千美元的阻力位以下，但之后一直在一个狭窄的区间内波动。从现在的情况看，我们倾向于认为市场会以比较平稳的方式逐步上涨（局部可能会有一些波动），这可能会很快将币价推向 125 千美元的目标价。活跃的双边交易可能会导致价格继续横盘几天，尤其是如果未来几天内的比特币会议没有产生大的影响的情况下，但我们认为下一次币价探高很快会到来。如果币价回调下跌，并跌破 101-101 千美元的关键阻力位，币价可能会进一步下跌到 93-94 千美元。
市场主题
市场的风险情绪依然存在，但势头开始逐渐减弱。由于特朗普威胁从六月初开始对欧盟征收 50% 的关税，导致美股下跌/美债上升，但他很快就撤回了这一威胁并准备在 7 月 9 日达成协议。美国政策的不确定性持续对美元产生影响，黄金价格持续上涨到接近 3400 美元，同时 G 10 货币对美元也在逐渐走高。尽管美股疲弱，本周比特币从美元下跌中获利，价格一度上涨并创下 112 千美元的新高，之后遇到了一些阻力。特朗普对欧盟征收 50% 关税的消息导致短期多头头寸的抛售，把现货价格拽回 107 千美元。但随后币价在此获得良好的支撑，并在加密货币大会前重回 109 千美元。以太坊持续稳定在 2400-2700 千美元的区间内，目前市场明显持仓更少也更清晰。稳定币继续在积极发展，ETF 的流入也保持强劲，但从这里再进一步上涨可能需要新的催化剂。
BTC ATM 隐含波动率
上周随着市场的看涨势头增强，实际波动率开始从低位回升，短期的高杠杆仓位出现，但在特朗普对欧盟的关税消息发布后清仓。尽管局部的高频波动率抬高到了四十大几到五十出头的水平，最终币价还是在 105-112 千美元的范围内摆动，日频的实际波动率也非常低，暗示市场依然处于均值回归的状态，市场拿着的多头 Gamma 头寸在价格震荡时迅速拉回。因此，在缺乏方向性的交易情况下，虽然实际波动率有所抬升，隐含波动率依然保持稳定。期限结构依然保持陡峭，市场在寻找卖前端到期日来支撑六月到九月的多头头寸。周内的到期日反而意外抬高，因为市场定价为即将在拉斯维加斯举行的比特币会议额外加入了溢价，其中 5 月 28 日到期日囊括了第一天的演讲者，市场定价当天有 2% 的价格波动。这个定价相对于其他比特币会议来看偏低，但必须承认该会议的重要性不太明确。
BTC 偏度/峰度
经过币价波动相当稳定的一周后，偏度在币价上涨时试图打破历史高点，但伴随币价迅速回调，偏度也随之跌落。短期的偏度甚至因为周五特朗普对欧盟的关税事件偏向下方，随后实际和隐含波动率的抬升证实下偏是合理的。然而，伴随着特朗普态度迅速转变，以及即将到来的拉斯维加斯会议潜在的积极因素，前端的偏度再次偏向上方。过去一周峰度持续走低，因为有持续卖出翼侧的成交。市场难以继续支撑中间和翼侧的多头头寸，因此愿意卖出翼侧来减少衰退的影响。鉴于现货价格在局部的走势非常克制，以及存在实际波动率（以及隐含波动率）急剧上升并偏向某一侧的可能性（比如上周五大幅下跌时），我们认为在这种环境中非常值得持有峰度。
祝大家本周好运！
BTC 对 USD 上涨 6.8% （103.2 千美元 -> 110.2 千美元），ETH 对 USD 上涨 7.3% （2.405 千美元->2.58 千美元）
恭喜比特币创下新高！在突破之前的最高价后，币价先是一路上涨到 111.9 千美元，之后因为特朗普的关税新闻以及大量的卖压下跌到 108.25-109.75 千美元的阻力位以下，但之后一直在一个狭窄的区间内波动。从现在的情况看，我们倾向于认为市场会以比较平稳的方式逐步上涨（局部可能会有一些波动），这可能会很快将币价推向 125 千美元的目标价。活跃的双边交易可能会导致价格继续横盘几天，尤其是如果未来几天内的比特币会议没有产生大的影响的情况下，但我们认为下一次币价探高很快会到来。如果币价回调下跌，并跌破 101-101 千美元的关键阻力位，币价可能会进一步下跌到 93-94 千美元。
市场主题
市场的风险情绪依然存在，但势头开始逐渐减弱。由于特朗普威胁从六月初开始对欧盟征收 50% 的关税，导致美股下跌/美债上升，但他很快就撤回了这一威胁并准备在 7 月 9 日达成协议。美国政策的不确定性持续对美元产生影响，黄金价格持续上涨到接近 3400 美元，同时 G 10 货币对美元也在逐渐走高。尽管美股疲弱，本周比特币从美元下跌中获利，价格一度上涨并创下 112 千美元的新高，之后遇到了一些阻力。特朗普对欧盟征收 50% 关税的消息导致短期多头头寸的抛售，把现货价格拽回 107 千美元。但随后币价在此获得良好的支撑，并在加密货币大会前重回 109 千美元。以太坊持续稳定在 2400-2700 千美元的区间内，目前市场明显持仓更少也更清晰。稳定币继续在积极发展，ETF 的流入也保持强劲，但从这里再进一步上涨可能需要新的催化剂。
BTC ATM 隐含波动率
上周随着市场的看涨势头增强，实际波动率开始从低位回升，短期的高杠杆仓位出现，但在特朗普对欧盟的关税消息发布后清仓。尽管局部的高频波动率抬高到了四十大几到五十出头的水平，最终币价还是在 105-112 千美元的范围内摆动，日频的实际波动率也非常低，暗示市场依然处于均值回归的状态，市场拿着的多头 Gamma 头寸在价格震荡时迅速拉回。因此，在缺乏方向性的交易情况下，虽然实际波动率有所抬升，隐含波动率依然保持稳定。期限结构依然保持陡峭，市场在寻找卖前端到期日来支撑六月到九月的多头头寸。周内的到期日反而意外抬高，因为市场定价为即将在拉斯维加斯举行的比特币会议额外加入了溢价，其中 5 月 28 日到期日囊括了第一天的演讲者，市场定价当天有 2% 的价格波动。这个定价相对于其他比特币会议来看偏低，但必须承认该会议的重要性不太明确。
BTC 偏度/峰度
经过币价波动相当稳定的一周后，偏度在币价上涨时试图打破历史高点，但伴随币价迅速回调，偏度也随之跌落。短期的偏度甚至因为周五特朗普对欧盟的关税事件偏向下方，随后实际和隐含波动率的抬升证实下偏是合理的。然而，伴随着特朗普态度迅速转变，以及即将到来的拉斯维加斯会议潜在的积极因素，前端的偏度再次偏向上方。过去一周峰度持续走低，因为有持续卖出翼侧的成交。市场难以继续支撑中间和翼侧的多头头寸，因此愿意卖出翼侧来减少衰退的影响。鉴于现货价格在局部的走势非常克制，以及存在实际波动率（以及隐含波动率）急剧上升并偏向某一侧的可能性（比如上周五大幅下跌时），我们认为在这种环境中非常值得持有峰度。
祝大家本周好运！
SignalPlus宏观分析特别版：Deal No Deal
在宣布暂缓对中国加征关税后，Trump 总统突然在社交媒体上发文表示，欧盟贸易谈判「毫无进展」，因此他「建议自 2025 年 6 月 1 日起直接对欧盟征收 50% 关税」。Trump 指出，欧盟有「强大的贸易壁垒、增值税、荒谬的企业罚款、非货币性贸易壁垒、货币操纵，以及对美国企业发起不公平且不合理的诉讼」，并认为这些措施导致美国每年超过 2, 500 亿美元、「无法接受的」贸易逆差。
正当市场准备应对欧盟报复之际，Trump 在与欧盟委员会主席通话后迅速改变立场，宣布将关税实施日期延后至 7 月 9 日。现在我们又回到了原点，然而美元在本周开盘已经面临更大压力。
简化整体逻辑，若美国的目标是消除与贸易伙伴的贸易逆差，本质上就是要求欧盟每年支付约 2, 000 亿美元作为进入美国市场的「入场费」，这对大多数人来说显然是一个无法接受的代价。
事实上，根据花旗的分析，在博弈论的架构下，美欧双方最后达成的「Nash Equilibrium」结果很可能就是互相征收 50% 的关税。
就日本而言，根据同样的分析，考虑到对其净出口的影响极为有限，「无达成协议」的状态可能反而对日本最有利，讽刺的是，按照目前的条件与美国达成「全面协议」反而可能是最糟糕的结果，因此未来双方谈判陷入僵局也不足为奇。
当然，这当中还有许多市场与经济学家未曾掌握的动态因素（例如对稀土的依赖等），就如同中国的情况，美方最终似乎选择全面让步，接受了不是最理想的结果。与日本类似，经济学家普遍认为中国有望与美方达成全面协议，最佳做法是拖延谈判进程，以争取更多美方让步，而这些让步也确实正在发生。
对于全球宏观市场来说，这也是「最优解」：美国撤回逼迫全球经济同步放缓的政策，美元成为主要承压对象，而海外股市的强势表现则在一定程度上抵消了影响。
回到市场层面，除了美元之外，最大输家是全球固定收益资产。近期的信评下调、令人失望的预算结果，以及一连串疲弱的美债拍卖，使得债券收益率重返区间高点。
债券收益率飙升与财政预算疑虑的双重打击，导致 SPX 表现落后于全球其他市场与宏观资产类别，遭遇 4 月初以来最大单周跌幅（-1.6% ），所有板块均出现抛压。
近期美股的回调发生在整体股市情绪已回升至过热水平之际，尤其是美国、中国和欧洲市场。
虽然成长型股票与房地产对收益率最为敏感，但随著地缘政治和经济衰退尾部风险在过去一个月内逐步消退，更高的期限溢价也拖累黄金现货价格走低。
短期来看，我们认为目前市场对美国预算与支出问题的担忧或许被过度放大，就如同此前对经济衰退的恐慌。随著政府的关税措施陆续落地，预期未来将为财政带来可观收入，应可抵消一些短期赤字压力。
相较之下，加密货币在过去两周展现出极强韧性，BTC 价格表现在过去三周内超越美股与美债 15% 左右。
ETF 资金流方面，单周净流入达 27.5 亿美元，为史上第三高，其中 ETH 亦吸引 2.48 亿美元的净流入。
GENIUS 稳定币法案的通过被广泛视为加密货币行业发展的一个重要里程碑，尽管其代价是加强对机构的监控与监管的介入，与最初强调去中心化精神的加密货币理念渐行渐远。
BTC 和 ETH 的波动率偏斜已恢复至较为正常的水平，偏向上行，整体隐含波动率亦有回升，显示投资者不再做空反弹，而是转向布局更持续的向上突破行情。
与此同时，MicroStrategy 宣布启动最新一轮 21 亿美元的按市价发行优先股计划，用于增持 BTC。当前的宏观环境仍构成顺风推力，动能似乎偏向加密货币一侧。且近期价格走势在结构上更健康，追高情绪显著减弱，有利于价格持续向上突破，并在未来数周内创下新高。
祝各位好运，交易顺利！
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在宣布暂缓对中国加征关税后，Trump 总统突然在社交媒体上发文表示，欧盟贸易谈判「毫无进展」，因此他「建议自 2025 年 6 月 1 日起直接对欧盟征收 50% 关税」。Trump 指出，欧盟有「强大的贸易壁垒、增值税、荒谬的企业罚款、非货币性贸易壁垒、货币操纵，以及对美国企业发起不公平且不合理的诉讼」，并认为这些措施导致美国每年超过 2, 500 亿美元、「无法接受的」贸易逆差。
正当市场准备应对欧盟报复之际，Trump 在与欧盟委员会主席通话后迅速改变立场，宣布将关税实施日期延后至 7 月 9 日。现在我们又回到了原点，然而美元在本周开盘已经面临更大压力。
简化整体逻辑，若美国的目标是消除与贸易伙伴的贸易逆差，本质上就是要求欧盟每年支付约 2, 000 亿美元作为进入美国市场的「入场费」，这对大多数人来说显然是一个无法接受的代价。
事实上，根据花旗的分析，在博弈论的架构下，美欧双方最后达成的「Nash Equilibrium」结果很可能就是互相征收 50% 的关税。
就日本而言，根据同样的分析，考虑到对其净出口的影响极为有限，「无达成协议」的状态可能反而对日本最有利，讽刺的是，按照目前的条件与美国达成「全面协议」反而可能是最糟糕的结果，因此未来双方谈判陷入僵局也不足为奇。
当然，这当中还有许多市场与经济学家未曾掌握的动态因素（例如对稀土的依赖等），就如同中国的情况，美方最终似乎选择全面让步，接受了不是最理想的结果。与日本类似，经济学家普遍认为中国有望与美方达成全面协议，最佳做法是拖延谈判进程，以争取更多美方让步，而这些让步也确实正在发生。
对于全球宏观市场来说，这也是「最优解」：美国撤回逼迫全球经济同步放缓的政策，美元成为主要承压对象，而海外股市的强势表现则在一定程度上抵消了影响。
回到市场层面，除了美元之外，最大输家是全球固定收益资产。近期的信评下调、令人失望的预算结果，以及一连串疲弱的美债拍卖，使得债券收益率重返区间高点。
债券收益率飙升与财政预算疑虑的双重打击，导致 SPX 表现落后于全球其他市场与宏观资产类别，遭遇 4 月初以来最大单周跌幅（-1.6% ），所有板块均出现抛压。
近期美股的回调发生在整体股市情绪已回升至过热水平之际，尤其是美国、中国和欧洲市场。
虽然成长型股票与房地产对收益率最为敏感，但随著地缘政治和经济衰退尾部风险在过去一个月内逐步消退，更高的期限溢价也拖累黄金现货价格走低。
短期来看，我们认为目前市场对美国预算与支出问题的担忧或许被过度放大，就如同此前对经济衰退的恐慌。随著政府的关税措施陆续落地，预期未来将为财政带来可观收入，应可抵消一些短期赤字压力。
相较之下，加密货币在过去两周展现出极强韧性，BTC 价格表现在过去三周内超越美股与美债 15% 左右。
ETF 资金流方面，单周净流入达 27.5 亿美元，为史上第三高，其中 ETH 亦吸引 2.48 亿美元的净流入。
GENIUS 稳定币法案的通过被广泛视为加密货币行业发展的一个重要里程碑，尽管其代价是加强对机构的监控与监管的介入，与最初强调去中心化精神的加密货币理念渐行渐远。
BTC 和 ETH 的波动率偏斜已恢复至较为正常的水平，偏向上行，整体隐含波动率亦有回升，显示投资者不再做空反弹，而是转向布局更持续的向上突破行情。
与此同时，MicroStrategy 宣布启动最新一轮 21 亿美元的按市价发行优先股计划，用于增持 BTC。当前的宏观环境仍构成顺风推力，动能似乎偏向加密货币一侧。且近期价格走势在结构上更健康，追高情绪显著减弱，有利于价格持续向上突破，并在未来数周内创下新高。
祝各位好运，交易顺利！
正当市场准备应对欧盟报复之际，Trump 在与欧盟委员会主席通话后迅速改变立场，宣布将关税实施日期延后至 7 月 9 日。现在我们又回到了原点，然而美元在本周开盘已经面临更大压力。
简化整体逻辑，若美国的目标是消除与贸易伙伴的贸易逆差，本质上就是要求欧盟每年支付约 2, 000 亿美元作为进入美国市场的「入场费」，这对大多数人来说显然是一个无法接受的代价。
事实上，根据花旗的分析，在博弈论的架构下，美欧双方最后达成的「Nash Equilibrium」结果很可能就是互相征收 50% 的关税。
就日本而言，根据同样的分析，考虑到对其净出口的影响极为有限，「无达成协议」的状态可能反而对日本最有利，讽刺的是，按照目前的条件与美国达成「全面协议」反而可能是最糟糕的结果，因此未来双方谈判陷入僵局也不足为奇。
当然，这当中还有许多市场与经济学家未曾掌握的动态因素（例如对稀土的依赖等），就如同中国的情况，美方最终似乎选择全面让步，接受了不是最理想的结果。与日本类似，经济学家普遍认为中国有望与美方达成全面协议，最佳做法是拖延谈判进程，以争取更多美方让步，而这些让步也确实正在发生。
对于全球宏观市场来说，这也是「最优解」：美国撤回逼迫全球经济同步放缓的政策，美元成为主要承压对象，而海外股市的强势表现则在一定程度上抵消了影响。
回到市场层面，除了美元之外，最大输家是全球固定收益资产。近期的信评下调、令人失望的预算结果，以及一连串疲弱的美债拍卖，使得债券收益率重返区间高点。
债券收益率飙升与财政预算疑虑的双重打击，导致 SPX 表现落后于全球其他市场与宏观资产类别，遭遇 4 月初以来最大单周跌幅（-1.6% ），所有板块均出现抛压。
近期美股的回调发生在整体股市情绪已回升至过热水平之际，尤其是美国、中国和欧洲市场。
虽然成长型股票与房地产对收益率最为敏感，但随著地缘政治和经济衰退尾部风险在过去一个月内逐步消退，更高的期限溢价也拖累黄金现货价格走低。
短期来看，我们认为目前市场对美国预算与支出问题的担忧或许被过度放大，就如同此前对经济衰退的恐慌。随著政府的关税措施陆续落地，预期未来将为财政带来可观收入，应可抵消一些短期赤字压力。
相较之下，加密货币在过去两周展现出极强韧性，BTC 价格表现在过去三周内超越美股与美债 15% 左右。
ETF 资金流方面，单周净流入达 27.5 亿美元，为史上第三高，其中 ETH 亦吸引 2.48 亿美元的净流入。
GENIUS 稳定币法案的通过被广泛视为加密货币行业发展的一个重要里程碑，尽管其代价是加强对机构的监控与监管的介入，与最初强调去中心化精神的加密货币理念渐行渐远。
BTC 和 ETH 的波动率偏斜已恢复至较为正常的水平，偏向上行，整体隐含波动率亦有回升，显示投资者不再做空反弹，而是转向布局更持续的向上突破行情。
与此同时，MicroStrategy 宣布启动最新一轮 21 亿美元的按市价发行优先股计划，用于增持 BTC。当前的宏观环境仍构成顺风推力，动能似乎偏向加密货币一侧。且近期价格走势在结构上更健康，追高情绪显著减弱，有利于价格持续向上突破，并在未来数周内创下新高。
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在宣布暂缓对中国加征关税后，Trump 总统突然在社交媒体上发文表示，欧盟贸易谈判「毫无进展」，因此他「建议自 2025 年 6 月 1 日起直接对欧盟征收 50% 关税」。Trump 指出，欧盟有「强大的贸易壁垒、增值税、荒谬的企业罚款、非货币性贸易壁垒、货币操纵，以及对美国企业发起不公平且不合理的诉讼」，并认为这些措施导致美国每年超过 2, 500 亿美元、「无法接受的」贸易逆差。
正当市场准备应对欧盟报复之际，Trump 在与欧盟委员会主席通话后迅速改变立场，宣布将关税实施日期延后至 7 月 9 日。现在我们又回到了原点，然而美元在本周开盘已经面临更大压力。
简化整体逻辑，若美国的目标是消除与贸易伙伴的贸易逆差，本质上就是要求欧盟每年支付约 2, 000 亿美元作为进入美国市场的「入场费」，这对大多数人来说显然是一个无法接受的代价。
事实上，根据花旗的分析，在博弈论的架构下，美欧双方最后达成的「Nash Equilibrium」结果很可能就是互相征收 50% 的关税。
就日本而言，根据同样的分析，考虑到对其净出口的影响极为有限，「无达成协议」的状态可能反而对日本最有利，讽刺的是，按照目前的条件与美国达成「全面协议」反而可能是最糟糕的结果，因此未来双方谈判陷入僵局也不足为奇。
当然，这当中还有许多市场与经济学家未曾掌握的动态因素（例如对稀土的依赖等），就如同中国的情况，美方最终似乎选择全面让步，接受了不是最理想的结果。与日本类似，经济学家普遍认为中国有望与美方达成全面协议，最佳做法是拖延谈判进程，以争取更多美方让步，而这些让步也确实正在发生。
对于全球宏观市场来说，这也是「最优解」：美国撤回逼迫全球经济同步放缓的政策，美元成为主要承压对象，而海外股市的强势表现则在一定程度上抵消了影响。
回到市场层面，除了美元之外，最大输家是全球固定收益资产。近期的信评下调、令人失望的预算结果，以及一连串疲弱的美债拍卖，使得债券收益率重返区间高点。
债券收益率飙升与财政预算疑虑的双重打击，导致 SPX 表现落后于全球其他市场与宏观资产类别，遭遇 4 月初以来最大单周跌幅（-1.6% ），所有板块均出现抛压。
近期美股的回调发生在整体股市情绪已回升至过热水平之际，尤其是美国、中国和欧洲市场。
虽然成长型股票与房地产对收益率最为敏感，但随著地缘政治和经济衰退尾部风险在过去一个月内逐步消退，更高的期限溢价也拖累黄金现货价格走低。
短期来看，我们认为目前市场对美国预算与支出问题的担忧或许被过度放大，就如同此前对经济衰退的恐慌。随著政府的关税措施陆续落地，预期未来将为财政带来可观收入，应可抵消一些短期赤字压力。
相较之下，加密货币在过去两周展现出极强韧性，BTC 价格表现在过去三周内超越美股与美债 15% 左右。
ETF 资金流方面，单周净流入达 27.5 亿美元，为史上第三高，其中 ETH 亦吸引 2.48 亿美元的净流入。
GENIUS 稳定币法案的通过被广泛视为加密货币行业发展的一个重要里程碑，尽管其代价是加强对机构的监控与监管的介入，与最初强调去中心化精神的加密货币理念渐行渐远。
BTC 和 ETH 的波动率偏斜已恢复至较为正常的水平，偏向上行，整体隐含波动率亦有回升，显示投资者不再做空反弹，而是转向布局更持续的向上突破行情。
与此同时，MicroStrategy 宣布启动最新一轮 21 亿美元的按市价发行优先股计划，用于增持 BTC。当前的宏观环境仍构成顺风推力，动能似乎偏向加密货币一侧。且近期价格走势在结构上更健康，追高情绪显著减弱，有利于价格持续向上突破，并在未来数周内创下新高。
祝各位好运，交易顺利！
BTC波动率周回顾（五月12–19日）
关键指标: (五月 12 日 下午四点 -> 五月 19 日 下午四点 香港时间）
BTC 对 USD 下跌 1.5% （104.8 千美元-> 103.2 千美元）, ETH 对 USD 下跌 5.3% （2.54 千美元-> 2.405 千美元）
BTC 对 USD 现货技术指标：
自从币价闯进更高的币价范围后（101–110 千美元），市场活动不论是高频还是日频的波动率都很低。两边均衡的买卖交易把币价很好的控制在范围内。考虑市场一贯的波动周期，我们发现过去一年半的波动周期一般在 14–20 天内，而且很少会超过 20 天，暗示市场的耐心可能会在接下来一周内消耗殆尽。我们要么会再次尝试突破历史最高，或者会跌入 90–95 千美元进行长期的整盘。尽管我们仍然承认整盘期间可能会有回调，但值得注意币价走势最近的支撑一直非常坚挺，我们更加有信心认为推动到 125 千美元的涨幅将要来临，而且会比我们最初预期的更快到达。目前的币价走势还不够明朗，但我们预期币价突破 110 千美元后市场会大幅跟涨。
市场主题：
上周市场整体风险情绪回暖，中美关税调回了抬升前的起点（难道这一切都只是一个噩梦吗？）美国宏观数据也利好市场，包括略微放缓的 CPI 指数。美股目前完全平掉了贸易战引发的抛售，并开始消除“美国经济放缓”导致的定价重估。穆迪把美债评级从 AAA 降级至 AA 1 最终没有引起大的水花，因为美股对此的“膝跳反应”很快就消退了，但美元和长期美债的确相应调低了定价。从宏观的基本面看，美股接下来任何一步上涨都会非常痛苦，市场在过去一周被迫在很多人相对谨慎/悲观的水平上调轻了仓位权重或者平仓。比特币市场在 Saylor 继续积极“买跌”的情况下依然很好的保持在了区间内（上周在均价 103.5 千美元购入 7390 BTC)。105–107 千美元依然有不少的卖单，周一币价短暂地上探此处但随后很快消退并跌到 102 千美元，随后回到 101–107 千美元的中位这个我们已经困守了几周的区间。以太坊在短暂窥探到 3 千美元的数字后，触及 2.8 千美元随后回落，之后稳定在 2500 美元的水平
BTC ATM 隐含波动率
又是波动率低迷的一周，在周一币价快速往返之前波动率大概只有 30 出头，导致隐含波动率上周持续走低，周一早上的抬高也很快消失。总的来说感觉市场仍然持有多头波动率，因为币价波动两头都有大量的卖压。伴随我们持续压制在 101–107 千美元的区间内，期权需求也会继续保持沉默。波动率期限结构依然非常陡峭，六月和七月到期日在以 1–1.5 点的速度下跌（不考虑期限结构改变）。这意味着哪怕是拿远端的多头头寸也非常有挑战性（尽管绝对水平上隐含波动率水平较低）。做市商看起来持有六月或者七月的多头头寸，并不断卖前端来支持后端的亏损。这也是为什么前端被压的如此低（几乎和实际波动率一样低）。
BTC 偏度/峰度
在结束相对稳定的一周后，偏度在周一早上伴随币价突破 106 千美元剧烈偏向上方，但随后非常波动地被拉回 102 千美元，导致偏度跟着回调。但是随着币价在 100–101 千美元有大量的买入需求，市场越来越担心币价会大幅波动上涨超过历史高点，因此偏度价格再次偏向上方。峰度在从低点弹回后再次保持横盘，持续的卖压仍然在压制峰度。但市场同样也意识到了实际波动率在 101–107 千美元外会暴涨的可能性，因此卖区间外的意愿在降低。
祝大家本周好运！
BTC 对 USD 下跌 1.5% （104.8 千美元-> 103.2 千美元）, ETH 对 USD 下跌 5.3% （2.54 千美元-> 2.405 千美元）
BTC 对 USD 现货技术指标：
自从币价闯进更高的币价范围后（101–110 千美元），市场活动不论是高频还是日频的波动率都很低。两边均衡的买卖交易把币价很好的控制在范围内。考虑市场一贯的波动周期，我们发现过去一年半的波动周期一般在 14–20 天内，而且很少会超过 20 天，暗示市场的耐心可能会在接下来一周内消耗殆尽。我们要么会再次尝试突破历史最高，或者会跌入 90–95 千美元进行长期的整盘。尽管我们仍然承认整盘期间可能会有回调，但值得注意币价走势最近的支撑一直非常坚挺，我们更加有信心认为推动到 125 千美元的涨幅将要来临，而且会比我们最初预期的更快到达。目前的币价走势还不够明朗，但我们预期币价突破 110 千美元后市场会大幅跟涨。
市场主题：
上周市场整体风险情绪回暖，中美关税调回了抬升前的起点（难道这一切都只是一个噩梦吗？）美国宏观数据也利好市场，包括略微放缓的 CPI 指数。美股目前完全平掉了贸易战引发的抛售，并开始消除“美国经济放缓”导致的定价重估。穆迪把美债评级从 AAA 降级至 AA 1 最终没有引起大的水花，因为美股对此的“膝跳反应”很快就消退了，但美元和长期美债的确相应调低了定价。从宏观的基本面看，美股接下来任何一步上涨都会非常痛苦，市场在过去一周被迫在很多人相对谨慎/悲观的水平上调轻了仓位权重或者平仓。比特币市场在 Saylor 继续积极“买跌”的情况下依然很好的保持在了区间内（上周在均价 103.5 千美元购入 7390 BTC)。105–107 千美元依然有不少的卖单，周一币价短暂地上探此处但随后很快消退并跌到 102 千美元，随后回到 101–107 千美元的中位这个我们已经困守了几周的区间。以太坊在短暂窥探到 3 千美元的数字后，触及 2.8 千美元随后回落，之后稳定在 2500 美元的水平
BTC ATM 隐含波动率
又是波动率低迷的一周，在周一币价快速往返之前波动率大概只有 30 出头，导致隐含波动率上周持续走低，周一早上的抬高也很快消失。总的来说感觉市场仍然持有多头波动率，因为币价波动两头都有大量的卖压。伴随我们持续压制在 101–107 千美元的区间内，期权需求也会继续保持沉默。波动率期限结构依然非常陡峭，六月和七月到期日在以 1–1.5 点的速度下跌（不考虑期限结构改变）。这意味着哪怕是拿远端的多头头寸也非常有挑战性（尽管绝对水平上隐含波动率水平较低）。做市商看起来持有六月或者七月的多头头寸，并不断卖前端来支持后端的亏损。这也是为什么前端被压的如此低（几乎和实际波动率一样低）。
BTC 偏度/峰度
在结束相对稳定的一周后，偏度在周一早上伴随币价突破 106 千美元剧烈偏向上方，但随后非常波动地被拉回 102 千美元，导致偏度跟着回调。但是随着币价在 100–101 千美元有大量的买入需求，市场越来越担心币价会大幅波动上涨超过历史高点，因此偏度价格再次偏向上方。峰度在从低点弹回后再次保持横盘，持续的卖压仍然在压制峰度。但市场同样也意识到了实际波动率在 101–107 千美元外会暴涨的可能性，因此卖区间外的意愿在降低。
祝大家本周好运！
SignalPlus宏观分析特别版：AA
Source: IgniteRatings, X
穆迪信评（Moody’s）将美国政府的长期发行人与优先无担保债务评级自 Aaa 下调至 Aa 1 ，并将展望从负面调整为稳定。此次下调一级反映的是过去十余年间，美国政府债务与利息支付占比持续攀升，远高于其他同评级的主权国家。— -穆迪， 2025 年 5 月 16 日
穆迪下调美国长期信用评级，代表美国主权债信已被所有主要评级机构移出 AAA 的行列。此消息发布于上周五美股收盘后数小时，据传也促使美国众议院预算委员会在周日晚间火速推进「One, Big, Beautiful Bill」，以图将潜在的市场冲击降至最低。
撇开政治角力与预算法案的戏码，信用评级是否仍然重要？各位读者可能还记得，Silicon Valley Bank（SVB）在倒闭前仍持有「A 级」信评，更资深的读者们可能也还没忘记 CDO、CMO、次级抵押贷款与中国地产债券所获得的荒谬高评级。
针对这个议题，我们以下以 FAQ 形式整理相关重点：
美国过往何时曾被降评？
2011 年 7 月：标普（S&P）
2023 年 8 月：惠誉（Fitch）
是否会产生立即性的技术影响？
对受限于评级、无法持有非 AAA 级债券的机构
由于美债作为资产类别的规模与不可替代性，这些机构通常会调整内部规则（过去也的确如此）。
对集中清算的影响
DTCC 与 CME 对国债作为质押品的处理方式，是依据久期与券种设定折扣（haircut），对评级的依赖较少。
对货币市场基金的影响
短久期配置削弱了信用评级的影响，实际上即使过去历经降评与债限争议，对国库券的需求几乎未见波动。
对美债的长期储备资产地位
实际上，Trump 总统的关税政策与全球贸易重组对全球美债需求的影响比任何评级机构都来得深远。
过往市场怎么反应？
2011 年降评时，由于是首次降评，且处于初代「债务上限危机」，市场较为震惊。股市在 7–8 月下跌约 20% ，但由于避险对冲和当时正在进行的量化宽松政策， 10 年期美债收益率在降评后反而下滑 120 个基点（即价格上涨）。
在 2023 年，降评发生于 8 月，正好落在初夏债务上限危机之后，同时美国财政部也正在通过重建财政部一般帐户来回收市场流动性，并大量发行美债。当时 SPX 指数下跌约 10% ，美债收益率则延续年内走势上行约 50 个基点。虽然这次信评调降可能加速了市场的相对走势，但整体而言，并未对市场格局带来根本性的改变。
此次降评会影响财政决策吗？
众议院预算委员会确实在周日晚间推进了预算案，显示出一定程度上有意减缓潜在市场冲击。是否会削减美元支出、控制赤字？虽然降评可能让财政鹰派的声音更具分量，但不太可能改变支出失控的长期趋势以及对美债供应不可持续的担忧。这将增加法案最终通过时间/是否延迟的不确定性，且由于对预算有不利影响，可能会削弱减税的潜在正面效应。
本次市场可能的反应？
股票方面，鉴于以往的经验，加上近几周市场在缺乏广泛领涨情况下快速上涨，股市短线反应很可能是本能式的下跌。债市的走势较难预测，需视股市风险偏好下降的幅度、财政鹰派与 Trump 之间的博弈、参议院能否在债限到期前顺利通过预算案、以及此次事件是否会影响 Trump 的 90 天关税休战协议等因素而定。综合来看，美股、美债与美元可能面临负面风险。
宏观市场目前的仓位如何？
宏观基金、系统性基金与量化基金大多已回补空头／减码部位，甚至已转为做多。
上周市场出现小型「融涨」行情，交易员争相回补空单，纽交所的 Advance-Decline Line 指标创下近期新高。
上周经济数据表现如何？
对债市来说相当糟糕。尽管近期关税政策出现缓解，美国密大消费者预期指数仍大幅下滑。整体指数降至自 2022 年 6 月以来的最低点，几乎逼近 1980 年代以来的最低水平。长期通胀预期升至 1991 年以来的最高水平（4.6% ）。1 年期通胀预期更高达 7.3% ，是 1981 年以来的最高水平。
市场是否该担心外资抛售？
我们回顾一下过去几个月的情况。非美投资者自 3 月起已停止加码美国股票基金，且成为债券基金的净卖家，这一趋势短期内可能持续。
但就实际影响而言，银行数据显示， 2024 年外国投资者持有的美元资产总额约为 57 万亿美元，相较于 1990 年的 2.2 万亿美元已经大幅提升。其中，约 17 万亿为股票资产， 15 万亿为债券。换句话说，外资约持有美国股票总供给的 20% 和美国债券总供给的 30% 。这不是小数目，无法在不影响整个资本市场结构的情况下随意大幅抛售或减持。再者，资产分散在不同外资持有者手中，任何一方的草率行动，都将牵涉到其他参与者的博弈反应。就股票市场而言，关键仍在于企业的获利表现，而目前为止表现不错。根据 JPM 的数据，SPX 指数第一季度的整体获利超出预期约 8% ， 70% 的企业已公布财报，其中有 54% 的企业营收优于预期， 70% 的企业获利超出预期，而 Mag-7 的 EPS 增长高达 28% ，遥遥领先指数。
就持有结构来看（暂不论开曼等模糊的境外架构），英国、加拿大与日本是目前全球前三大美国资产持有国，同时他们也都是与美国关系密切的盟友。中国仅排名第四，占比约 4% ，明显低于前段集团的 8–9% 。
根据过去一个月的动向，日本投资者确实有减码美债，但同时大幅加码美股，因此这更像是一种资产配置调整，而非真正的去美元化。简而言之，短期内应该不太可能出现大规模的资金撤离或去美元流向。
加密货币表现如何？
有趣的是，尽管金价自高点下跌了约 7% ，但加密货币价格在整个走势中仍保持稳定。不同于前几个月金价与 BTC 同步上涨的走势，近期 BTC 却是在金价走弱的情况下持续走高，这一点也反映在 ETF 资金流向中。黄金 ETF 出现流出，而 BTC ETF 的流量则小幅上升，CME 的黄金与 BTC 期货持仓也呈现类似的情况。
总体来看，随著宏观市场回稳，美元贬值交易反映在大多数资产类别中，我们预期此类微观资产之间的相关性断裂与相对价值机会将会持续出现，直到下一轮重大地缘政治发展真正落地。
祝各位交易顺利！
穆迪信评（Moody’s）将美国政府的长期发行人与优先无担保债务评级自 Aaa 下调至 Aa 1 ，并将展望从负面调整为稳定。此次下调一级反映的是过去十余年间，美国政府债务与利息支付占比持续攀升，远高于其他同评级的主权国家。— -穆迪， 2025 年 5 月 16 日
穆迪下调美国长期信用评级，代表美国主权债信已被所有主要评级机构移出 AAA 的行列。此消息发布于上周五美股收盘后数小时，据传也促使美国众议院预算委员会在周日晚间火速推进「One, Big, Beautiful Bill」，以图将潜在的市场冲击降至最低。
撇开政治角力与预算法案的戏码，信用评级是否仍然重要？各位读者可能还记得，Silicon Valley Bank（SVB）在倒闭前仍持有「A 级」信评，更资深的读者们可能也还没忘记 CDO、CMO、次级抵押贷款与中国地产债券所获得的荒谬高评级。
针对这个议题，我们以下以 FAQ 形式整理相关重点：
美国过往何时曾被降评？
2011 年 7 月：标普（S&P）
2023 年 8 月：惠誉（Fitch）
是否会产生立即性的技术影响？
对受限于评级、无法持有非 AAA 级债券的机构
由于美债作为资产类别的规模与不可替代性，这些机构通常会调整内部规则（过去也的确如此）。
对集中清算的影响
DTCC 与 CME 对国债作为质押品的处理方式，是依据久期与券种设定折扣（haircut），对评级的依赖较少。
对货币市场基金的影响
短久期配置削弱了信用评级的影响，实际上即使过去历经降评与债限争议，对国库券的需求几乎未见波动。
对美债的长期储备资产地位
实际上，Trump 总统的关税政策与全球贸易重组对全球美债需求的影响比任何评级机构都来得深远。
过往市场怎么反应？
2011 年降评时，由于是首次降评，且处于初代「债务上限危机」，市场较为震惊。股市在 7–8 月下跌约 20% ，但由于避险对冲和当时正在进行的量化宽松政策， 10 年期美债收益率在降评后反而下滑 120 个基点（即价格上涨）。
在 2023 年，降评发生于 8 月，正好落在初夏债务上限危机之后，同时美国财政部也正在通过重建财政部一般帐户来回收市场流动性，并大量发行美债。当时 SPX 指数下跌约 10% ，美债收益率则延续年内走势上行约 50 个基点。虽然这次信评调降可能加速了市场的相对走势，但整体而言，并未对市场格局带来根本性的改变。
此次降评会影响财政决策吗？
众议院预算委员会确实在周日晚间推进了预算案，显示出一定程度上有意减缓潜在市场冲击。是否会削减美元支出、控制赤字？虽然降评可能让财政鹰派的声音更具分量，但不太可能改变支出失控的长期趋势以及对美债供应不可持续的担忧。这将增加法案最终通过时间/是否延迟的不确定性，且由于对预算有不利影响，可能会削弱减税的潜在正面效应。
本次市场可能的反应？
股票方面，鉴于以往的经验，加上近几周市场在缺乏广泛领涨情况下快速上涨，股市短线反应很可能是本能式的下跌。债市的走势较难预测，需视股市风险偏好下降的幅度、财政鹰派与 Trump 之间的博弈、参议院能否在债限到期前顺利通过预算案、以及此次事件是否会影响 Trump 的 90 天关税休战协议等因素而定。综合来看，美股、美债与美元可能面临负面风险。
宏观市场目前的仓位如何？
宏观基金、系统性基金与量化基金大多已回补空头／减码部位，甚至已转为做多。
上周市场出现小型「融涨」行情，交易员争相回补空单，纽交所的 Advance-Decline Line 指标创下近期新高。
上周经济数据表现如何？
对债市来说相当糟糕。尽管近期关税政策出现缓解，美国密大消费者预期指数仍大幅下滑。整体指数降至自 2022 年 6 月以来的最低点，几乎逼近 1980 年代以来的最低水平。长期通胀预期升至 1991 年以来的最高水平（4.6% ）。1 年期通胀预期更高达 7.3% ，是 1981 年以来的最高水平。
市场是否该担心外资抛售？
我们回顾一下过去几个月的情况。非美投资者自 3 月起已停止加码美国股票基金，且成为债券基金的净卖家，这一趋势短期内可能持续。
但就实际影响而言，银行数据显示， 2024 年外国投资者持有的美元资产总额约为 57 万亿美元，相较于 1990 年的 2.2 万亿美元已经大幅提升。其中，约 17 万亿为股票资产， 15 万亿为债券。换句话说，外资约持有美国股票总供给的 20% 和美国债券总供给的 30% 。这不是小数目，无法在不影响整个资本市场结构的情况下随意大幅抛售或减持。再者，资产分散在不同外资持有者手中，任何一方的草率行动，都将牵涉到其他参与者的博弈反应。就股票市场而言，关键仍在于企业的获利表现，而目前为止表现不错。根据 JPM 的数据，SPX 指数第一季度的整体获利超出预期约 8% ， 70% 的企业已公布财报，其中有 54% 的企业营收优于预期， 70% 的企业获利超出预期，而 Mag-7 的 EPS 增长高达 28% ，遥遥领先指数。
就持有结构来看（暂不论开曼等模糊的境外架构），英国、加拿大与日本是目前全球前三大美国资产持有国，同时他们也都是与美国关系密切的盟友。中国仅排名第四，占比约 4% ，明显低于前段集团的 8–9% 。
根据过去一个月的动向，日本投资者确实有减码美债，但同时大幅加码美股，因此这更像是一种资产配置调整，而非真正的去美元化。简而言之，短期内应该不太可能出现大规模的资金撤离或去美元流向。
加密货币表现如何？
有趣的是，尽管金价自高点下跌了约 7% ，但加密货币价格在整个走势中仍保持稳定。不同于前几个月金价与 BTC 同步上涨的走势，近期 BTC 却是在金价走弱的情况下持续走高，这一点也反映在 ETF 资金流向中。黄金 ETF 出现流出，而 BTC ETF 的流量则小幅上升，CME 的黄金与 BTC 期货持仓也呈现类似的情况。
总体来看，随著宏观市场回稳，美元贬值交易反映在大多数资产类别中，我们预期此类微观资产之间的相关性断裂与相对价值机会将会持续出现，直到下一轮重大地缘政治发展真正落地。
祝各位交易顺利！
BTC波动率周回顾(四月21日-28日)
关键指标:(四月 21 日 下午四点 -> 四月 28 日 下午四点 香港时间）
BTC 对 USD 上涨 8.2% ( 87, 500->94, 700 美元），ETH 对 USD 上涨 13.2% ( 1, 590->1, 800 美元）
上周我们看到币价干净迅速地突破了 89-91 千美元的关键阻力位(与百日均线相符)，比我们最初的预期要快（看起来也超出市场预期）。目前我们预计币价会稍作喘息，在 92-99 千美元的舒适区内盘整，尤其考虑到五一劳动节和亚洲当地节日即将到来。在接下来几周内的时间，我们预期市场会开始尝试突破 100 千美元的阻力位，但是在此之前确实要穿透很多卖单。如果跌破 89 千美元，价格可能会重新回调到 82-89 千美元，但我们预计在 91-89 千美元区间内会受到大量买盘支撑。中期我们依然保持看涨，预期会在接下来几个季度内达到新高，目标价位在 115-125 千美元，在关键阻力位突破后目前的价格走势看上去更加清晰。
市场主题
风险资产本周表现良好。特朗普和贝森特在中美关税问题上收敛态度，暗示承认己方态度过于强硬（中国拒绝顺从给出的“天价条约”），同时特朗普也否认短期内会罢免鲍威尔美联储主席的报道。尽管特朗普态度转变的原因难以确定，但转变时间发生在其支持率降至任职后最低点，看起来不是一个巧合。也证实了特朗普仍然受其选民群体的影响，还是不希望把美国经济推到衰退，尤其是在中期选举之前。长期国债收益率从高点迅速回落，股市也重新站稳脚跟，标普指数重回 5, 500-哪怕经过一场混战，相较于历史高点只跌落了 10% 。VIX 恐慌指数在意外的长时间停留在 30 以上之后，终于也回到了 25 以下。对数字货币来说，比特币与标普指数的相关性持续减弱，但依然受到了风险资产的助力，上周末短暂地突破了 95 千美元。其他小币终于也加入了上涨，展示与风险资产更强的相关性。以太坊短暂地上探到 1800 美元，但仍然缺乏进一步上涨的动力。总的来说感觉比特币在到达 100 千美元之前仍然有相当多的阻碍，比如来自上一轮下跌前没有及时卖掉的仓位以及希望在 75-82 千美元更低的点位重新入场的仓位。因此在没有新的催化剂之前我们预期币价会在此区间稳固。
BTC ATM 隐含波动率
尽管上周币价突破了 9 万美元，隐含波动率却呈下降趋势。因为市场在同时加速卖出看涨和看跌期权，尤其伴随着风险资产情绪恢复以及比特币与标普的星官星开始减弱。另一方面，市场预计会在 10 万美元前看到大量的卖单，因此愿意在币价较高时卖出看涨期权对冲现货头寸。同时实际波动率仍然保持相当低迷，尽管变动幅度很大但价格走势非常有序， 1 周内的高频实际波动率基本在 30 中几的水平。期限结构仍然非常陡峭。市场不愿意将中期的波动率定价调到更低。如果比特币“数字黄金”的理论真的成立且打破与标普的相关性，那对波动率的预期应该偏卖，因为任何回调发生都会引发更多的买入。现在像六月到期日在一个月内波动率会滚低 3-4 个点的定价还是偏高，我们认为在市场环境不发生变化的情况下长期波动率应该会继续压低。
BTC 偏度/峰度
短期到期日的偏度会随着币价每次上涨偏向看涨一侧抬高，但非常短暂就会回归。主要因为币价抬高时实际波动率依然维持较低的水平。期限远端偏度进一步回归到过去一年的常规水平，因为市场更有信心比特币不会再像一季度一样发生下跌时波动率暴涨的情况，及时标普指数或者全球股价下跌。
峰度本周基本横盘。在目前币价的 92-99 千美元区间内，考虑到低迷的实际波动率局部价格很难涨上去，但在 88 千美元/102 千美元外考虑到技术和心理的点位存在实际波动率急剧增加的可能性。
祝大家本周交易顺利！
BTC 对 USD 上涨 8.2% ( 87, 500->94, 700 美元），ETH 对 USD 上涨 13.2% ( 1, 590->1, 800 美元）
上周我们看到币价干净迅速地突破了 89-91 千美元的关键阻力位(与百日均线相符)，比我们最初的预期要快（看起来也超出市场预期）。目前我们预计币价会稍作喘息，在 92-99 千美元的舒适区内盘整，尤其考虑到五一劳动节和亚洲当地节日即将到来。在接下来几周内的时间，我们预期市场会开始尝试突破 100 千美元的阻力位，但是在此之前确实要穿透很多卖单。如果跌破 89 千美元，价格可能会重新回调到 82-89 千美元，但我们预计在 91-89 千美元区间内会受到大量买盘支撑。中期我们依然保持看涨，预期会在接下来几个季度内达到新高，目标价位在 115-125 千美元，在关键阻力位突破后目前的价格走势看上去更加清晰。
市场主题
风险资产本周表现良好。特朗普和贝森特在中美关税问题上收敛态度，暗示承认己方态度过于强硬（中国拒绝顺从给出的“天价条约”），同时特朗普也否认短期内会罢免鲍威尔美联储主席的报道。尽管特朗普态度转变的原因难以确定，但转变时间发生在其支持率降至任职后最低点，看起来不是一个巧合。也证实了特朗普仍然受其选民群体的影响，还是不希望把美国经济推到衰退，尤其是在中期选举之前。长期国债收益率从高点迅速回落，股市也重新站稳脚跟，标普指数重回 5, 500-哪怕经过一场混战，相较于历史高点只跌落了 10% 。VIX 恐慌指数在意外的长时间停留在 30 以上之后，终于也回到了 25 以下。对数字货币来说，比特币与标普指数的相关性持续减弱，但依然受到了风险资产的助力，上周末短暂地突破了 95 千美元。其他小币终于也加入了上涨，展示与风险资产更强的相关性。以太坊短暂地上探到 1800 美元，但仍然缺乏进一步上涨的动力。总的来说感觉比特币在到达 100 千美元之前仍然有相当多的阻碍，比如来自上一轮下跌前没有及时卖掉的仓位以及希望在 75-82 千美元更低的点位重新入场的仓位。因此在没有新的催化剂之前我们预期币价会在此区间稳固。
BTC ATM 隐含波动率
尽管上周币价突破了 9 万美元，隐含波动率却呈下降趋势。因为市场在同时加速卖出看涨和看跌期权，尤其伴随着风险资产情绪恢复以及比特币与标普的星官星开始减弱。另一方面，市场预计会在 10 万美元前看到大量的卖单，因此愿意在币价较高时卖出看涨期权对冲现货头寸。同时实际波动率仍然保持相当低迷，尽管变动幅度很大但价格走势非常有序， 1 周内的高频实际波动率基本在 30 中几的水平。期限结构仍然非常陡峭。市场不愿意将中期的波动率定价调到更低。如果比特币“数字黄金”的理论真的成立且打破与标普的相关性，那对波动率的预期应该偏卖，因为任何回调发生都会引发更多的买入。现在像六月到期日在一个月内波动率会滚低 3-4 个点的定价还是偏高，我们认为在市场环境不发生变化的情况下长期波动率应该会继续压低。
BTC 偏度/峰度
短期到期日的偏度会随着币价每次上涨偏向看涨一侧抬高，但非常短暂就会回归。主要因为币价抬高时实际波动率依然维持较低的水平。期限远端偏度进一步回归到过去一年的常规水平，因为市场更有信心比特币不会再像一季度一样发生下跌时波动率暴涨的情况，及时标普指数或者全球股价下跌。
峰度本周基本横盘。在目前币价的 92-99 千美元区间内，考虑到低迷的实际波动率局部价格很难涨上去，但在 88 千美元/102 千美元外考虑到技术和心理的点位存在实际波动率急剧增加的可能性。
祝大家本周交易顺利！
SignalPlus 宏观分析特别版：He Said, Xi Said...
美国持续与全球开展关税边缘政策的对抗，Trump 近日声称已进行「超过 200 场」贸易谈判，并表示他最近与中国国家主席习近平进行了通话。然而，这一说法很快遭到中国驻华盛顿大使馆的驳斥，声明指出「中美之间并没有就关税问题进行磋商或谈判」，并强调「美方应停止制造混淆」。
政治分析人士认为，低级别的沟通可能持续进行，但能否达成任何实质性的协议令人怀疑，目前生效中的贸易禁运已拖累了上半年的经济增长，我们不认为中美贸易谈判在可预见的未来会有任何清晰的解决方案。
市场在缺乏进一步利空消息的情况下得以回稳，美股上周创下年内第二大单周涨幅，多数非美元宏观资产也收复了自「解放日」以来的大部分跌幅。
波动率和信贷利差也出现了类似的复苏，昂贵的尾部对冲陆续到期，最坏的情境（至少目前）尚未发生。我们预期，风险市场可能会先进一步走高至「不合逻辑」的水平，今年下半年才会重新步入更明显的熊市阶段。
随著各国纷纷切断彼此供应链上的依赖，贸易关系的破裂以及对经济增长的损害是确实存在的。如果未来几年美国经常帐赤字情况开始逆转，全球投资组合也将重新评估对美元的依赖。
有趣的是，从历史模型推算，目前信贷利差定价所隐含的美国经济衰退可能性仅有 20% 左右，另一方面，小型股的疲弱表现则反映出约 70% 的衰退可能性，而美国国债与 SPX 指数则基本上呈现「五五波」，不同资产给出了不同的答案。
目前来看，市场正逐渐恢复正常，就连美国国债也迎来了近两年来最大规模的四周资金流入，投资者纷纷在经济即将放缓前与现时通胀压力持续降温之际大举买入债券。
如我们长期读者所熟知的，对于美债即将崩盘的担忧总是被大幅夸大，事实上，私部门持有的美债规模在 2024 年持续增加，抵消了官方（中央银行）减持的影响，非美国投资者持有的水位也依然维持在相对高档。
最新公布的每周官方活动数据显示，目前尚未出现任何大规模抛售美债的情况，即便市场有所担忧，日本的累计购债规模也依然保持稳定。
另一方面，随著市场风险情绪回升，上周二黄金市场出现了逾 14 年来最大单日资金流出，交易商报告指出当日净卖出超过 13 亿美元。
同样地，美元指数在本届美国总统上任的首 100 天表现疲弱，迎来史上最差开局，兑主要货币跌幅超过 10% ，表现甚至比 1973 年 Bretton Woods 体系瓦解时还要糟糕。
更雪上加霜的是，即便油价达到每桶 80 美元，沙特阿拉伯的财政状况也可能从资金贷款方恶化为借款方，使得这个全球最大过剩资本来源之一消失，引发市场对于未来美国庞大债务规模如何持续获得资金支持的疑虑。
Bitcoin 成为美元疲弱行情下的主要受益者， 4 月份的表现超越了 Nasdaq 指数与黄金，迎来自 Trump 当选后最佳单周表现之一。
BTC 作为另类避险资产的叙事持续增长，从其主导地位自 2023 年以来稳步上升的趋势可见一斑，这反映的是投资叙事的彻底转变，而非单纯由市场 FOMO 情绪驱动的现象。
随着市场风险情绪改善，ETF 资金流入也出现复苏，连续 6 个交易日录得净流入，从第一季度的低迷中恢复过来，价格也突破了 88 k 附近的下行趋势线。
近期市场上有一个颇为流行的论述，认为 BTC 即将因 M2 货币供应量增加的延迟反应而上涨。尽管我们并不完全认同此观点，因为数据背后存在更多复杂细节，但我们仍对 BTC 的中期走势持乐观态度，预计为因应关税导致的经济放缓，货币和财政政策将有所放松。
与此同时，我们也预期 FOMO 行为有所回归，但不一定会出现在 DeFi 原生领域，近期 Cantor、SoftBank 与 Tether 合作的 Bitcoin SPAC 已经吸引到大量 TradFi 投资者的关注。
需特别留意，FOMO 情绪更可能由 TradFi 市场回流到加密货币市场，而非相反。随著与加密货币挂钩的产品在传统交易平台上日益普及，未来的行情热潮可能由主流投资者行为所推动。
展望本周，美国与欧洲将公布最新 GDP 数据，欧洲地区也将有其他通胀指标出炉，美国非农就业报告则预定于周五发布。日本央行预计将于周四会议上维持利率在 0.5% 不变，而美联储则已进入 5 月 7 日会议前的缄默期。
在股市方面，本周有超过一半的 Mag-7 成员（Microsoft、Meta、Amazon、Apple）将公布财报，而企业 EPS 预测已大幅下修。
预计本周市场将把焦点转向经济数据和企业财报，忽略与贸易相关的噪音。祝各位交易顺利！
政治分析人士认为，低级别的沟通可能持续进行，但能否达成任何实质性的协议令人怀疑，目前生效中的贸易禁运已拖累了上半年的经济增长，我们不认为中美贸易谈判在可预见的未来会有任何清晰的解决方案。
市场在缺乏进一步利空消息的情况下得以回稳，美股上周创下年内第二大单周涨幅，多数非美元宏观资产也收复了自「解放日」以来的大部分跌幅。
波动率和信贷利差也出现了类似的复苏，昂贵的尾部对冲陆续到期，最坏的情境（至少目前）尚未发生。我们预期，风险市场可能会先进一步走高至「不合逻辑」的水平，今年下半年才会重新步入更明显的熊市阶段。
随著各国纷纷切断彼此供应链上的依赖，贸易关系的破裂以及对经济增长的损害是确实存在的。如果未来几年美国经常帐赤字情况开始逆转，全球投资组合也将重新评估对美元的依赖。
有趣的是，从历史模型推算，目前信贷利差定价所隐含的美国经济衰退可能性仅有 20% 左右，另一方面，小型股的疲弱表现则反映出约 70% 的衰退可能性，而美国国债与 SPX 指数则基本上呈现「五五波」，不同资产给出了不同的答案。
目前来看，市场正逐渐恢复正常，就连美国国债也迎来了近两年来最大规模的四周资金流入，投资者纷纷在经济即将放缓前与现时通胀压力持续降温之际大举买入债券。
如我们长期读者所熟知的，对于美债即将崩盘的担忧总是被大幅夸大，事实上，私部门持有的美债规模在 2024 年持续增加，抵消了官方（中央银行）减持的影响，非美国投资者持有的水位也依然维持在相对高档。
最新公布的每周官方活动数据显示，目前尚未出现任何大规模抛售美债的情况，即便市场有所担忧，日本的累计购债规模也依然保持稳定。
另一方面，随著市场风险情绪回升，上周二黄金市场出现了逾 14 年来最大单日资金流出，交易商报告指出当日净卖出超过 13 亿美元。
同样地，美元指数在本届美国总统上任的首 100 天表现疲弱，迎来史上最差开局，兑主要货币跌幅超过 10% ，表现甚至比 1973 年 Bretton Woods 体系瓦解时还要糟糕。
更雪上加霜的是，即便油价达到每桶 80 美元，沙特阿拉伯的财政状况也可能从资金贷款方恶化为借款方，使得这个全球最大过剩资本来源之一消失，引发市场对于未来美国庞大债务规模如何持续获得资金支持的疑虑。
Bitcoin 成为美元疲弱行情下的主要受益者， 4 月份的表现超越了 Nasdaq 指数与黄金，迎来自 Trump 当选后最佳单周表现之一。
BTC 作为另类避险资产的叙事持续增长，从其主导地位自 2023 年以来稳步上升的趋势可见一斑，这反映的是投资叙事的彻底转变，而非单纯由市场 FOMO 情绪驱动的现象。
随着市场风险情绪改善，ETF 资金流入也出现复苏，连续 6 个交易日录得净流入，从第一季度的低迷中恢复过来，价格也突破了 88 k 附近的下行趋势线。
近期市场上有一个颇为流行的论述，认为 BTC 即将因 M2 货币供应量增加的延迟反应而上涨。尽管我们并不完全认同此观点，因为数据背后存在更多复杂细节，但我们仍对 BTC 的中期走势持乐观态度，预计为因应关税导致的经济放缓，货币和财政政策将有所放松。
与此同时，我们也预期 FOMO 行为有所回归，但不一定会出现在 DeFi 原生领域，近期 Cantor、SoftBank 与 Tether 合作的 Bitcoin SPAC 已经吸引到大量 TradFi 投资者的关注。
需特别留意，FOMO 情绪更可能由 TradFi 市场回流到加密货币市场，而非相反。随著与加密货币挂钩的产品在传统交易平台上日益普及，未来的行情热潮可能由主流投资者行为所推动。
展望本周，美国与欧洲将公布最新 GDP 数据，欧洲地区也将有其他通胀指标出炉，美国非农就业报告则预定于周五发布。日本央行预计将于周四会议上维持利率在 0.5% 不变，而美联储则已进入 5 月 7 日会议前的缄默期。
在股市方面，本周有超过一半的 Mag-7 成员（Microsoft、Meta、Amazon、Apple）将公布财报，而企业 EPS 预测已大幅下修。
预计本周市场将把焦点转向经济数据和企业财报，忽略与贸易相关的噪音。祝各位交易顺利！
BTC波动率周回顾(四月14日-21日)
关键指标：(四月 14 日 下午四点->四月 21 日 下午四点 香港时间)
BTC 对 USD 上涨 3.6% （84, 450 美元->87, 500 美元）, ETH 对 USD 下跌 1.9% ( 1, 620 美元->1, 590 美元)
自从市场下探大选后的 75 千美元转折点之后，时间又过去了一周。本周币价完全保持在 80-81.5 千美元以上，进一步证实这个双底价格是强有力的支撑位。我们的基本观点是币价会在接下来几个交易日甚至几周保持在 81-90 千美元范围内偏高的地方。如果币价突破 91-92 千美元，市场将尝试突破 10 万美元，然后再次创新高。如果相反币价跌破 73-73 千美元，我们会看到币价实在地跌到 60-65 千美元。
我们中期上依然保持看涨，并认为接下来的几个季度内币价会站上新高，技术点位上的目标在 115-125 千美元之间。但具体的路径和时间依然难以捉摸。
市场主题
总的来说在经历了大规模的调仓和去杠杆后，本周各个市场都表现得更加平静，同时与关税有关的大部分“坏消息”都已经释放（包括最新宣布限制对中国出口芯片）。鲍威尔在演讲中提到对降息持谨慎态度，指出存在更高通胀的风险，但并没有被市场或特朗普很好的接受。随后周末有报道指出特朗普表示“正在试图解除鲍威尔的职务”，引发了复活节后周一新一轮的美元抛售，美国资产的信誉继续被特朗普破坏。VIX 指数继续保持在 30 以上的水平，因为市场仍然非常担心特朗普及其政府会带来更多的意外消息。回到加密货币，比特币自二月末以来第一次打破和标普指数或美股之间的相关性，忽视股市疲弱以及 VIX 指数升高。更多的受到美元走弱影响并与黄金，G 10 外汇同步上涨。与此同时，其他小币在股市疲弱的环境中难以上涨。所以比特币超预期的表现更多是为了摆脱单一的美元及相关资产进行资产多样化。如果按照这个趋势发展，比特币应该有空间大幅上涨以赶上今年黄金的涨幅。我们依然坚持认为当前的环境下，在打破比特币与美股的相关性之后比特币才能真正迈入下一个阶段。
BTC 隐含波动率
在实际波动率跳低后隐含波动率也急剧下降。随着市场上仓位更清楚以及币价在 83-85 千美元非常窄的区间内找到平衡，实际波动率在上周大部分时间锁定在 30 多的水平。隐含波动率在复活节假期前随着市场卖出大幅下降，之后随着周末结束以及币价显示上涨的动向自然回调。尽管其他市场仍然比以往更加波动，但比特币开始与其他资产解除相关性，尤其是标普指数。如果这种情况继续持续下去，会进一步对期限曲线远端产生影响并导致比特币波动率调低。这对比特币作为美元及其资产的多样化替代至关重要。
BTC 偏度/峰度
短期偏度的价格从极度偏向下方逐渐回归平坦，与币价在周一上涨以及实际波动率的提高表现一致。但总的来说市场在当前的点位附近呆的更舒服，因为尽管隐含波动率在一天内的到期日上出现了 5% 的涨势，更远端并没有受到很大的影响，暗示市场在当前价格区域有多头头寸，同时我们也看到一些长期玩家在币价抬高时重新开始布置备兑认购头寸。随着隐含波动率定价调低以及币价稳定在 82-90 千美元的技术区间后在两边翼侧的卖家，峰度被大范围压低。但如果该范围突破，我们预计会看到实际波动率（以及隐含波动率）的大幅上涨，因此在当前的环境中考虑到现货的技术指标，以及非常高的实际波动率波动，偏度和现货之间的相关性，我们依然建议持有翼侧头寸。
祝大家本周好运！
BTC 对 USD 上涨 3.6% （84, 450 美元->87, 500 美元）, ETH 对 USD 下跌 1.9% ( 1, 620 美元->1, 590 美元)
自从市场下探大选后的 75 千美元转折点之后，时间又过去了一周。本周币价完全保持在 80-81.5 千美元以上，进一步证实这个双底价格是强有力的支撑位。我们的基本观点是币价会在接下来几个交易日甚至几周保持在 81-90 千美元范围内偏高的地方。如果币价突破 91-92 千美元，市场将尝试突破 10 万美元，然后再次创新高。如果相反币价跌破 73-73 千美元，我们会看到币价实在地跌到 60-65 千美元。
我们中期上依然保持看涨，并认为接下来的几个季度内币价会站上新高，技术点位上的目标在 115-125 千美元之间。但具体的路径和时间依然难以捉摸。
市场主题
总的来说在经历了大规模的调仓和去杠杆后，本周各个市场都表现得更加平静，同时与关税有关的大部分“坏消息”都已经释放（包括最新宣布限制对中国出口芯片）。鲍威尔在演讲中提到对降息持谨慎态度，指出存在更高通胀的风险，但并没有被市场或特朗普很好的接受。随后周末有报道指出特朗普表示“正在试图解除鲍威尔的职务”，引发了复活节后周一新一轮的美元抛售，美国资产的信誉继续被特朗普破坏。VIX 指数继续保持在 30 以上的水平，因为市场仍然非常担心特朗普及其政府会带来更多的意外消息。回到加密货币，比特币自二月末以来第一次打破和标普指数或美股之间的相关性，忽视股市疲弱以及 VIX 指数升高。更多的受到美元走弱影响并与黄金，G 10 外汇同步上涨。与此同时，其他小币在股市疲弱的环境中难以上涨。所以比特币超预期的表现更多是为了摆脱单一的美元及相关资产进行资产多样化。如果按照这个趋势发展，比特币应该有空间大幅上涨以赶上今年黄金的涨幅。我们依然坚持认为当前的环境下，在打破比特币与美股的相关性之后比特币才能真正迈入下一个阶段。
BTC 隐含波动率
在实际波动率跳低后隐含波动率也急剧下降。随着市场上仓位更清楚以及币价在 83-85 千美元非常窄的区间内找到平衡，实际波动率在上周大部分时间锁定在 30 多的水平。隐含波动率在复活节假期前随着市场卖出大幅下降，之后随着周末结束以及币价显示上涨的动向自然回调。尽管其他市场仍然比以往更加波动，但比特币开始与其他资产解除相关性，尤其是标普指数。如果这种情况继续持续下去，会进一步对期限曲线远端产生影响并导致比特币波动率调低。这对比特币作为美元及其资产的多样化替代至关重要。
BTC 偏度/峰度
短期偏度的价格从极度偏向下方逐渐回归平坦，与币价在周一上涨以及实际波动率的提高表现一致。但总的来说市场在当前的点位附近呆的更舒服，因为尽管隐含波动率在一天内的到期日上出现了 5% 的涨势，更远端并没有受到很大的影响，暗示市场在当前价格区域有多头头寸，同时我们也看到一些长期玩家在币价抬高时重新开始布置备兑认购头寸。随着隐含波动率定价调低以及币价稳定在 82-90 千美元的技术区间后在两边翼侧的卖家，峰度被大范围压低。但如果该范围突破，我们预计会看到实际波动率（以及隐含波动率）的大幅上涨，因此在当前的环境中考虑到现货的技术指标，以及非常高的实际波动率波动，偏度和现货之间的相关性，我们依然建议持有翼侧头寸。
祝大家本周好运！
SignalPlus宏观分析特别版：The Times They Are a-Changin'
Trump 的第二任期即将满一百天，但与几个月前相比，地缘政治局势已经有了翻天覆地的变化。问题已不再是美国是否会与世界脱钩，而是会「如何」脱钩；而美国在美元作为全球储备货币体系中的「过度特权」（exorbitant privilege）也开始面临实质性的挑战。
资产间的相关性正在瓦解，资本流动开始反向运行，Bitcoin（终于）开始与股票出现明显分歧。总统甚至扬言要把美联储主席当作《谁是接班人 / 学徒》的参赛者对待，美国大型捐赠基金则在行业最艰困的时刻大举抛售流动性不足的私募股权资产。我们是否已真正来到金融史上的一个关键转折点？
美元避险资产
当下最受市场关注的问题之一——美元与美债是否已失去其长期以来的避险资产地位？Trump 是否对战后建立的全球安全与金融体系造成了无法挽回的结构性损害？
投资者正大幅撤出美元资产、转向欧元与日圆，同时也抛售美股，转而配置中国股票。市场对「美国例外论」终结的不确定性导致美元指数跌至三年低点，而密西根大学消费者信心指数也因通胀担忧加剧而降至近乎历史低点。
外国投资者对美股的配置也大幅放缓，过去三个月 ETF 的资金流入几乎归零。
同时，宏观资产相关性也正在瓦解，日元大幅升值（美元兑日元 ～ 140），但日经指数却不跌反升，表示这波日元升值不是典型的套利交易平仓所驱动，而是美元走弱的结果。
而最重要的「已知的未知数」仍是美国国债， 10 年期美债收益率在美元、股市和基础经济走弱的背景下走升，这种走势看起来就像新兴市场。虽然我们不同意这种说法，但不可否认，当前美国金融形势正在收紧，而债券并未发挥其对冲风险的功能。在 Trump 当局的关税博弈降温之前，市场恐怕难以找到清晰的解法。
过去六个月，外国投资者持续减码美债，各国央行可能正在抛售美元资产，以捍卫本国货币走势
尽管近期美股大幅回档，但相较于新兴市场及其他国际股市仍具显著溢价，其他市场自全球金融危机以来几乎毫无进展（就估值倍数而言）。鉴于贸易战不太可能让任何国家完全得利，我们不认为外国市场能够单靠自身表现缩小与美股的估值差距，在这样的情况下，若美股最终「向下修正」以缩小估值差距，意味著财富毁灭的结果，并非市场乐见的正面发展。市场应该谨慎以对，毕竟愿望成真未必是好事。
贸易协议的不确定性
关税风波仍在继续，美国总统 Trump 一如往常在强硬威胁与即将达成协议之间摇摆不定。上周五他声称「对与欧盟达成贸易协议非常有信心……将与中国达成良好协议……每个人都在我的优先清单上」，一度推升风险资产反弹，但后续进展有限，因为首份贸易协议仍然遥遥无期。
我们仍认为，表面上的关税数字不如初步协议中所设下的「最低税率」重要，更令人担忧的是，美国至今仍无法与日本达成初步协议，这显示出谈判目标与范畴可能尚未明确。
不过，继中国国家主席习近平访问东南亚后，美国也预计将于本周与日本、南韩、泰国与印度在 IMF 春季会议期间进行双边贸易会谈。据报导，英国亦有望于三周内与美国敲定协议。密切关注这几周是否能出现任何具体进展。
《谁是接班人 / 学徒》第二季
「美联储主席 Jerome Powell 总是慢半拍且错误百出，昨天又发表了一份典型的『灾难』报告……我等不及要把他撤职了！」「美联储应该为了美国人民把利率降下来，这是他唯一能干的事……我对他很不满，如果我想让他下台，相信我，他很快就会走人。」 -- Trump via Truth Social, 17 Apri l2 025
「如果美联储主席知道自己在做什么，利率早该降下来了。他应该马上降息。」-- Trump at the Oval Office on 19 Apri l2 025
「物价像我预测的那样顺利下降，基本上几乎没有什么通胀，但若『慢半拍先生』不赶快降息，经济有可能就会放缓。欧洲都已经降息七次了。Powell 总是动作太慢，但是在选举期间帮 Biden 以及后来的贺锦丽的时候，他降息的动作可是很快的。」-- Trump via Truth Social, 21 Apri l2 025
尽管先前白宫曾声称愿意承受一定的经济阵痛以应对贸易战，Trump 却又回到了他熟悉的剧本，将矛头指向美联储，批评其未能更快降息。
虽然我们认同在金融形势放松的情况下压低长天期利率确实为明智之举，但在美元走软和进口成本拉动通胀的背景下，敦促美联储降息似乎没有任何好处。
市场似乎同意这一观点，SPX 指数周一下跌 2% ，而收益率再次走高，市场参与者显然不认同最新的威胁言论。
另一方面，美联储主席 Powell 对局势泰然处之，并采取专业应对，坚定维护美联储的独立性：
「美联储的独立性，在华盛顿及国会中得到广泛的理解与支持。」「人们想说什么就说什么，没关系。这没问题，但我们的决策完全不受政治或其他外在因素干扰。」-- Powell at the Economic Club of Chicago, 17 Apr 2025
尽管如此，市场对经济放缓的担忧正在加剧，利率市场定价反映的年内降息次数远高于美联储的预测 ( 4 vs 2)。在这样的背景下，我们认为总统再对美联储施压并不明智，但回顾过去两个月，更出格的言论也不是没听过。
经济放缓迫在眉睫
从某些指标来看，当前经济政策的不确定性已经达到有史以来的最高水平，甚至超过了疫情初期。这种不确定性导致企业前景大幅下滑，纽约联储制造业调查显示，商业活动预期已降至十多年来的最低水平。
子指标也显示出类似的情况。前瞻性的出货与资本支出指标大幅下滑，而支付价格则明显上升。与此同时，企业盈利也持续遭到下修，盈利增长遭遇压缩，为股市蒙上了一层阴影。
毒药丸（Poison Pill）
尽管市场一向习惯听从官员说法，但所谓的「Trump 2.0 交易」迄今为止堪称灾难，多数政策叙事最终都导致了显著的亏损。一张图胜过千言万语：
一朝被蛇咬，十年怕井绳。对于 Trump 的言论，市场在未来一段时间内恐怕不会轻易照单全收。
勇者还是炮灰？
虽然对冲基金在 2025 年因为遭遇重大亏损而忙于去杠杆、降低风险，散户投资者却反其道而行，过去两周杠杆型 Nasdaq ETF 出现破纪录的资金流入。
有充分的证据表明，在过去 5 年里，散户和被动资金的表现远远优于主动型资金和专业基金经理人，历史是否会再次重演，尽管目前看来令人怀疑？
在散户加码之际，相当一部分企业已下调盈利预期，SPX 指数的市场深度（流动性）已接近历史低点
黄金闪耀再现
黄金这波涨势几乎是一口气补上了过去十年的落后，自 2024 年初以来现货价格已上涨约 150% ，随著投资者在这个颠倒的世界中寻求资本避风港，近期黄金更是呈现垂直拉升的势头。
讽刺的是，Trump 总统近日在社群媒体上发表了一则寓意深长的评论：「拥有黄金的人，才能制定规则」，可能指的是他的谈判策略，进一步将黄金现货价格推高至 3, 400 以上的新高。
此外，数据显示这波金价上涨主要发生在亚洲时段，表明可能有来自官方或央行的资金流，正在从美元转向其他避险资产。与过往相比，美元的脱钩现象似乎更加明显。
BTC 叙事重启 - 不再只是 Nasdaq，但还不是黄金
与美元脱钩可能会使 BTC 作为价值储存手段的长期多头叙事再度被市场关注。尽管我们过去一年也曾批评 BTC 越来越像一个高杠杆版的 Nasdaq 指数，但近期它终于开始展现出与股市脱钩的迹象。上周美股整体表现疲弱，但 BTC 价格仍逼近 9 万美元区间。
当然，我们也不能过于乐观。从年初至今，BTC 的表现仍明显落后于现货黄金，因此目前最多只能说它正逐步演变成黄金与杠杆 Nasdaq 的混合体，不过这样的发展也已胜过「TQQQ 的美化版」这样的定位。
JPM 数据显示，近期黄金期货仓位大幅增加，而 BTC 的资金流则停滞不前。若要真正兑现 BTC 作为避险资产的前景，市场仍需观察资金是否会重新回流。
美国捐赠基金的小幅冲击
除了在国际上发出威胁之外，Trump 政府近期也在国内与美国捐赠基金展开角力，其中以哈佛为代表，这可能会对市场流动性产生负面影响。
有报导指出，耶鲁大学的捐赠基金将出售约 60 亿美元的私募股权部位，而这正值私募市场流动性陷入历史低点、投资回报疲弱的艰难阶段。
非美观察者可能没有意识到美国捐赠基金体系的规模和重要性，这些基金历来是资本市场中最具影响力的「永久」持有者之一。持续的政治斗争是否将导致其投资放缓，甚至改变其资本配置结构？与 Trump 政府打交道，生活永远不会无聊。时代确实正在改变…
祝各位本周交易顺利！
资产间的相关性正在瓦解，资本流动开始反向运行，Bitcoin（终于）开始与股票出现明显分歧。总统甚至扬言要把美联储主席当作《谁是接班人 / 学徒》的参赛者对待，美国大型捐赠基金则在行业最艰困的时刻大举抛售流动性不足的私募股权资产。我们是否已真正来到金融史上的一个关键转折点？
美元避险资产
当下最受市场关注的问题之一——美元与美债是否已失去其长期以来的避险资产地位？Trump 是否对战后建立的全球安全与金融体系造成了无法挽回的结构性损害？
投资者正大幅撤出美元资产、转向欧元与日圆，同时也抛售美股，转而配置中国股票。市场对「美国例外论」终结的不确定性导致美元指数跌至三年低点，而密西根大学消费者信心指数也因通胀担忧加剧而降至近乎历史低点。
外国投资者对美股的配置也大幅放缓，过去三个月 ETF 的资金流入几乎归零。
同时，宏观资产相关性也正在瓦解，日元大幅升值（美元兑日元 ～ 140），但日经指数却不跌反升，表示这波日元升值不是典型的套利交易平仓所驱动，而是美元走弱的结果。
而最重要的「已知的未知数」仍是美国国债， 10 年期美债收益率在美元、股市和基础经济走弱的背景下走升，这种走势看起来就像新兴市场。虽然我们不同意这种说法，但不可否认，当前美国金融形势正在收紧，而债券并未发挥其对冲风险的功能。在 Trump 当局的关税博弈降温之前，市场恐怕难以找到清晰的解法。
过去六个月，外国投资者持续减码美债，各国央行可能正在抛售美元资产，以捍卫本国货币走势
尽管近期美股大幅回档，但相较于新兴市场及其他国际股市仍具显著溢价，其他市场自全球金融危机以来几乎毫无进展（就估值倍数而言）。鉴于贸易战不太可能让任何国家完全得利，我们不认为外国市场能够单靠自身表现缩小与美股的估值差距，在这样的情况下，若美股最终「向下修正」以缩小估值差距，意味著财富毁灭的结果，并非市场乐见的正面发展。市场应该谨慎以对，毕竟愿望成真未必是好事。
贸易协议的不确定性
关税风波仍在继续，美国总统 Trump 一如往常在强硬威胁与即将达成协议之间摇摆不定。上周五他声称「对与欧盟达成贸易协议非常有信心……将与中国达成良好协议……每个人都在我的优先清单上」，一度推升风险资产反弹，但后续进展有限，因为首份贸易协议仍然遥遥无期。
我们仍认为，表面上的关税数字不如初步协议中所设下的「最低税率」重要，更令人担忧的是，美国至今仍无法与日本达成初步协议，这显示出谈判目标与范畴可能尚未明确。
不过，继中国国家主席习近平访问东南亚后，美国也预计将于本周与日本、南韩、泰国与印度在 IMF 春季会议期间进行双边贸易会谈。据报导，英国亦有望于三周内与美国敲定协议。密切关注这几周是否能出现任何具体进展。
《谁是接班人 / 学徒》第二季
「美联储主席 Jerome Powell 总是慢半拍且错误百出，昨天又发表了一份典型的『灾难』报告……我等不及要把他撤职了！」「美联储应该为了美国人民把利率降下来，这是他唯一能干的事……我对他很不满，如果我想让他下台，相信我，他很快就会走人。」 -- Trump via Truth Social, 17 Apri l2 025
「如果美联储主席知道自己在做什么，利率早该降下来了。他应该马上降息。」-- Trump at the Oval Office on 19 Apri l2 025
「物价像我预测的那样顺利下降，基本上几乎没有什么通胀，但若『慢半拍先生』不赶快降息，经济有可能就会放缓。欧洲都已经降息七次了。Powell 总是动作太慢，但是在选举期间帮 Biden 以及后来的贺锦丽的时候，他降息的动作可是很快的。」-- Trump via Truth Social, 21 Apri l2 025
尽管先前白宫曾声称愿意承受一定的经济阵痛以应对贸易战，Trump 却又回到了他熟悉的剧本，将矛头指向美联储，批评其未能更快降息。
虽然我们认同在金融形势放松的情况下压低长天期利率确实为明智之举，但在美元走软和进口成本拉动通胀的背景下，敦促美联储降息似乎没有任何好处。
市场似乎同意这一观点，SPX 指数周一下跌 2% ，而收益率再次走高，市场参与者显然不认同最新的威胁言论。
另一方面，美联储主席 Powell 对局势泰然处之，并采取专业应对，坚定维护美联储的独立性：
「美联储的独立性，在华盛顿及国会中得到广泛的理解与支持。」「人们想说什么就说什么，没关系。这没问题，但我们的决策完全不受政治或其他外在因素干扰。」-- Powell at the Economic Club of Chicago, 17 Apr 2025
尽管如此，市场对经济放缓的担忧正在加剧，利率市场定价反映的年内降息次数远高于美联储的预测 ( 4 vs 2)。在这样的背景下，我们认为总统再对美联储施压并不明智，但回顾过去两个月，更出格的言论也不是没听过。
经济放缓迫在眉睫
从某些指标来看，当前经济政策的不确定性已经达到有史以来的最高水平，甚至超过了疫情初期。这种不确定性导致企业前景大幅下滑，纽约联储制造业调查显示，商业活动预期已降至十多年来的最低水平。
子指标也显示出类似的情况。前瞻性的出货与资本支出指标大幅下滑，而支付价格则明显上升。与此同时，企业盈利也持续遭到下修，盈利增长遭遇压缩，为股市蒙上了一层阴影。
毒药丸（Poison Pill）
尽管市场一向习惯听从官员说法，但所谓的「Trump 2.0 交易」迄今为止堪称灾难，多数政策叙事最终都导致了显著的亏损。一张图胜过千言万语：
一朝被蛇咬，十年怕井绳。对于 Trump 的言论，市场在未来一段时间内恐怕不会轻易照单全收。
勇者还是炮灰？
虽然对冲基金在 2025 年因为遭遇重大亏损而忙于去杠杆、降低风险，散户投资者却反其道而行，过去两周杠杆型 Nasdaq ETF 出现破纪录的资金流入。
有充分的证据表明，在过去 5 年里，散户和被动资金的表现远远优于主动型资金和专业基金经理人，历史是否会再次重演，尽管目前看来令人怀疑？
在散户加码之际，相当一部分企业已下调盈利预期，SPX 指数的市场深度（流动性）已接近历史低点
黄金闪耀再现
黄金这波涨势几乎是一口气补上了过去十年的落后，自 2024 年初以来现货价格已上涨约 150% ，随著投资者在这个颠倒的世界中寻求资本避风港，近期黄金更是呈现垂直拉升的势头。
讽刺的是，Trump 总统近日在社群媒体上发表了一则寓意深长的评论：「拥有黄金的人，才能制定规则」，可能指的是他的谈判策略，进一步将黄金现货价格推高至 3, 400 以上的新高。
此外，数据显示这波金价上涨主要发生在亚洲时段，表明可能有来自官方或央行的资金流，正在从美元转向其他避险资产。与过往相比，美元的脱钩现象似乎更加明显。
BTC 叙事重启 - 不再只是 Nasdaq，但还不是黄金
与美元脱钩可能会使 BTC 作为价值储存手段的长期多头叙事再度被市场关注。尽管我们过去一年也曾批评 BTC 越来越像一个高杠杆版的 Nasdaq 指数，但近期它终于开始展现出与股市脱钩的迹象。上周美股整体表现疲弱，但 BTC 价格仍逼近 9 万美元区间。
当然，我们也不能过于乐观。从年初至今，BTC 的表现仍明显落后于现货黄金，因此目前最多只能说它正逐步演变成黄金与杠杆 Nasdaq 的混合体，不过这样的发展也已胜过「TQQQ 的美化版」这样的定位。
JPM 数据显示，近期黄金期货仓位大幅增加，而 BTC 的资金流则停滞不前。若要真正兑现 BTC 作为避险资产的前景，市场仍需观察资金是否会重新回流。
美国捐赠基金的小幅冲击
除了在国际上发出威胁之外，Trump 政府近期也在国内与美国捐赠基金展开角力，其中以哈佛为代表，这可能会对市场流动性产生负面影响。
有报导指出，耶鲁大学的捐赠基金将出售约 60 亿美元的私募股权部位，而这正值私募市场流动性陷入历史低点、投资回报疲弱的艰难阶段。
非美观察者可能没有意识到美国捐赠基金体系的规模和重要性，这些基金历来是资本市场中最具影响力的「永久」持有者之一。持续的政治斗争是否将导致其投资放缓，甚至改变其资本配置结构？与 Trump 政府打交道，生活永远不会无聊。时代确实正在改变…
祝各位本周交易顺利！
BTC波动率2周回顾(三月31日-四月14日)
关键指标：(三月 31 日 下午四点 -> 四月 14 日 下午四点 香港时间)
BTC 对 USD 上涨 3% ( 82 千美元->84.45 千美元), ETH 对 USD 下跌 11.1% ( 1, 800->1, 620)
过去两周内尽管其他市场表现一片混乱，比特币价格表现相当坚挺。上周币价两次触及 74 千美元这个自去年美国大选结束后形成的初始阻力位，随后突破 1 月以来的中期下行区间。现在被卡在 81.8-82.3 千美元的强力支撑区域内，头顶上强力阻力位在 88-90 千美元之间。总体而言，技术指标显示未来几周内比特币价格可能在 82-88 千美元的范围内横盘整理，当前市场上的仓位看起来也更加干净。如果 74 千美元的双底继续保持，标志着自大选以来的下跌修正期结束，并为币价在接下来一个月内上涨至 115-120 千美元铺平道路。
市场主题
过去两周全球市场都出现了极端的波动。特朗普的对等关税政策超过了最鹰派的预期，尤其是其对中国施压最终演变成了报复性升级导致双方关税都超过了 100% ，换而言之让两国之间不再可能进行贸易往来。VIX 恐慌指数从 4 月初的 20 飙升至将近 60 的高点，市场在努力消化关税事件带来的影响。特朗普花了一周的时间试图把各国拉到谈判桌前，但最终未能撼动立场。由于美债市场十分脆弱，特朗普宣布对除中国外的其他国家进行为期 90 天的关税暂缓，缓解了市场的情绪。VIX 指数在上周收盘时回到 40 以下。这一事件的影响不局限于股票市场，实际上市场在关税政策宣布后十分抗拒美国资产，导致 DXY 美元指数仅在四月份就下跌了近 5% 。而一度被视为“避险资产”的长期美国国债也出现抛售，类似于一场“新兴资产危机”。据估计，全球持有的未对冲美元资产超过 10 万亿美元。因此，尽管美元价值调整的速度已经放缓，但鉴于市场在重新调整川普时代的资产对冲，这一趋势不可避免。至于加密货币，最近一段时间基本受资产波动的影响。比特币数次下探 74-75 千美元的区间，同时以太坊上出现了大幅爆仓并短暂下跌到 1, 400 。但随着 90 天关税暂停和 VIX 指数下跌，股票市场情况好转，比特币开始重新站稳脚跟，与传统市场表现出差异化的趋势。最终，我们仍需要更持续稳定的宏观背景支持比特币上涨到 88-90 千美元，下方我们需要美股新低或者 VIX 指数新高币价才会跌破 74 千美元。总体来看币价目前处于复活节前稳定横盘。
BTC ATM 隐含波动率
过去两周比特币隐含波动率随着股票市场的波动剧烈波动。币价下方看起来并没有很多人买波动率，除了一些战略上的短期保护需求。因此，随着实际波动率激增，只有短期合约的隐含波动率上扬，进而导致整个期限曲线倒挂。伴随着 VIX 指数在本周结尾逐渐安稳，以及美债找到平衡点，加密货币市场在接下来 90 天内出现更高的波动基本不太可能。因此我们预计随着币价在区间内稳定，会在两侧都看到大量的卖出。如果股市或者利率市场出现进一步的混乱，央行干预的风险会上升（包括潜在的量化宽松），这些尾部风险可能会再次推高加密货币的波动率。
BTC 偏度/峰度
随着 VIX 每次上涨或者美股下跌，偏度的价格激烈地偏向币价下方。因此当前比特币币价和标普指数保持相当高的相关性，同时比特币的币价对波动率相关性和标普指数也如出一辙。在四月到期日之外偏度的下斜没那么明显，因此市场上并没有非常大的结构性下行对冲需求，但我们确实也在市场上看到了一些六月 60-70 千美元看跌期权的买家。峰度以基本不变结束本周，尽管隐含波动率的波动相当剧烈，以及币价与偏度的高度相关性（币价下跌时偏度极度下跌，币价回归时偏度回归）。总体看最近币价多在局部波动，同时相对稳定在 74-90 千美元的中期区间内，因此市场对买翼侧不是很感兴趣。结构性来看我们仍然认为翼侧的价格过低，基于相当波动的波动率以及现货对偏度的动态表现。
祝你下周好运！
BTC 对 USD 上涨 3% ( 82 千美元->84.45 千美元), ETH 对 USD 下跌 11.1% ( 1, 800->1, 620)
过去两周内尽管其他市场表现一片混乱，比特币价格表现相当坚挺。上周币价两次触及 74 千美元这个自去年美国大选结束后形成的初始阻力位，随后突破 1 月以来的中期下行区间。现在被卡在 81.8-82.3 千美元的强力支撑区域内，头顶上强力阻力位在 88-90 千美元之间。总体而言，技术指标显示未来几周内比特币价格可能在 82-88 千美元的范围内横盘整理，当前市场上的仓位看起来也更加干净。如果 74 千美元的双底继续保持，标志着自大选以来的下跌修正期结束，并为币价在接下来一个月内上涨至 115-120 千美元铺平道路。
市场主题
过去两周全球市场都出现了极端的波动。特朗普的对等关税政策超过了最鹰派的预期，尤其是其对中国施压最终演变成了报复性升级导致双方关税都超过了 100% ，换而言之让两国之间不再可能进行贸易往来。VIX 恐慌指数从 4 月初的 20 飙升至将近 60 的高点，市场在努力消化关税事件带来的影响。特朗普花了一周的时间试图把各国拉到谈判桌前，但最终未能撼动立场。由于美债市场十分脆弱，特朗普宣布对除中国外的其他国家进行为期 90 天的关税暂缓，缓解了市场的情绪。VIX 指数在上周收盘时回到 40 以下。这一事件的影响不局限于股票市场，实际上市场在关税政策宣布后十分抗拒美国资产，导致 DXY 美元指数仅在四月份就下跌了近 5% 。而一度被视为“避险资产”的长期美国国债也出现抛售，类似于一场“新兴资产危机”。据估计，全球持有的未对冲美元资产超过 10 万亿美元。因此，尽管美元价值调整的速度已经放缓，但鉴于市场在重新调整川普时代的资产对冲，这一趋势不可避免。至于加密货币，最近一段时间基本受资产波动的影响。比特币数次下探 74-75 千美元的区间，同时以太坊上出现了大幅爆仓并短暂下跌到 1, 400 。但随着 90 天关税暂停和 VIX 指数下跌，股票市场情况好转，比特币开始重新站稳脚跟，与传统市场表现出差异化的趋势。最终，我们仍需要更持续稳定的宏观背景支持比特币上涨到 88-90 千美元，下方我们需要美股新低或者 VIX 指数新高币价才会跌破 74 千美元。总体来看币价目前处于复活节前稳定横盘。
BTC ATM 隐含波动率
过去两周比特币隐含波动率随着股票市场的波动剧烈波动。币价下方看起来并没有很多人买波动率，除了一些战略上的短期保护需求。因此，随着实际波动率激增，只有短期合约的隐含波动率上扬，进而导致整个期限曲线倒挂。伴随着 VIX 指数在本周结尾逐渐安稳，以及美债找到平衡点，加密货币市场在接下来 90 天内出现更高的波动基本不太可能。因此我们预计随着币价在区间内稳定，会在两侧都看到大量的卖出。如果股市或者利率市场出现进一步的混乱，央行干预的风险会上升（包括潜在的量化宽松），这些尾部风险可能会再次推高加密货币的波动率。
BTC 偏度/峰度
随着 VIX 每次上涨或者美股下跌，偏度的价格激烈地偏向币价下方。因此当前比特币币价和标普指数保持相当高的相关性，同时比特币的币价对波动率相关性和标普指数也如出一辙。在四月到期日之外偏度的下斜没那么明显，因此市场上并没有非常大的结构性下行对冲需求，但我们确实也在市场上看到了一些六月 60-70 千美元看跌期权的买家。峰度以基本不变结束本周，尽管隐含波动率的波动相当剧烈，以及币价与偏度的高度相关性（币价下跌时偏度极度下跌，币价回归时偏度回归）。总体看最近币价多在局部波动，同时相对稳定在 74-90 千美元的中期区间内，因此市场对买翼侧不是很感兴趣。结构性来看我们仍然认为翼侧的价格过低，基于相当波动的波动率以及现货对偏度的动态表现。
祝你下周好运！
SignalPlus 宏观分析特别版：Red Light, Green Light
经历了一整周美国对其他国家展开激烈地缘政治攻势后，市场终于迎来了一个不错的结尾，Trump 总统似乎做出了重大让步，宣布智慧型手机、电脑与其他电子设备将被排除在对等关税之外。美国海关与边境保护局也随后表示，这些商品也将被排除在对大多数国家征收的 10% 全球关税之外。
中国政府对此积极回应，表示此举是「朝著纠正华盛顿错误行为和取消其余关税迈出的一小步」。
风险资产对此反应热烈，Nasdaq 指数上涨 1.5% ，中国股市于亚洲早盘大涨超过 3% 。即使商务部长 Lutnick 及 Trump 政府随后收回一些言论，也未能减弱风险偏好情绪，投资者谨慎地期待最糟糕的关税风暴已暂时告一段落。
尽管风险市场出现了不错的反弹，但美国资产在整个关税风波中已经遭受了显著冲击，上周美元下跌了约 3% ， 10 年期美债收益率飙升近 60 个基点。根据花旗的报告，历史上曾出现约 13 次类似情况，即美元贬值超过 2% 、而 10 年期收益率上升超过 30 个基点，包括 1970 年代末的滞胀危机、 1980 年代初的 Volcker shock，以及 2010 年代初的欧元区危机。从历史经验来看，SPX 指数在之后大多出现了两位数的反弹，但这次的情况是否有所不同？唯有时间能给出答案。
过去一个月，国际官方机构对美股的净需求大幅下滑，各国央行为因应美国关税政策而减持美元资产。然而，散户对美国与中国股市的需求依然稳健，投资者普遍处于「逢低买进」的模式，这在一定程度上抵消了对冲基金的激进抛售，这些来自对冲基金的抛售压力将美国股市推入了深度超卖区域。
撇除关税，对股市而言最关键的问题是美国经济是否正迈向衰退。知名金融人士已开始发出警告，表示美国经济恐将在短期内陷入衰退，赌盘对 2025 年出现衰退的概率预测为 40% 至 60% 。这究竟是华尔街为了说服总统收敛贸易强硬立场而操作出来的恐吓手段？还是对经济前景的真实担忧？我们的观点是，其实这两者的分野并不重要，因为市场情绪往往才是塑造现实的关键，而非相反。
随著美股财报季逐渐升温，市场焦点将转向估值面，而任何对合理市值的考量最终都将取决于美国经济是否落入衰退。目前 SPX 的远期市盈率落在 19 倍左右，属于历史区间范围内，但若进一步下修至 15 倍左右的水平，意味著未来有机会进一步下跌 25% 至 30% 。
然而，如果经济确实陷入衰退，企业盈利进一步下滑 15% 至 20% ，那么 SPX 的估值可能会跌至 4000 点以下，在财报季开始前，市场对企业 EPS 的预估已经开始下修。
除了股市之外，上周市场最大的担忧实际上来自固定收益市场的剧烈抛售，这也让市场开始质疑，Trump 政府的激进举措是否已经损害了美国国债作为全球避险资产的地位。市场担忧外国央行为因应关税问题而抛售美债，美债收益率出现逾 20 年来最大单周涨幅，据传上周三以日本为首的美债抛售正是促使 Trump 做出首次关税让步的导火线。
尽管市场对中国大举抛售美债充满各种猜测与担忧，但我们对这种说法仍持保留态度。首先，中国持有的美债规模在过去十年已持续下降，其次，近期大部分的损失都集中在长天期债券（20-30 年期债券），而实际上，各国央行对这部分的持有比例非常低。
无论是谁最先抛售（我们推测可能是日本的寿险公司与养老金），美元走弱与 10 年期美债收益率飙升的情况确实令人担忧，并释放出潜在的预警讯号。资本帐盈余与经常帐赤字本应相辅相成，因此一旦后者开始正常化，意味著可回流至债务融资市场的美元将变得更少。
更雪上加霜的是，密西根大学的消费者通胀预期出现跳升，与近期的基本面数据出现分歧，让美联储与债市参与者的处境变得更加棘手。市场开始质疑，在面对新一轮关税所带来的通胀压力时，美联储是否仍有余地维持鸽派立场，也因此，短天期利率定价在过去一周重新走高（更少降息）。
这波市场动荡反而意外地让加密货币成了受益者，在这波避险情绪中，股市的波动率反而高于 BTC。此外，各国之间采取「以邻为壑」的关税政策，也推动现货黄金创下历史新高，BTC 也趁机重拾其久违的「价值储存」叙事定位。
从技术面来看，BTC 已成功突破今年以来的趋势线，有望进一步挑战 90-95 k 美元区间。此外，这也是数月以来首次看到 memecoins 与 alcoins 重拾动能，多个原生社群热爱的 memecoins 在过去一周出现超过 100% 的涨幅。
最后，从长期结构性基本面来看，市场仍有理由相信加密货币资产价格将持续走高。根据《华尔街日报》报导，Binance 正积极寻求与美国政府及 Trump 旗下的加密货币企业达成交易，以换取更宽松的监管环境。与此同时，Bloomberg 报导指出，市场对于永续合约在美国交易所上市的预期正快速升温，预计未来几个季度将会推出，将其与现有离岸平台提供的产品看齐，大幅提升美国受监管场所的杠杆工具和次级流动性，加快主流采用的整体进程。
中国政府对此积极回应，表示此举是「朝著纠正华盛顿错误行为和取消其余关税迈出的一小步」。
风险资产对此反应热烈，Nasdaq 指数上涨 1.5% ，中国股市于亚洲早盘大涨超过 3% 。即使商务部长 Lutnick 及 Trump 政府随后收回一些言论，也未能减弱风险偏好情绪，投资者谨慎地期待最糟糕的关税风暴已暂时告一段落。
尽管风险市场出现了不错的反弹，但美国资产在整个关税风波中已经遭受了显著冲击，上周美元下跌了约 3% ， 10 年期美债收益率飙升近 60 个基点。根据花旗的报告，历史上曾出现约 13 次类似情况，即美元贬值超过 2% 、而 10 年期收益率上升超过 30 个基点，包括 1970 年代末的滞胀危机、 1980 年代初的 Volcker shock，以及 2010 年代初的欧元区危机。从历史经验来看，SPX 指数在之后大多出现了两位数的反弹，但这次的情况是否有所不同？唯有时间能给出答案。
过去一个月，国际官方机构对美股的净需求大幅下滑，各国央行为因应美国关税政策而减持美元资产。然而，散户对美国与中国股市的需求依然稳健，投资者普遍处于「逢低买进」的模式，这在一定程度上抵消了对冲基金的激进抛售，这些来自对冲基金的抛售压力将美国股市推入了深度超卖区域。
撇除关税，对股市而言最关键的问题是美国经济是否正迈向衰退。知名金融人士已开始发出警告，表示美国经济恐将在短期内陷入衰退，赌盘对 2025 年出现衰退的概率预测为 40% 至 60% 。这究竟是华尔街为了说服总统收敛贸易强硬立场而操作出来的恐吓手段？还是对经济前景的真实担忧？我们的观点是，其实这两者的分野并不重要，因为市场情绪往往才是塑造现实的关键，而非相反。
随著美股财报季逐渐升温，市场焦点将转向估值面，而任何对合理市值的考量最终都将取决于美国经济是否落入衰退。目前 SPX 的远期市盈率落在 19 倍左右，属于历史区间范围内，但若进一步下修至 15 倍左右的水平，意味著未来有机会进一步下跌 25% 至 30% 。
然而，如果经济确实陷入衰退，企业盈利进一步下滑 15% 至 20% ，那么 SPX 的估值可能会跌至 4000 点以下，在财报季开始前，市场对企业 EPS 的预估已经开始下修。
除了股市之外，上周市场最大的担忧实际上来自固定收益市场的剧烈抛售，这也让市场开始质疑，Trump 政府的激进举措是否已经损害了美国国债作为全球避险资产的地位。市场担忧外国央行为因应关税问题而抛售美债，美债收益率出现逾 20 年来最大单周涨幅，据传上周三以日本为首的美债抛售正是促使 Trump 做出首次关税让步的导火线。
尽管市场对中国大举抛售美债充满各种猜测与担忧，但我们对这种说法仍持保留态度。首先，中国持有的美债规模在过去十年已持续下降，其次，近期大部分的损失都集中在长天期债券（20-30 年期债券），而实际上，各国央行对这部分的持有比例非常低。
无论是谁最先抛售（我们推测可能是日本的寿险公司与养老金），美元走弱与 10 年期美债收益率飙升的情况确实令人担忧，并释放出潜在的预警讯号。资本帐盈余与经常帐赤字本应相辅相成，因此一旦后者开始正常化，意味著可回流至债务融资市场的美元将变得更少。
更雪上加霜的是，密西根大学的消费者通胀预期出现跳升，与近期的基本面数据出现分歧，让美联储与债市参与者的处境变得更加棘手。市场开始质疑，在面对新一轮关税所带来的通胀压力时，美联储是否仍有余地维持鸽派立场，也因此，短天期利率定价在过去一周重新走高（更少降息）。
这波市场动荡反而意外地让加密货币成了受益者，在这波避险情绪中，股市的波动率反而高于 BTC。此外，各国之间采取「以邻为壑」的关税政策，也推动现货黄金创下历史新高，BTC 也趁机重拾其久违的「价值储存」叙事定位。
从技术面来看，BTC 已成功突破今年以来的趋势线，有望进一步挑战 90-95 k 美元区间。此外，这也是数月以来首次看到 memecoins 与 alcoins 重拾动能，多个原生社群热爱的 memecoins 在过去一周出现超过 100% 的涨幅。
最后，从长期结构性基本面来看，市场仍有理由相信加密货币资产价格将持续走高。根据《华尔街日报》报导，Binance 正积极寻求与美国政府及 Trump 旗下的加密货币企业达成交易，以换取更宽松的监管环境。与此同时，Bloomberg 报导指出，市场对于永续合约在美国交易所上市的预期正快速升温，预计未来几个季度将会推出，将其与现有离岸平台提供的产品看齐，大幅提升美国受监管场所的杠杆工具和次级流动性，加快主流采用的整体进程。
SignalPlus宏观分析特别版：The Art of the Deal
是「解放日」还是「清算日」？
宏观资产全面暴跌，Nasdaq 指数已经自高点回落近 25% ，美股大跌 4% ，中港股市今早更是重挫 9% ，市场正呈现现代版「黑色星期一」的迹象。最近这波抛售的导火线来自中国对美国的报复性措施（如稀土出口限制），但并未同时推出国内刺激措施来对冲影响。中国宣布自 4 月 10 日起对所有美国进口商品加征 34% 关税，并将 11 家美企纳入「不可靠实体名单」，还有其他针对性的反制举措。
现在的局势是否正演变为一场「比谁能承受更多痛苦而不先低头」的竞赛？是否各方都已押注过深、无法轻易退场？
美股正朝著史上最大的市值损失迈进，过去几天内已蒸发超过 5 万亿美元，自总统就职日以来损失已超过 10 万亿美元。这场动荡几乎无处可藏，市场对人民币贬值的担忧升温，美元兑人民币（USDCNH）急剧上升；日本国债收益率大幅下降 20 个基点，创下历史性反弹；美债市场定价则已开始反映今年底前将有 4.5 次降息（尽管 Powell 主席反驳市场预期）；而市场定价也同样预期欧洲央行将连续降息。
投资者反应也如预期，纷纷抛售手中的多头部位。华尔街报告指出，对冲基金的持仓出现史上最激进的卖压与去风险行为。根据摩根大通的数据，单是上周五，美国散户就净卖出超过 15 亿美元的股票部位。从市场情绪的角度来看，我们或许正从否认与愤怒的阶段过渡到接受现实的阶段。
资金压力也开始蔓延，花旗的「关键利率」指标（Keyrate）已接近突破 SVB 危机前的高点，信用利差开始扩大，日本与欧洲银行股上周五单日重挫超过 10% 。
那么在这波抛售中该关注什么呢？我们的基本立场是，这届政府是史上协调性最高的行政团队之一，他们从一开始就明确表态要「重设」全球化格局。我们认为，华尔街一直不愿意去真正面对和理解 Trump 政府的决心（就像当年错估美联储加息幅度），如今他们终于开始接受这个新双边关系的新时代。
“总统先生，我的哲学是，所有外国人都想占我们便宜，所以我们的责任就是要抢在他们之前占他们便宜。”-- John Connally，Nixon 政府时任财政部长， 1971 年。引言来源：Yanis Varoufakis。
年轻一点的币圈读者可能会以为这是美国政府首次如此「不讲道理」，试图出手干预全球秩序，为自身谋求优势，但事实远非如此。历史一再证明，美国会不惜扰乱传统盟友以扩大其霸权地位，或为了长远的经济实力承受短期的财政痛苦。
“让全球经济有序地解体，是 1980 年代的一个正当目标。”-- Paul Volcker， 1982 年 'Volcker Shock' 期间美联储主席，当时美联储激进加息导致经济衰退。引言来源：Yanis Varoufakis。
还记得当年美联储如何激进加息，将全球拖入衰退，间接导致日本在 90 年代陷入「失落的十年」吗？；又或者记得 Trump 早在 80 年代末出版《交易的艺术》（The Art of the Deal）时，就对美国制造业的衰落表达过强烈不满吗？
"我们是一个债务国，未来这几年肯定会发生些什么，因为你不可能一直持续亏损两千亿美元（当时美国的贸易赤字）。"1988 年 4 月，唐纳德·特朗普在奥普拉·温弗瑞秀上表示。
我们坚信，Trump 政府对这次重置非常认真，所谓的「Trump 看跌期权」从来不是针对股市，而是放在美债市场。首要任务是通过经济放缓与 DOGE 支出消减压低长天期收益率，以减轻美国政府的债务再融资负担。在美联储尚未明确转鸽的情况下， 10 年期美债收益率已下滑超过 80 个基点。到目前为止，一切都按剧本进行。
随著美国融资状况得到控制，政府现在可以采取更激进的地缘政治操作，削弱美元并争取时间，以启动一场将部分制造业重新迁回美国本土的漫长过程。
现阶段该计划处于所谓的「震慑」阶段，重点根本不是实际的贸易赤字规模，而是 Trump 通过关税手段迫使各国一个个重返谈判桌，我们已经看到越南、韩国与日本在寻求与 Trump 政府达成新的双边贸易安排，而 Trump 也对自己在一对一谈判中取得结构性优势的能力信心十足。
这从来就不是关于贸易逆差的问题。大家都明白，美国不可能在明天（甚至可能永远不会）完成产业回流，但这一切的真正核心，是要在全球新秩序下重新争取更有利的条款。
与此同时，对贸易伙伴国的经济冲击，将迫使这些国家的央行出手进行本币贬值或实施宽松政策，以支持本国经济，从而缓解美国进口物价的通胀压力。作为撤销关税的条件，我们预期美方可能会要求重要的关键零组件必须在美国制造、盟国需加购美方军备出口、或是增加对长天期美债的配置，以此作为谈判的交换筹码。
而对于那些不友善的贸易伙伴，这些关税能为美国国库创造额外收入，进一步提供美方更大的财政弹性来延续其强硬的谈判立场。
当然，这一切并非毫无风险。现任政府实际上是在押注，他们能够在融资成本下降的情况下使美元贬值，与经济放缓及可控的停滞性通胀达成某种平衡，而不至于丧失美元的全球主导地位。经济阵痛在所难免，但这是一场以 18 至 24 个月为时间视角，期望能带来美国结构性优势的赌局。而贸易伙伴无法预料的报复行动，也将对这一战略框架构成额外风险。
这种不确定性对于市场来说极具挑战。
考量到上述风险组合，美联储不太可能进行激进的降息或实施新一轮量化宽松，除非这些政策能与行政部门的战略性举措和时机保持一致，而这种政策相互依赖正是我们身处的现实环境。因此，种种迹象皆显示宏观市场目前已进入「熊市」模式，逢高抛售，投资者将被迫接受这个全新的格局与政策导向下的长期布局。这与其他国家主张短期吃苦以换取长期利益的策略其实如出一辙，我们面前的道路，注定不会轻松。
那加密货币呢？短暂的一刻，BTC 似乎与全球市场的抛售潮脱钩，上周五在全球股市大跌的情况下，BTC 还能守住 81 k 美元的关键水平，但这种「脱钩」也就仅止于此了。
加密货币价格最终还是「补跌」回到了股市的走势节奏。BTC 跌破 80 k 美元支撑位，全周下跌约 9% ，收在 75 k 美元，而 ETH 更是崩跌了 18% 。周日市场流动性低迷时引发一波清算潮，关于 BTC「价值储存」叙事的任何希望都得暂时搁置。
从长线角度看，技术图形或许显示 BTC 相对于全球股市已经产生突破，甚至有追上现货黄金表现的空间，但市场目前缺乏明显的催化剂，风险管理（也就是价格继续下跌）可能将继续主导市场，直到全球市场停止崩跌，只是不知道那会是什么时候。
目前各国领导人的谈判立场已走得太远，几乎没有任何可能的缓和空间，因此市场只得在不确定性与痛苦中自力求生，这也意味著市场很可能还会持续干扰和动摇投资者信心一段时间。
如果事情继续走向失控，各国领导人持续升高贸易冲突，导致资产价格成为无辜的陪葬品，那该怎么办？如果情况变得更糟，市场上还有谁能拿出足够的流动性来救场？有趣的是，传奇似乎还没退场呢…
这周看起来会非常难熬，祝各位读者操作顺利，保重资本，撑过波动！
宏观资产全面暴跌，Nasdaq 指数已经自高点回落近 25% ，美股大跌 4% ，中港股市今早更是重挫 9% ，市场正呈现现代版「黑色星期一」的迹象。最近这波抛售的导火线来自中国对美国的报复性措施（如稀土出口限制），但并未同时推出国内刺激措施来对冲影响。中国宣布自 4 月 10 日起对所有美国进口商品加征 34% 关税，并将 11 家美企纳入「不可靠实体名单」，还有其他针对性的反制举措。
现在的局势是否正演变为一场「比谁能承受更多痛苦而不先低头」的竞赛？是否各方都已押注过深、无法轻易退场？
美股正朝著史上最大的市值损失迈进，过去几天内已蒸发超过 5 万亿美元，自总统就职日以来损失已超过 10 万亿美元。这场动荡几乎无处可藏，市场对人民币贬值的担忧升温，美元兑人民币（USDCNH）急剧上升；日本国债收益率大幅下降 20 个基点，创下历史性反弹；美债市场定价则已开始反映今年底前将有 4.5 次降息（尽管 Powell 主席反驳市场预期）；而市场定价也同样预期欧洲央行将连续降息。
投资者反应也如预期，纷纷抛售手中的多头部位。华尔街报告指出，对冲基金的持仓出现史上最激进的卖压与去风险行为。根据摩根大通的数据，单是上周五，美国散户就净卖出超过 15 亿美元的股票部位。从市场情绪的角度来看，我们或许正从否认与愤怒的阶段过渡到接受现实的阶段。
资金压力也开始蔓延，花旗的「关键利率」指标（Keyrate）已接近突破 SVB 危机前的高点，信用利差开始扩大，日本与欧洲银行股上周五单日重挫超过 10% 。
那么在这波抛售中该关注什么呢？我们的基本立场是，这届政府是史上协调性最高的行政团队之一，他们从一开始就明确表态要「重设」全球化格局。我们认为，华尔街一直不愿意去真正面对和理解 Trump 政府的决心（就像当年错估美联储加息幅度），如今他们终于开始接受这个新双边关系的新时代。
“总统先生，我的哲学是，所有外国人都想占我们便宜，所以我们的责任就是要抢在他们之前占他们便宜。”-- John Connally，Nixon 政府时任财政部长， 1971 年。引言来源：Yanis Varoufakis。
年轻一点的币圈读者可能会以为这是美国政府首次如此「不讲道理」，试图出手干预全球秩序，为自身谋求优势，但事实远非如此。历史一再证明，美国会不惜扰乱传统盟友以扩大其霸权地位，或为了长远的经济实力承受短期的财政痛苦。
“让全球经济有序地解体，是 1980 年代的一个正当目标。”-- Paul Volcker， 1982 年 'Volcker Shock' 期间美联储主席，当时美联储激进加息导致经济衰退。引言来源：Yanis Varoufakis。
还记得当年美联储如何激进加息，将全球拖入衰退，间接导致日本在 90 年代陷入「失落的十年」吗？；又或者记得 Trump 早在 80 年代末出版《交易的艺术》（The Art of the Deal）时，就对美国制造业的衰落表达过强烈不满吗？
"我们是一个债务国，未来这几年肯定会发生些什么，因为你不可能一直持续亏损两千亿美元（当时美国的贸易赤字）。"1988 年 4 月，唐纳德·特朗普在奥普拉·温弗瑞秀上表示。
我们坚信，Trump 政府对这次重置非常认真，所谓的「Trump 看跌期权」从来不是针对股市，而是放在美债市场。首要任务是通过经济放缓与 DOGE 支出消减压低长天期收益率，以减轻美国政府的债务再融资负担。在美联储尚未明确转鸽的情况下， 10 年期美债收益率已下滑超过 80 个基点。到目前为止，一切都按剧本进行。
随著美国融资状况得到控制，政府现在可以采取更激进的地缘政治操作，削弱美元并争取时间，以启动一场将部分制造业重新迁回美国本土的漫长过程。
现阶段该计划处于所谓的「震慑」阶段，重点根本不是实际的贸易赤字规模，而是 Trump 通过关税手段迫使各国一个个重返谈判桌，我们已经看到越南、韩国与日本在寻求与 Trump 政府达成新的双边贸易安排，而 Trump 也对自己在一对一谈判中取得结构性优势的能力信心十足。
这从来就不是关于贸易逆差的问题。大家都明白，美国不可能在明天（甚至可能永远不会）完成产业回流，但这一切的真正核心，是要在全球新秩序下重新争取更有利的条款。
与此同时，对贸易伙伴国的经济冲击，将迫使这些国家的央行出手进行本币贬值或实施宽松政策，以支持本国经济，从而缓解美国进口物价的通胀压力。作为撤销关税的条件，我们预期美方可能会要求重要的关键零组件必须在美国制造、盟国需加购美方军备出口、或是增加对长天期美债的配置，以此作为谈判的交换筹码。
而对于那些不友善的贸易伙伴，这些关税能为美国国库创造额外收入，进一步提供美方更大的财政弹性来延续其强硬的谈判立场。
当然，这一切并非毫无风险。现任政府实际上是在押注，他们能够在融资成本下降的情况下使美元贬值，与经济放缓及可控的停滞性通胀达成某种平衡，而不至于丧失美元的全球主导地位。经济阵痛在所难免，但这是一场以 18 至 24 个月为时间视角，期望能带来美国结构性优势的赌局。而贸易伙伴无法预料的报复行动，也将对这一战略框架构成额外风险。
这种不确定性对于市场来说极具挑战。
考量到上述风险组合，美联储不太可能进行激进的降息或实施新一轮量化宽松，除非这些政策能与行政部门的战略性举措和时机保持一致，而这种政策相互依赖正是我们身处的现实环境。因此，种种迹象皆显示宏观市场目前已进入「熊市」模式，逢高抛售，投资者将被迫接受这个全新的格局与政策导向下的长期布局。这与其他国家主张短期吃苦以换取长期利益的策略其实如出一辙，我们面前的道路，注定不会轻松。
那加密货币呢？短暂的一刻，BTC 似乎与全球市场的抛售潮脱钩，上周五在全球股市大跌的情况下，BTC 还能守住 81 k 美元的关键水平，但这种「脱钩」也就仅止于此了。
加密货币价格最终还是「补跌」回到了股市的走势节奏。BTC 跌破 80 k 美元支撑位，全周下跌约 9% ，收在 75 k 美元，而 ETH 更是崩跌了 18% 。周日市场流动性低迷时引发一波清算潮，关于 BTC「价值储存」叙事的任何希望都得暂时搁置。
从长线角度看，技术图形或许显示 BTC 相对于全球股市已经产生突破，甚至有追上现货黄金表现的空间，但市场目前缺乏明显的催化剂，风险管理（也就是价格继续下跌）可能将继续主导市场，直到全球市场停止崩跌，只是不知道那会是什么时候。
目前各国领导人的谈判立场已走得太远，几乎没有任何可能的缓和空间，因此市场只得在不确定性与痛苦中自力求生，这也意味著市场很可能还会持续干扰和动摇投资者信心一段时间。
如果事情继续走向失控，各国领导人持续升高贸易冲突，导致资产价格成为无辜的陪葬品，那该怎么办？如果情况变得更糟，市场上还有谁能拿出足够的流动性来救场？有趣的是，传奇似乎还没退场呢…
这周看起来会非常难熬，祝各位读者操作顺利，保重资本，撑过波动！
BTC波动率周回顾(三月17-24日)
关键指标(三月 17 日 下午四点 -> 三月 24 日 下午四点 香港时间）
BTC对USD上涨 4.1% ( 83, 500 -> 86, 900 千美元)，ETH对USD上涨 8.9% ( 1, 900->2, 070)
BTC对USD 现货技术指标一览
随着币价相当稳定地在 81.5-87.5 千美元内波动，上周 BTC 的实际波动率终于开始下降。3 月 24 日市场看起来在试探二月底高点以来的下降趋势阻力线。如果向上跨过 87.5-88 千美元，币价会重新试探 91 千美元的阻力位，再往上 93 千美元会是一个阻力点；如果继续突破市场会有足够多的动量试探更为关键的 100 千美元阻力位。如果相反币价反势下跌，市场会在 80 千美元处遇到强力的支撑，随后延展至 77 千美元，并在回落过程中受到小量买盘支撑。突破 73.5 千美元的关键支撑后我们会面临更大的修正空间。一直下行到 60-65 千美元后我们目前的观点不再成立，预示迎来了更为复杂和长期的市场动荡。中期上我们继续看涨币价，预期在接下来的几个月或季度内会上涨至 115-125 千美元。
市场主题
市场在过去的一周相当平静。在周三的 FOMC 会议上鲍威尔的发言消除了鹰派可能性，VIX 指数最终回落至 20 的心理关口以下，以 19 结束本周（在两周前高达 29），再一次避免了政府停摆。风险资产周末进一步上扬，因为四月二日的关税消息透露可能会采取更有针对性的措施。尽管特朗普在这个问题上的行为非常难以预测，但目前有关关税政策的恐慌和悲观情绪已经被定价在风险资产中了，因此短期内市场对关税消息的结果反应会是不对称的（即对好消息的反应比持续的坏消息更大）。回到加密货币，上周五市场在得知特朗普会在纽约数字资产峰会上发表未计划演讲后重新激动了起来，但结果发现只是一个提前录制的五分钟视频。币价在短暂地上探 87 千美元之后在周末因为风险资产有降低的迹象而回调至 83 千美元，此后重新因为利好的关税新闻站上 87 千美元。ETH 也成功突破了空头阻碍，在周四突破了 2 千美元后继续显示有更加可持续的抬高。
BTC 隐含波动率
伴随币价在 81.5-87.5 千美元的区间内找到平衡，实际波动率进入静默期，并在过去的一周中逐步拉低隐含波动率。哪怕包含了 FOMC 和特朗普在 DAS 会议的演讲，周度高频实际波动率也降到了 40 点，差不多是二月以来的低点。总的来讲我们的观点是 BTC 的实际波动率会逐步降低到 30-40 的区间，但由于币价实际波动的波动还相当大，所以存在偶尔暴涨到 50-60 点的可能性。隐含波动率曲线期限结构因为前端下跌而急剧走陡，同时也拉低了曲线远端一直到九月底的隐含波动率。市场看起来是在把与政策波动相关的溢价拿走，因为短期的叙事逐渐变得陈旧，特朗普也没有显示对比特币价格特别关注的迹象。此外，由于 BTC 在标普指数表现相当差劲的情况下依然坚守住了 80 千美元关口，隐含波动率市场也逐步消除了美股 Beta 波动的考量，因为两者的实际相关性正在逐渐减弱，而且 VIX 指数也回落至 20 以下。
BTC 偏度/峰度
短期的偏度价格在本周逐渐恢复（从非常偏向下方回归），因为币价下方已经留有相当少可以清算的头寸，同时 BTC 价格在标普指数回撤时也守住了阵地。在期限更远端，由于市场对币价下方的卖出，偏度略微朝着上方调整。
峰度在本周随着隐含波动率的压缩和实际波动率波动的衰减而逐步下跌。市场上同时也看到了一些来自方向交易员的 1 x 2 比例看涨价差，这些交易同时卖出隐含波动率和峰度，进一步压低了翼侧的价格。我们预计峰度会在这里找到落脚点，任何对 80-90 千美元区间的突破都可能会导致实际波动率的抬升。
祝大家本周好运！
BTC对USD上涨 4.1% ( 83, 500 -> 86, 900 千美元)，ETH对USD上涨 8.9% ( 1, 900->2, 070)
BTC对USD 现货技术指标一览
随着币价相当稳定地在 81.5-87.5 千美元内波动，上周 BTC 的实际波动率终于开始下降。3 月 24 日市场看起来在试探二月底高点以来的下降趋势阻力线。如果向上跨过 87.5-88 千美元，币价会重新试探 91 千美元的阻力位，再往上 93 千美元会是一个阻力点；如果继续突破市场会有足够多的动量试探更为关键的 100 千美元阻力位。如果相反币价反势下跌，市场会在 80 千美元处遇到强力的支撑，随后延展至 77 千美元，并在回落过程中受到小量买盘支撑。突破 73.5 千美元的关键支撑后我们会面临更大的修正空间。一直下行到 60-65 千美元后我们目前的观点不再成立，预示迎来了更为复杂和长期的市场动荡。中期上我们继续看涨币价，预期在接下来的几个月或季度内会上涨至 115-125 千美元。
市场主题
市场在过去的一周相当平静。在周三的 FOMC 会议上鲍威尔的发言消除了鹰派可能性，VIX 指数最终回落至 20 的心理关口以下，以 19 结束本周（在两周前高达 29），再一次避免了政府停摆。风险资产周末进一步上扬，因为四月二日的关税消息透露可能会采取更有针对性的措施。尽管特朗普在这个问题上的行为非常难以预测，但目前有关关税政策的恐慌和悲观情绪已经被定价在风险资产中了，因此短期内市场对关税消息的结果反应会是不对称的（即对好消息的反应比持续的坏消息更大）。回到加密货币，上周五市场在得知特朗普会在纽约数字资产峰会上发表未计划演讲后重新激动了起来，但结果发现只是一个提前录制的五分钟视频。币价在短暂地上探 87 千美元之后在周末因为风险资产有降低的迹象而回调至 83 千美元，此后重新因为利好的关税新闻站上 87 千美元。ETH 也成功突破了空头阻碍，在周四突破了 2 千美元后继续显示有更加可持续的抬高。
BTC 隐含波动率
伴随币价在 81.5-87.5 千美元的区间内找到平衡，实际波动率进入静默期，并在过去的一周中逐步拉低隐含波动率。哪怕包含了 FOMC 和特朗普在 DAS 会议的演讲，周度高频实际波动率也降到了 40 点，差不多是二月以来的低点。总的来讲我们的观点是 BTC 的实际波动率会逐步降低到 30-40 的区间，但由于币价实际波动的波动还相当大，所以存在偶尔暴涨到 50-60 点的可能性。隐含波动率曲线期限结构因为前端下跌而急剧走陡，同时也拉低了曲线远端一直到九月底的隐含波动率。市场看起来是在把与政策波动相关的溢价拿走，因为短期的叙事逐渐变得陈旧，特朗普也没有显示对比特币价格特别关注的迹象。此外，由于 BTC 在标普指数表现相当差劲的情况下依然坚守住了 80 千美元关口，隐含波动率市场也逐步消除了美股 Beta 波动的考量，因为两者的实际相关性正在逐渐减弱，而且 VIX 指数也回落至 20 以下。
BTC 偏度/峰度
短期的偏度价格在本周逐渐恢复（从非常偏向下方回归），因为币价下方已经留有相当少可以清算的头寸，同时 BTC 价格在标普指数回撤时也守住了阵地。在期限更远端，由于市场对币价下方的卖出，偏度略微朝着上方调整。
峰度在本周随着隐含波动率的压缩和实际波动率波动的衰减而逐步下跌。市场上同时也看到了一些来自方向交易员的 1 x 2 比例看涨价差，这些交易同时卖出隐含波动率和峰度，进一步压低了翼侧的价格。我们预计峰度会在这里找到落脚点，任何对 80-90 千美元区间的突破都可能会导致实际波动率的抬升。
祝大家本周好运！
SignalPlus宏观分析特别版：Liberation Day
“4 月 2 日将是美国的解放日。全世界的国家，不论是朋友还是敌人，都曾占我们的便宜。」-- Trump 上周五于白宫办公室表示。
过去一周市场情绪明显趋稳，风险资产也在历经几周的剧烈抛售压力后出现回稳，而 Trump 政府近期的言行也相对温和。然而，Trump 上周五在椭圆形办公室的谈话中表示，美国正在筹备于下周三（4 月 2 日）宣布「关税解放日」，将对那些针对美国采取贸易行动的国家与盟友祭出报复性的对等关税措施。
Trump 团队近期似乎也对叙事有所软化，承认目标国清单不会是全面性，且某些现有关税（例如钢铁）不一定会以累加方式实施。政治焦点本周将落在「美国优先」贸易审查的初步细节，为 4 月公告铺路，以及美俄会谈（周一）和土耳其/以色列的地缘政治发展。
「我们会针对那『肮脏的 15%』国家动手，虽然它们只占总数的一小部分，但却涉及我们贸易量的很大一部分。」 -- 财政部长 Bessent 在接受 Bloomberg 采访时表示
无论贸易谈判最终结果如何，对市场情绪已经造成了损害，关税相关话题几乎主导了今年以来的企业财报电话会议。与贸易高度相关的股票自 1 月高点以来已下跌约 15%，而动量股则出现近 40 年来最剧烈的回撤，在短短三周内抹去两年的涨幅。
面对此状况，专业资金管理人正以前所未见的速度撤出美股部位，而欧洲、英国与中国则因其财政政策前景而成为最大受益者。
同样地，在头寸方面，基金经理人正以前所未见的速度集中配置「低波动」策略，近期该因子的表现已上升至历史第 92 百分位以上的水平，代表基金已转向极度防御性的仓位配置。
其中一项正面因素是，散户投资人仍然坚守其股票部位，甚至在近期下跌期间逢低加码，看涨期权交易量与保证金帐户余额仍处于较高的水平。过去几年，散户表现时常胜过专业资金，这股强势是否还会延续？
市场整体情绪依然低迷并处于极度超卖状态，为短期内风险资产出现反弹奠定基础。Google 上关于「经济衰退」的搜寻量也接近多年高点（与疫情或金融海啸期间相似），进一步为短期内可能出现的缓解反弹提供了支撑。
最重要的是，美国的硬数据经济指标依然稳健，与市场软性情绪指标形成鲜明对比，显示出市场对当前疲弱现象的反应可能存在过度延伸。在过去几年中，宏观观察家的评估往往比实际经济情况更为悲观，我们认为美国经济基本面依然比市场担忧的要强劲许多。
加密货币方面，过去一周市场表现也相对平静，价格大多呈现区间震荡，并随著美股从近期低点反弹。美国银行最近对拥挤交易进行的一项调查发现，在近期资本撤离美国股市之后，加密货币多头也出现了类似的下降。ETF 资金流入已连续 6 个交易日呈现正值，不过资金量较为低迷。
从技术面来看，价格仍处于下行趋势中，但目前正在关键支撑位附近稳定下来，ETH 暂时稳守 2022 年区间高点，下一个重要支撑位在 1500 附近。
作为一则额外观察，Bloomberg 挖掘出一个有趣的模式：DOGE 价格与 BTC/黄金比率在过去两年中呈现惊人的同步走势。我们不对其交易意义或逻辑解释做任何评论，这个行业最具代表性的迷因币，还是留给各位读者自行体会其中的巧合或启示。
最后，尽管近期价格出现回调，我们仍认为 2024 年将是虚拟资产行业关键突破之年，主要受惠于更宽松的监管氛围、立法上的乐观预期，以及主流采用的持续扩展。最具代表性的案例莫过于近日几桩美国加密货币巨头的重大并购案：Kraken 宣布以 15 亿美元收购 NinjaTrader，正式进军传统期货市场；而 Coinbase 则传出正在洽谈收购全球最大的加密货币期权交易所 Deribit。
我们相信，随著加密货币逐渐成为主流投资者的主要资产类别之一，我们即将到达这段成长旅程的关键转捩点。在可预见的未来，加密货币期权交易、市场清算机制、新稳定币架构与利率曲线等将蓬勃发展，并得到新一波机构参与者和专业人才的支持，将整体行业提升到新的高度。
过去一周市场情绪明显趋稳，风险资产也在历经几周的剧烈抛售压力后出现回稳，而 Trump 政府近期的言行也相对温和。然而，Trump 上周五在椭圆形办公室的谈话中表示，美国正在筹备于下周三（4 月 2 日）宣布「关税解放日」，将对那些针对美国采取贸易行动的国家与盟友祭出报复性的对等关税措施。
Trump 团队近期似乎也对叙事有所软化，承认目标国清单不会是全面性，且某些现有关税（例如钢铁）不一定会以累加方式实施。政治焦点本周将落在「美国优先」贸易审查的初步细节，为 4 月公告铺路，以及美俄会谈（周一）和土耳其/以色列的地缘政治发展。
「我们会针对那『肮脏的 15%』国家动手，虽然它们只占总数的一小部分，但却涉及我们贸易量的很大一部分。」 -- 财政部长 Bessent 在接受 Bloomberg 采访时表示
无论贸易谈判最终结果如何，对市场情绪已经造成了损害，关税相关话题几乎主导了今年以来的企业财报电话会议。与贸易高度相关的股票自 1 月高点以来已下跌约 15%，而动量股则出现近 40 年来最剧烈的回撤，在短短三周内抹去两年的涨幅。
面对此状况，专业资金管理人正以前所未见的速度撤出美股部位，而欧洲、英国与中国则因其财政政策前景而成为最大受益者。
同样地，在头寸方面，基金经理人正以前所未见的速度集中配置「低波动」策略，近期该因子的表现已上升至历史第 92 百分位以上的水平，代表基金已转向极度防御性的仓位配置。
其中一项正面因素是，散户投资人仍然坚守其股票部位，甚至在近期下跌期间逢低加码，看涨期权交易量与保证金帐户余额仍处于较高的水平。过去几年，散户表现时常胜过专业资金，这股强势是否还会延续？
市场整体情绪依然低迷并处于极度超卖状态，为短期内风险资产出现反弹奠定基础。Google 上关于「经济衰退」的搜寻量也接近多年高点（与疫情或金融海啸期间相似），进一步为短期内可能出现的缓解反弹提供了支撑。
最重要的是，美国的硬数据经济指标依然稳健，与市场软性情绪指标形成鲜明对比，显示出市场对当前疲弱现象的反应可能存在过度延伸。在过去几年中，宏观观察家的评估往往比实际经济情况更为悲观，我们认为美国经济基本面依然比市场担忧的要强劲许多。
加密货币方面，过去一周市场表现也相对平静，价格大多呈现区间震荡，并随著美股从近期低点反弹。美国银行最近对拥挤交易进行的一项调查发现，在近期资本撤离美国股市之后，加密货币多头也出现了类似的下降。ETF 资金流入已连续 6 个交易日呈现正值，不过资金量较为低迷。
从技术面来看，价格仍处于下行趋势中，但目前正在关键支撑位附近稳定下来，ETH 暂时稳守 2022 年区间高点，下一个重要支撑位在 1500 附近。
作为一则额外观察，Bloomberg 挖掘出一个有趣的模式：DOGE 价格与 BTC/黄金比率在过去两年中呈现惊人的同步走势。我们不对其交易意义或逻辑解释做任何评论，这个行业最具代表性的迷因币，还是留给各位读者自行体会其中的巧合或启示。
最后，尽管近期价格出现回调，我们仍认为 2024 年将是虚拟资产行业关键突破之年，主要受惠于更宽松的监管氛围、立法上的乐观预期，以及主流采用的持续扩展。最具代表性的案例莫过于近日几桩美国加密货币巨头的重大并购案：Kraken 宣布以 15 亿美元收购 NinjaTrader，正式进军传统期货市场；而 Coinbase 则传出正在洽谈收购全球最大的加密货币期权交易所 Deribit。
我们相信，随著加密货币逐渐成为主流投资者的主要资产类别之一，我们即将到达这段成长旅程的关键转捩点。在可预见的未来，加密货币期权交易、市场清算机制、新稳定币架构与利率曲线等将蓬勃发展，并得到新一波机构参与者和专业人才的支持，将整体行业提升到新的高度。
BTC波动率周回顾(三月10日-三月17日)
关键指标：(三月 10 日 下午四点-> 三月 17 日 下午四点 香港时间)
BTC 对 USD 上涨 1.5% ( 82.3 千美元 -> 83.5 千美元)，ETH 对 USD 下跌 8.2% ( 2.07 -> 1.9 千美元)
BTC 对 USD 现货技术指标一览
比特币现货价格在过去一周持续下跌，但随着币价稳定到 80–85 千美元区间内，我们终于看到实际波动率开始降低回归。值得注意的是币价上周创下了近期的低点，市场随后几天里在密切关注币价动向，试图猜测下一次大波动是走涨还是走跌。考虑到我们经历了较长时间的高波动周期，我们认为币价接下来会进行一些微调和稳定，预期接下来一周左右支撑位在 78–80 千美元，最近的阻力位在 85–86 千美元，再往上是 89.5–92 千美元。如果币价跌破 78–80 千美元，市场可能会重新回到高波动区间。相反如果突破 92 千美元我们会重新开始试探 98–100 千美元这个更加具有意义的长期阻力位。我们对比特币的中期走势持乐观态度，但仍在等待更多证实修正周期结束的迹象。
市场主题
又是波动相当剧烈的一周。标普 500 指数在持续的股票基金多空平衡以及去杠杆下创下新低。传言称多项资产均值发生了巨大的回撤，但在叙事层面上并没有什么新鲜事可以支撑这一消息。市场开始对来来回回的关税政策感到麻木，最终这只是一次早该进行的修正以及去杠杆，但多年以来市场一直乐观地忽视了这一风险。结构上来看波动逐渐在本周期中显现出来，VIX（恐慌指数）不大可能会在接下来的几个月内维持在十几的水平。当然中间也会穿插平静和稳固的时期。至于加密货币，上周比特币数次跌破 8 万美元，市场继续清理余量仓位。与此同时以太坊跌破了 2 千美元的关键支撑，自此以后未能夺回上涨势头。周内比特币币价相比标普 500 和纳斯达克指数表现更好，但在纽约时段仍然较为沉重，之后在亚盘时段触底反弹。然而总体来说目前各类市场的头寸都更加干净，我们认为跨资产上的高相关性不会再继续。只有在标普指数出现实质性的下跌后比特币才会跌出新低。
BTC 隐含波动率
周一纽约时段标普指数的下降导致美股隐含波动率激增，同时拉高比特币的隐含波动率，在本周随后的时间内大幅下降。实际波动率也在本周逐步降低，单周实际波动率在近几周内首次跌破 50 点变成 40 出头，隐含波动率的降低在短期到期日中更加显著，而在曲线远端小幅降低。6 月底的到期日上出现卖压，因为中期玩家在清理结构性的买涨仓位。从目前的情况来看我们预期市场会继续稳定，等待新的催化剂，因此实际波动率将保持相对平稳。4 月 4 日的到期日会引起更多关注，因为特朗普会在 4 月 2 日宣布下一轮的关税措施，在美股指数和外汇的波动率曲面上已经定出了相当高的溢价。
BTC 偏度/峰度
本周在短期到期日上偏度从激烈地偏向下行恢复。因为上周日到周一的清算后市场下方头寸非常干净，下一次币价回调时不会有太多仓位引发清算。在期限结构远端，偏度的价格保持相对稳定，因为结构上来看中长期玩家对币价下方并不感兴趣。峰度本周以基本不变结束。但周内随着隐含波动率的变化大幅波动。尽管我们认为持有多头峰度仍然不错，但短期上由于币价在局限的区间内波动，多头峰度可能会亏在 Theta 上。因此我们更加认可在曲线远端持有多头峰度，寻求叙事的改变时币价会突破大选以后的 70–105 千美元区间。
祝大家本周好运！
BTC 对 USD 上涨 1.5% ( 82.3 千美元 -> 83.5 千美元)，ETH 对 USD 下跌 8.2% ( 2.07 -> 1.9 千美元)
BTC 对 USD 现货技术指标一览
比特币现货价格在过去一周持续下跌，但随着币价稳定到 80–85 千美元区间内，我们终于看到实际波动率开始降低回归。值得注意的是币价上周创下了近期的低点，市场随后几天里在密切关注币价动向，试图猜测下一次大波动是走涨还是走跌。考虑到我们经历了较长时间的高波动周期，我们认为币价接下来会进行一些微调和稳定，预期接下来一周左右支撑位在 78–80 千美元，最近的阻力位在 85–86 千美元，再往上是 89.5–92 千美元。如果币价跌破 78–80 千美元，市场可能会重新回到高波动区间。相反如果突破 92 千美元我们会重新开始试探 98–100 千美元这个更加具有意义的长期阻力位。我们对比特币的中期走势持乐观态度，但仍在等待更多证实修正周期结束的迹象。
市场主题
又是波动相当剧烈的一周。标普 500 指数在持续的股票基金多空平衡以及去杠杆下创下新低。传言称多项资产均值发生了巨大的回撤，但在叙事层面上并没有什么新鲜事可以支撑这一消息。市场开始对来来回回的关税政策感到麻木，最终这只是一次早该进行的修正以及去杠杆，但多年以来市场一直乐观地忽视了这一风险。结构上来看波动逐渐在本周期中显现出来，VIX（恐慌指数）不大可能会在接下来的几个月内维持在十几的水平。当然中间也会穿插平静和稳固的时期。至于加密货币，上周比特币数次跌破 8 万美元，市场继续清理余量仓位。与此同时以太坊跌破了 2 千美元的关键支撑，自此以后未能夺回上涨势头。周内比特币币价相比标普 500 和纳斯达克指数表现更好，但在纽约时段仍然较为沉重，之后在亚盘时段触底反弹。然而总体来说目前各类市场的头寸都更加干净，我们认为跨资产上的高相关性不会再继续。只有在标普指数出现实质性的下跌后比特币才会跌出新低。
BTC 隐含波动率
周一纽约时段标普指数的下降导致美股隐含波动率激增，同时拉高比特币的隐含波动率，在本周随后的时间内大幅下降。实际波动率也在本周逐步降低，单周实际波动率在近几周内首次跌破 50 点变成 40 出头，隐含波动率的降低在短期到期日中更加显著，而在曲线远端小幅降低。6 月底的到期日上出现卖压，因为中期玩家在清理结构性的买涨仓位。从目前的情况来看我们预期市场会继续稳定，等待新的催化剂，因此实际波动率将保持相对平稳。4 月 4 日的到期日会引起更多关注，因为特朗普会在 4 月 2 日宣布下一轮的关税措施，在美股指数和外汇的波动率曲面上已经定出了相当高的溢价。
BTC 偏度/峰度
本周在短期到期日上偏度从激烈地偏向下行恢复。因为上周日到周一的清算后市场下方头寸非常干净，下一次币价回调时不会有太多仓位引发清算。在期限结构远端，偏度的价格保持相对稳定，因为结构上来看中长期玩家对币价下方并不感兴趣。峰度本周以基本不变结束。但周内随着隐含波动率的变化大幅波动。尽管我们认为持有多头峰度仍然不错，但短期上由于币价在局限的区间内波动，多头峰度可能会亏在 Theta 上。因此我们更加认可在曲线远端持有多头峰度，寻求叙事的改变时币价会突破大选以后的 70–105 千美元区间。
祝大家本周好运！
SignalPlus 宏观分析特别版: How High the Bounce?
上周资产市场又经历了一次过山车般的波动，不过在各种技术指标（例如 CBOE 看跌看涨期权比率升至去年夏季以来的最高水平）显示极度超卖的情况下，市场于周四/周五迎来了一波不错的反弹。暂时没有新的关税或地缘政治消息、美国政府关门风险解除，加上美股处于极度超卖状态，为上周五市场超过 2% 的反弹提供了动能，但成交量仍然较低。
据 Bloomberg 报导，由于自动化交易系统的普及以及严格的风控机制，SPX 指数仅用了 16 天就从近期高点下跌超过 10% ，随著技术进步，市场修正的速度越来越快，最近 3 次重大抛售（2018、 2020 以及 2025）都是有纪录以来最急剧的修正之一。
相比之下，市场的复苏往往需要更长的时间，因为当代基金经理受到严格的风险控制约束。2018 年 SPX 下跌 10% 仅用了两周，但花了将近 4.5 个月才完全收复损失。Bloomberg 指出，在过去 24 次市场下跌超过 10% 的情况中，平均恢复时间约为 8 个月，反映出市场通常「慢涨急跌」。
根据摩根大通的数据，过去 12 次美国经济衰退中，美国股市从高点到低点的平均跌幅约为 30% ，而目前 SPX 的调整幅度仅为 9.5% 。简单的推算表明，股市目前隐含的经济衰退可能性为 33% 左右，大宗商品与美债市场隐含的可能性则接近 50% ，而信贷市场隐含的衰退可能性仅为 10% 。
尽管市场仍在努力站稳脚跟，不过华尔街的经济学家已经提前做出反应，高盛成为首家大幅下调美国 2025 年 GDP 增长预测的主要投行，将增长预期从 2.4% 砍至 1.7% ，并指出由于关税影响增加，「下调的主要原因是对贸易政策的假设变得更加不利」。与此同时，摩根大通将美国经济衰退的可能性上调至 40% ，并指出其依赖低融资利率、高资本流动和有吸引力的美元资产来支撑不断上升的财政赤字的「过度特权（exorbitant privilege）」正面临风险。
此外，由于民主党在政府关门谈判中几乎完全对 Trump 让步，这为 DOGE 铺平了道路，使其至少在 9 月之前能够持续推进其激进的削减成本行动。
从数据来看，散户似乎尚未提前因应经济放缓。美股 ETF 自 2 月市场见顶以来几乎每天都出现资金净流入，而增长型 ETF（如 Nvidia）的持仓也反弹至历史高点附近。
与此同时，期货多头仓位虽有所回落，但相较历史水平仍然偏高。此外，SPX 和 Nasdaq 的空头仓位仍在低点，表明市场仍缺乏做空力量。
市场认为这次抛售主要来自主导整个宏观交易市场的「多策略」对冲基金。《华尔街日报》报导称，顶级对冲基金（Millennium、Point 72、Citadel 等）在 2 月和 3 月的表现中罕见地出现多个标准差的回撤与止损，这在它们长期交易历史中极为少见。
周二市场持续动荡。高盛向客户发送报告称，选股型对冲基金刚刚经历了自 2022 年 5 月以来最糟糕的 14 天表现。Millennium 基金 2 月下跌 1.3% ， 3 月前 6 天已下跌 1.4% ，其两个专注于指数再平衡的交易团队今年已经损失约 9 亿美元。 -- WSJ
摩根大通的数据进一步支持这一观点，数据显示，股票量化对冲基金的股票风险敞口大幅下降，在增长与动能交易中，热门多空配对策略遭受重创，而追踪最受对冲基金青睐的股票的基金过去一个月的表现落后 SPX 约 10% 。
不幸的是，市场的痛苦不仅限于公开市场，投资银行业务也受到了严重影响，由于关税的不确定性，并购活动已放缓至 20 多年来最糟糕的水平。
根据 Dealogic 数据，今年前两个月美国的并购活动创下 20 多年来最不活跃的水平，截至上周五，仅完成 1, 172 宗交易，总价值 2, 268 亿美元。与去年同期相比，交易量与交易规模均下降约三分之一，这也是 2003 年以来交易量最少的开年表现。-- Reuters
另一方面，除了黄金之外，（短期）固定收益是这波经济增长恐慌的另一主要受益者。期货市场再次重新定价，预测年底前降息超过 2 次，而隔夜利率将在明年年底前降至 3.5% 左右。
无庸置疑，全球央行持续进行量化紧缩撤出流动性，加上市场对美国财政赤字的担忧导致美债市场持续存在大量空头部位，这两者都进一步推动了近期债券市场的反弹。
与历史平均相比，主要大型股之外的股票估值仍然相对受控，而经济硬数据的表现可能会优于快速恶化的软数据，因此市场普遍认为，在我们应对关税不确定性的同时，这仍然是一个「逢低买入」的市场。
在加密货币领域，市场情绪仍然低迷，在令人失望的美国政府战略储备计划后，BTC 价格在 $ 80 K 附近徘徊，不过随著市场风险情绪在上周五回暖，altcoins 表现较佳，Solana（SOL）、Chainlink（LINK）和 XRP 在过去一周有 10% 左右的涨幅。
BTC ETF 上周出现了创纪录的资金流出，短期内市场似乎进入盘整区间，交易员已开始通过看跌期权进行下行风险对冲。
由于市场情绪受到影响，上市比特币矿企已开始转向债务市场来满足其资本支出融资需求。目前，只要融资渠道保持开放，矿企应能维持运营而无需大规模抛售 BTC，从而控制市场卖压，然而，这一领域仍值得密切关注。目前，MSTR 的资产净值溢价保持在 1.8 倍左右，而加权平均 BTC 持仓成本约为 $ 67 K，较当前市场价格仍有 15-20% 的价格缓冲空间。
尽管风险市场有所反弹，ETH 依然处于弱势，周跌幅再度扩大 5% ，同期表现落后 BTC 约 10% 。BTC/ETH 比率跌至 0.023 ，这一水平自 2021 年以来就不曾出现，当时 BTC 现货价格仅约 $ 35 K。
市场情绪冷淡、盈亏止损压力、缺乏新的叙事驱动力、Layer 2 价值分配问题尚待解决等因素持续拖累 ETH 的表现。根据 CoinGecko 数据，稳定币的总市值（$ 2, 360 亿）已经超过 ETH（$ 2, 260 亿），所有 ERC 20 代币的总市值（ $ 2, 550 亿）也同样如此。不仅如此，这也是 ETH 历史上首次在新年开局的前三个月出现负报酬，年初至今价格已跌 近 48% ，只有不到 50% 的活跃钱包地址处于盈利状态，亏损面广泛蔓延。
不幸的是，基于目前以太坊的生态系统结构性问题，很难指望价格会迅速回暖，且目前尚无迹象显示以太坊基金会将进行任何重大的战略调整。
如市场流传的一句话：「持续打击，直到士气提振」- 提醒各位保持警惕！
据 Bloomberg 报导，由于自动化交易系统的普及以及严格的风控机制，SPX 指数仅用了 16 天就从近期高点下跌超过 10% ，随著技术进步，市场修正的速度越来越快，最近 3 次重大抛售（2018、 2020 以及 2025）都是有纪录以来最急剧的修正之一。
相比之下，市场的复苏往往需要更长的时间，因为当代基金经理受到严格的风险控制约束。2018 年 SPX 下跌 10% 仅用了两周，但花了将近 4.5 个月才完全收复损失。Bloomberg 指出，在过去 24 次市场下跌超过 10% 的情况中，平均恢复时间约为 8 个月，反映出市场通常「慢涨急跌」。
根据摩根大通的数据，过去 12 次美国经济衰退中，美国股市从高点到低点的平均跌幅约为 30% ，而目前 SPX 的调整幅度仅为 9.5% 。简单的推算表明，股市目前隐含的经济衰退可能性为 33% 左右，大宗商品与美债市场隐含的可能性则接近 50% ，而信贷市场隐含的衰退可能性仅为 10% 。
尽管市场仍在努力站稳脚跟，不过华尔街的经济学家已经提前做出反应，高盛成为首家大幅下调美国 2025 年 GDP 增长预测的主要投行，将增长预期从 2.4% 砍至 1.7% ，并指出由于关税影响增加，「下调的主要原因是对贸易政策的假设变得更加不利」。与此同时，摩根大通将美国经济衰退的可能性上调至 40% ，并指出其依赖低融资利率、高资本流动和有吸引力的美元资产来支撑不断上升的财政赤字的「过度特权（exorbitant privilege）」正面临风险。
此外，由于民主党在政府关门谈判中几乎完全对 Trump 让步，这为 DOGE 铺平了道路，使其至少在 9 月之前能够持续推进其激进的削减成本行动。
从数据来看，散户似乎尚未提前因应经济放缓。美股 ETF 自 2 月市场见顶以来几乎每天都出现资金净流入，而增长型 ETF（如 Nvidia）的持仓也反弹至历史高点附近。
与此同时，期货多头仓位虽有所回落，但相较历史水平仍然偏高。此外，SPX 和 Nasdaq 的空头仓位仍在低点，表明市场仍缺乏做空力量。
市场认为这次抛售主要来自主导整个宏观交易市场的「多策略」对冲基金。《华尔街日报》报导称，顶级对冲基金（Millennium、Point 72、Citadel 等）在 2 月和 3 月的表现中罕见地出现多个标准差的回撤与止损，这在它们长期交易历史中极为少见。
周二市场持续动荡。高盛向客户发送报告称，选股型对冲基金刚刚经历了自 2022 年 5 月以来最糟糕的 14 天表现。Millennium 基金 2 月下跌 1.3% ， 3 月前 6 天已下跌 1.4% ，其两个专注于指数再平衡的交易团队今年已经损失约 9 亿美元。 -- WSJ
摩根大通的数据进一步支持这一观点，数据显示，股票量化对冲基金的股票风险敞口大幅下降，在增长与动能交易中，热门多空配对策略遭受重创，而追踪最受对冲基金青睐的股票的基金过去一个月的表现落后 SPX 约 10% 。
不幸的是，市场的痛苦不仅限于公开市场，投资银行业务也受到了严重影响，由于关税的不确定性，并购活动已放缓至 20 多年来最糟糕的水平。
根据 Dealogic 数据，今年前两个月美国的并购活动创下 20 多年来最不活跃的水平，截至上周五，仅完成 1, 172 宗交易，总价值 2, 268 亿美元。与去年同期相比，交易量与交易规模均下降约三分之一，这也是 2003 年以来交易量最少的开年表现。-- Reuters
另一方面，除了黄金之外，（短期）固定收益是这波经济增长恐慌的另一主要受益者。期货市场再次重新定价，预测年底前降息超过 2 次，而隔夜利率将在明年年底前降至 3.5% 左右。
无庸置疑，全球央行持续进行量化紧缩撤出流动性，加上市场对美国财政赤字的担忧导致美债市场持续存在大量空头部位，这两者都进一步推动了近期债券市场的反弹。
与历史平均相比，主要大型股之外的股票估值仍然相对受控，而经济硬数据的表现可能会优于快速恶化的软数据，因此市场普遍认为，在我们应对关税不确定性的同时，这仍然是一个「逢低买入」的市场。
在加密货币领域，市场情绪仍然低迷，在令人失望的美国政府战略储备计划后，BTC 价格在 $ 80 K 附近徘徊，不过随著市场风险情绪在上周五回暖，altcoins 表现较佳，Solana（SOL）、Chainlink（LINK）和 XRP 在过去一周有 10% 左右的涨幅。
BTC ETF 上周出现了创纪录的资金流出，短期内市场似乎进入盘整区间，交易员已开始通过看跌期权进行下行风险对冲。
由于市场情绪受到影响，上市比特币矿企已开始转向债务市场来满足其资本支出融资需求。目前，只要融资渠道保持开放，矿企应能维持运营而无需大规模抛售 BTC，从而控制市场卖压，然而，这一领域仍值得密切关注。目前，MSTR 的资产净值溢价保持在 1.8 倍左右，而加权平均 BTC 持仓成本约为 $ 67 K，较当前市场价格仍有 15-20% 的价格缓冲空间。
尽管风险市场有所反弹，ETH 依然处于弱势，周跌幅再度扩大 5% ，同期表现落后 BTC 约 10% 。BTC/ETH 比率跌至 0.023 ，这一水平自 2021 年以来就不曾出现，当时 BTC 现货价格仅约 $ 35 K。
市场情绪冷淡、盈亏止损压力、缺乏新的叙事驱动力、Layer 2 价值分配问题尚待解决等因素持续拖累 ETH 的表现。根据 CoinGecko 数据，稳定币的总市值（$ 2, 360 亿）已经超过 ETH（$ 2, 260 亿），所有 ERC 20 代币的总市值（ $ 2, 550 亿）也同样如此。不仅如此，这也是 ETH 历史上首次在新年开局的前三个月出现负报酬，年初至今价格已跌 近 48% ，只有不到 50% 的活跃钱包地址处于盈利状态，亏损面广泛蔓延。
不幸的是，基于目前以太坊的生态系统结构性问题，很难指望价格会迅速回暖，且目前尚无迹象显示以太坊基金会将进行任何重大的战略调整。
如市场流传的一句话：「持续打击，直到士气提振」- 提醒各位保持警惕！
BTC波动率周回顾(三月3日- 三月10日)
关键指标：(三月 3 日 下午四点-> 三月 10 日 下午四点 香港时间)
BTC 对 USD 下跌 10.7% （92, 200 美元->82, 300 美元），ETH 对 USD 下跌 14.8% （2, 430 美元-> 2, 070 美元）
BTC 对 USD 现货技术指标一览
由于受到一系列新闻和上周加密货币相关事件的影响，市场波动持续高涨。最终币价未能站稳脚跟并继续在大范围内摇摆，下行支撑位在 79-73 千美元，同时上行的阻力位在 89-93 千美元。我们一度希望上周的探底和迅速反弹暗示漫长的修正期已经结束，但币价走势不如人意。在一开始下跌的位置以上阻力位包括 95-96 千美元，接着是 100-102 千美元，最终是 110 千美元。在币价下方如果跌破 73 千美元可能会回撤到 65-67.5 千美元，之后币价走势会比目前预期的总体上涨更加复杂。我们依然保持中期看涨的观点，但在缺乏强劲上行动力的情况下，时间线可能会被进一步拉长。
市场主题
由于美国关税实行重新点燃了全球贸易战的恐惧，VIX 指数从 20 上涨至 26 点。同时，欧洲和德国的国防开支引发了对德国国债的抛售，并蔓延到日本国债，英国国债和美债，进一步加剧了整个风险市场的复杂度。看上去特朗普政府非常急切想要降低长期利率和再融资成本并缓解经济状况，尽管实现这一目标可能会导致进一步的抛售以及资金从美国风险资产撤离。非农数据略显疲弱，在 DOGE（政府效率部门）的打压下这种趋势可能会延续。回到加密货币，特朗普推文导致的币价反弹仅仅是昙花一现。来自美股的压力触发了币价从一周前的 95 千美元大幅扭转下跌，下探 81-82 千美元。随后伴随美股从底部爬升以及来自周五加密货币峰会的乐观情绪，币价在此找到支撑。周四晚上，特朗普签署行政命令宣布利用已持有的比特币进行加密货币储备。虽然这一消息暗示不会有更多的买入，令人感到失望，但至少对比特币来说仍然是朝着正确的方向迈进（没有提及其他代币）。周五晚上市场情绪恢复后币价短暂地触及到 90-91 千美元的阻力位，但在没有任何新消息的峰会后市场又继续不断试探下跌。在周日晚间的低流动性时段，比特币被抛售至 80 千美元以下，以太坊跌至 2 千美元以下，索拉纳跌破 125 美元。
BTC 隐含波动率
尽管隐含波动率在周内波动相当剧烈，最终周对周基本不变。加密货币峰会前隐含波动率挤兑抬高，隔夜波动定价一度在 5% 的波动。非常高的实际波动也支撑隐含波动率在峰会前抬高。但随后无任何新消息的会议以及非常矜持的币价走势后，隐含波动率被超卖，三月 14 日到期的隐含波动率短暂地卖到 47 ，随后在周日币价被抛售后急剧反弹。实际波动率仍然保持在 50 大几到 60 的水平，处于近期的最高水平，原因是市场仍然在新的范围内寻求平衡。尽管我们预期接下来几天内市场还会在局部波动，但考虑到现在市场的仓位更加干净，我们认为本周后实际波动率会回到 40 中旬的水平。
BTC 偏度/峰度
短期到期日上偏度偏向下方。因为相比于上涨，币价高位下跌的走势更加凶猛（除了特朗普发推那次）。在更远期的曲线上，偏度从 4 月 5 月开始转向上方，因为结构上来讲市场不愿意在币价下方部署仓位。虽然峰度以基本不变结束本周，周内的变化相当剧烈且与币价变化高度相关。然而由于币价保持在局部波动且玩家们大多用看涨或看跌价差期权配置方向性头寸，所以可以看到微笑曲线翼侧的权重被拉低同时造成峰度短期内下跌，但我们建议持有翼侧以进行保护。
BTC 对 USD 下跌 10.7% （92, 200 美元->82, 300 美元），ETH 对 USD 下跌 14.8% （2, 430 美元-> 2, 070 美元）
BTC 对 USD 现货技术指标一览
由于受到一系列新闻和上周加密货币相关事件的影响，市场波动持续高涨。最终币价未能站稳脚跟并继续在大范围内摇摆，下行支撑位在 79-73 千美元，同时上行的阻力位在 89-93 千美元。我们一度希望上周的探底和迅速反弹暗示漫长的修正期已经结束，但币价走势不如人意。在一开始下跌的位置以上阻力位包括 95-96 千美元，接着是 100-102 千美元，最终是 110 千美元。在币价下方如果跌破 73 千美元可能会回撤到 65-67.5 千美元，之后币价走势会比目前预期的总体上涨更加复杂。我们依然保持中期看涨的观点，但在缺乏强劲上行动力的情况下，时间线可能会被进一步拉长。
市场主题
由于美国关税实行重新点燃了全球贸易战的恐惧，VIX 指数从 20 上涨至 26 点。同时，欧洲和德国的国防开支引发了对德国国债的抛售，并蔓延到日本国债，英国国债和美债，进一步加剧了整个风险市场的复杂度。看上去特朗普政府非常急切想要降低长期利率和再融资成本并缓解经济状况，尽管实现这一目标可能会导致进一步的抛售以及资金从美国风险资产撤离。非农数据略显疲弱，在 DOGE（政府效率部门）的打压下这种趋势可能会延续。回到加密货币，特朗普推文导致的币价反弹仅仅是昙花一现。来自美股的压力触发了币价从一周前的 95 千美元大幅扭转下跌，下探 81-82 千美元。随后伴随美股从底部爬升以及来自周五加密货币峰会的乐观情绪，币价在此找到支撑。周四晚上，特朗普签署行政命令宣布利用已持有的比特币进行加密货币储备。虽然这一消息暗示不会有更多的买入，令人感到失望，但至少对比特币来说仍然是朝着正确的方向迈进（没有提及其他代币）。周五晚上市场情绪恢复后币价短暂地触及到 90-91 千美元的阻力位，但在没有任何新消息的峰会后市场又继续不断试探下跌。在周日晚间的低流动性时段，比特币被抛售至 80 千美元以下，以太坊跌至 2 千美元以下，索拉纳跌破 125 美元。
BTC 隐含波动率
尽管隐含波动率在周内波动相当剧烈，最终周对周基本不变。加密货币峰会前隐含波动率挤兑抬高，隔夜波动定价一度在 5% 的波动。非常高的实际波动也支撑隐含波动率在峰会前抬高。但随后无任何新消息的会议以及非常矜持的币价走势后，隐含波动率被超卖，三月 14 日到期的隐含波动率短暂地卖到 47 ，随后在周日币价被抛售后急剧反弹。实际波动率仍然保持在 50 大几到 60 的水平，处于近期的最高水平，原因是市场仍然在新的范围内寻求平衡。尽管我们预期接下来几天内市场还会在局部波动，但考虑到现在市场的仓位更加干净，我们认为本周后实际波动率会回到 40 中旬的水平。
BTC 偏度/峰度
短期到期日上偏度偏向下方。因为相比于上涨，币价高位下跌的走势更加凶猛（除了特朗普发推那次）。在更远期的曲线上，偏度从 4 月 5 月开始转向上方，因为结构上来讲市场不愿意在币价下方部署仓位。虽然峰度以基本不变结束本周，周内的变化相当剧烈且与币价变化高度相关。然而由于币价保持在局部波动且玩家们大多用看涨或看跌价差期权配置方向性头寸，所以可以看到微笑曲线翼侧的权重被拉低同时造成峰度短期内下跌，但我们建议持有翼侧以进行保护。
SignalPlus 宏观分析特别版: FAFOnomics
对于不熟悉这个词汇的读者来说，「FAFO」是「F— around and find out」的缩写，这或许是对目前全球局势最贴切的描述。
对于不熟悉这个词汇的读者来说，「FAFO」是「F— around and find out」的缩写，这或许是对目前全球局势最贴切的描述。
Trump 总统的第二任期开局动荡，甚至可能超出他最忠实支持者的预期，投资者情绪受其与美国前任和现任盟友的极端关税与军事谈判策略影响，美国资产市场持续震荡，而华尔街则开始接受现实，随著政府尝试将经济中部分主要领域重新私有化，经济放缓可能即将到来。
从过去一周的主要新闻标题来看，Trump 在地缘政治方面的举措背后仍相当混乱：
Trump 削减加拿大和墨西哥关税 -- WSJTrump 反复无常的关税政策引发市场困惑 -- Bloomberg中国对加拿大菜籽油与猪肉加征报复性关税 -- Bloomberg美联储主席 Powell 表示，仍不急于调整利率 -- Bloomberg
虽然市场向来善于忽视坏消息，但并不善于应对不确定性，华尔街已经开始招架不住 Trump 政府反复不定的政策表述，积极寻求缓和。
FAFO -- 股票市场
自 2 月中旬触及年初至今高点以来，MSCI World index 已下跌 4.6% ，SPX 下跌超过 6% ，目前正接近 2023 年底以来一直保持的 200 日均线。科技股主导的 Nasdaq 指数下跌近 10% ，Nvidia 跌幅近 20% ，而新兴市场股票的表现则大幅超越美股，创下十年来最大优势，这是否意味著美国市场的超卓表现即将终结？
我们上周已经详细讨论了经常被误解的「Trump 看跌期权（Trump-put）」，最近 Trump 又重申了这一点，声称自己「根本没在关注市场」，并将最近的下跌归咎于嫉妒的「全球主义者」。
“我认为这是那些看到美国将变得富有，却不喜欢这种情况的全球主义者造成的。”“这与市场无关，我根本没在关注市场。” Trump 总统表示。 -- CNBC
作为回应，美国投资者迅速撤出拥挤的动量交易，广泛的清算和系统性策略去杠杆引发快速的因子崩溃（factor collapse），股票回报离散度也跃升至疫情以来的最高水平，而跨资产投资组合因经济增长放缓、关税不确定性以及欧洲财政政策的重大转向而遭受自 2023 年以来的最大损失。
FAFO -- 美国经济
除了资本市场之外，投资者现在也意识到，Trump 政府正在尝试对美国经济进行一些非传统的调整，提高关税、收紧移民政策以及 DOGE 削减政府开支的影响已经超越了减税和企业监管松绑所带来的正面效果。随著经济增长预测被持续下调，市场的共识逐渐转变，认为 2026 年中期选举后，政府才会开始推行更多刺激增长的政策，而目前则需承受短期阵痛，等待这些激进政策发挥效果。
经济放缓的轨迹已经开始反映在近期的数据中。上周五非农就业报告的细节透露出明显的疲软迹象，就业不足率激增至 5 年新高，加剧了市场对经济衰退的担忧，降息预期被提前至今年夏季，美债收益率进一步走低。
尽管 Powell 主席试图在上周五的芝加哥货币论坛上展现信心：
*POWELL: 美联储没必要著急，可以等待更多明确的信号*POWELL: 尽管存在不确定性，美国经济仍处于良好状态*POWELL: 关税推高短期通胀预期--Bloomberg
但财政部长 Bessent 则采取了完全不同的论调，直言目前政府接手的经济已经开始降温，并警告：「随著我们从公共支出转向私人支出，市场将经历一场自然的调整。」
如果这样的说法还不够直白，他更进一步补充道：
“市场和经济已经习惯于政府的巨额开支，但现在必须经历一场戒毒期。” -- CNBC
关于「Trump 看跌期权」，Bessent 断然表示：
“没有看跌期权” 他说。“如果我们有良好的政策，那么市场自然会上涨。”“这是一次必要的路线调整” Bessent 谈到的 Trump 的经济政策时表示，“我们会看看是否有阵痛”，“我相信，如果我们制定了正确的政策，这将是一个非常平稳的转型。” -- CNBC
基本上，政府声称他们正在将经济从民主党时期的模式中调整出来，而这个过程会带来痛苦，市场应该做好准备。
FAFO -- 欧洲重整军备
Trump 政府在俄乌冲突上立场转向，暂停军援，导致欧洲对于国防与财政支出的态度出现变化，投资者对欧洲重整军备计划和财政支出方案感到震惊，欧洲和德国债券遭遇欧元诞生以来最严重的抛售，德国公债收益率单日上升 30 个基点，打破了先前的纪录。
欧盟的重整军备计划预计在未来几年投入 8, 000 亿欧元用于欧洲国防，其中 6, 500 亿欧元由各个成员国自行承担。 消息公布后，德国进一步宣布其财政政策的大幅转向，包括设立一个 5, 000 亿欧元的特别基金，用于未来十年的基础设施支出，豁免国防支出超过 GDP 1% 的限制，以及在未来几年提高债务上限的其他举措。
至于重整军备的德国在欧洲大陆的影响？这是一个高度敏感的话题，我们就不深入讨论了。但无论如何，债券发行和供应肯定会增加。
FAFO -- 加密货币战略储备
加密货币资产经历了震荡的一周，最终以失望告终。先前的加密货币战略储备声明以及备受关注的白宫加密货币峰会并没有带来任何实质的购买计划。
简单来说，「战略比特币储备（Strategic Bitcoin Reserve）」只是将政府扣押的 BTC 计入储备，而不直接将它们在市场上出售。这与将「体重增加变慢」视为「减重成功」并无二致，绝非加密货币市场期待的利多消息。
“战略比特币储备的资本将来自于美国政府通过刑事或民事资产没收所得的 BTC。” -- David Sachs via X
政府试图为市场保留一丝希望，暗示未来仍可能购买比特币（及其他代币），但市场的信心已经受到打击。从立法层面来看，要真正推动任何额外的加密货币购买，仍然面临极为复杂的程序与障碍，并不是当前政府有能力推动的议题。
美国商务部与财政部长“被授权制定预算中性策略来获取额外的比特币，前提是该策略不会对美国纳税人带来额外成本。” - White House
此外，这项行政命令还建立了一个「美国数字资产储备（U.S. Digital Asset Stockpile）」，由政府在刑事或民事资产没收程序中获得的比特币以外的数字资产所组成。除透过没收程序取得的资产外，政府并不会额外获取数字资产。储备的主要目的是确保财政部对于政府所持数字资产进行负责任的管理。-- David Sacks via X
一系列不幸使整个生态系统的情绪受到打击，代币价格上周下跌了 10-20% 。从技术面来看，价格走势已经变得非常负面，而实际波动率走高也进一步恶化了风险调整后的 BTC 回报指标，目前市场几乎没有任何短期内的利多因素能够支持价格反弹。
同时，由于整体风险市场的广泛清算，散户开始削减风险敞口，预计 BTC ETF 的资金流也将持续疲软。
当战略储备议题告一段落后，Trump 政府现在将焦点转向通过稳定币政策重建数字美元（Digital USD）与机构主导地位。
“我要明确对国会立法者的努力表达强烈支持，他们正在制定法案，为美元稳定币与数字资产市场提供监管确定性。他们正在为此投入巨大精力。” Trump 在白宫举行的加密货币高管聚会上表示。“我们将通过稳定币来确保美元的全球储备货币主导地位。” Besset 表示。-- CNBC
FAFO -- 美国政府关门危机？
所以，接下来还能期待什么？我们能稍微喘口气，摆脱这些 FAFO 局势吗？
风险资产应该已接近短线反弹的条件，目前股市的 Fear & Greed Index 已跌至极端低点，而大多数美股指数也显示出技术性超卖的状况。
另外，一些富有创意的市场分析师将 ChatGPT 的推出与当年 Netscape 浏览器的诞生进行对比，认为前者带动了 AI 与 LLM 的普及，两者的影响力同样深远。
我们对此类比并没有强烈的看法，但这种数据分析方式确实颇具趣味。
此外，随著美债收益率回落，金融形势仍然十分宽松，要不是市场非常担心即将到来的经济放缓，这通常对加密货币、黄金与风险资产是有利的情况。
那么，是时候进场捡便宜了吗？Trump 政府是否会暂时停下脚步，不再抛出惊人言论？
很遗憾，市场即将迎来美国国会的债务上限僵局，而且，考虑到白宫近期的极端决策风格，这次的谈判很可能会出现更高的不确定性。会不会真的因为两党在谈判桌上虚张声势而导致政府暂时关门？还是会像美加 / 美墨关税问题一样，在反复拉扯之后达成协议？
从理性角度来看，应该不至于演变成全面危机，市场短期内或许可以考虑试探性回补风险部位……但谁又能完全确定呢？这可能才是最终极的 FAFO。
祝各位本周交易顺利！
对于不熟悉这个词汇的读者来说，「FAFO」是「F— around and find out」的缩写，这或许是对目前全球局势最贴切的描述。
Trump 总统的第二任期开局动荡，甚至可能超出他最忠实支持者的预期，投资者情绪受其与美国前任和现任盟友的极端关税与军事谈判策略影响，美国资产市场持续震荡，而华尔街则开始接受现实，随著政府尝试将经济中部分主要领域重新私有化，经济放缓可能即将到来。
从过去一周的主要新闻标题来看，Trump 在地缘政治方面的举措背后仍相当混乱：
Trump 削减加拿大和墨西哥关税 -- WSJTrump 反复无常的关税政策引发市场困惑 -- Bloomberg中国对加拿大菜籽油与猪肉加征报复性关税 -- Bloomberg美联储主席 Powell 表示，仍不急于调整利率 -- Bloomberg
虽然市场向来善于忽视坏消息，但并不善于应对不确定性，华尔街已经开始招架不住 Trump 政府反复不定的政策表述，积极寻求缓和。
FAFO -- 股票市场
自 2 月中旬触及年初至今高点以来，MSCI World index 已下跌 4.6% ，SPX 下跌超过 6% ，目前正接近 2023 年底以来一直保持的 200 日均线。科技股主导的 Nasdaq 指数下跌近 10% ，Nvidia 跌幅近 20% ，而新兴市场股票的表现则大幅超越美股，创下十年来最大优势，这是否意味著美国市场的超卓表现即将终结？
我们上周已经详细讨论了经常被误解的「Trump 看跌期权（Trump-put）」，最近 Trump 又重申了这一点，声称自己「根本没在关注市场」，并将最近的下跌归咎于嫉妒的「全球主义者」。
“我认为这是那些看到美国将变得富有，却不喜欢这种情况的全球主义者造成的。”“这与市场无关，我根本没在关注市场。” Trump 总统表示。 -- CNBC
作为回应，美国投资者迅速撤出拥挤的动量交易，广泛的清算和系统性策略去杠杆引发快速的因子崩溃（factor collapse），股票回报离散度也跃升至疫情以来的最高水平，而跨资产投资组合因经济增长放缓、关税不确定性以及欧洲财政政策的重大转向而遭受自 2023 年以来的最大损失。
FAFO -- 美国经济
除了资本市场之外，投资者现在也意识到，Trump 政府正在尝试对美国经济进行一些非传统的调整，提高关税、收紧移民政策以及 DOGE 削减政府开支的影响已经超越了减税和企业监管松绑所带来的正面效果。随著经济增长预测被持续下调，市场的共识逐渐转变，认为 2026 年中期选举后，政府才会开始推行更多刺激增长的政策，而目前则需承受短期阵痛，等待这些激进政策发挥效果。
经济放缓的轨迹已经开始反映在近期的数据中。上周五非农就业报告的细节透露出明显的疲软迹象，就业不足率激增至 5 年新高，加剧了市场对经济衰退的担忧，降息预期被提前至今年夏季，美债收益率进一步走低。
尽管 Powell 主席试图在上周五的芝加哥货币论坛上展现信心：
*POWELL: 美联储没必要著急，可以等待更多明确的信号*POWELL: 尽管存在不确定性，美国经济仍处于良好状态*POWELL: 关税推高短期通胀预期--Bloomberg
但财政部长 Bessent 则采取了完全不同的论调，直言目前政府接手的经济已经开始降温，并警告：「随著我们从公共支出转向私人支出，市场将经历一场自然的调整。」
如果这样的说法还不够直白，他更进一步补充道：
“市场和经济已经习惯于政府的巨额开支，但现在必须经历一场戒毒期。” -- CNBC
关于「Trump 看跌期权」，Bessent 断然表示：
“没有看跌期权” 他说。“如果我们有良好的政策，那么市场自然会上涨。”“这是一次必要的路线调整” Bessent 谈到的 Trump 的经济政策时表示，“我们会看看是否有阵痛”，“我相信，如果我们制定了正确的政策，这将是一个非常平稳的转型。” -- CNBC
基本上，政府声称他们正在将经济从民主党时期的模式中调整出来，而这个过程会带来痛苦，市场应该做好准备。
FAFO -- 欧洲重整军备
Trump 政府在俄乌冲突上立场转向，暂停军援，导致欧洲对于国防与财政支出的态度出现变化，投资者对欧洲重整军备计划和财政支出方案感到震惊，欧洲和德国债券遭遇欧元诞生以来最严重的抛售，德国公债收益率单日上升 30 个基点，打破了先前的纪录。
欧盟的重整军备计划预计在未来几年投入 8, 000 亿欧元用于欧洲国防，其中 6, 500 亿欧元由各个成员国自行承担。 消息公布后，德国进一步宣布其财政政策的大幅转向，包括设立一个 5, 000 亿欧元的特别基金，用于未来十年的基础设施支出，豁免国防支出超过 GDP 1% 的限制，以及在未来几年提高债务上限的其他举措。
至于重整军备的德国在欧洲大陆的影响？这是一个高度敏感的话题，我们就不深入讨论了。但无论如何，债券发行和供应肯定会增加。
FAFO -- 加密货币战略储备
加密货币资产经历了震荡的一周，最终以失望告终。先前的加密货币战略储备声明以及备受关注的白宫加密货币峰会并没有带来任何实质的购买计划。
简单来说，「战略比特币储备（Strategic Bitcoin Reserve）」只是将政府扣押的 BTC 计入储备，而不直接将它们在市场上出售。这与将「体重增加变慢」视为「减重成功」并无二致，绝非加密货币市场期待的利多消息。
“战略比特币储备的资本将来自于美国政府通过刑事或民事资产没收所得的 BTC。” -- David Sachs via X
政府试图为市场保留一丝希望，暗示未来仍可能购买比特币（及其他代币），但市场的信心已经受到打击。从立法层面来看，要真正推动任何额外的加密货币购买，仍然面临极为复杂的程序与障碍，并不是当前政府有能力推动的议题。
美国商务部与财政部长“被授权制定预算中性策略来获取额外的比特币，前提是该策略不会对美国纳税人带来额外成本。” - White House
此外，这项行政命令还建立了一个「美国数字资产储备（U.S. Digital Asset Stockpile）」，由政府在刑事或民事资产没收程序中获得的比特币以外的数字资产所组成。除透过没收程序取得的资产外，政府并不会额外获取数字资产。储备的主要目的是确保财政部对于政府所持数字资产进行负责任的管理。-- David Sacks via X
一系列不幸使整个生态系统的情绪受到打击，代币价格上周下跌了 10-20% 。从技术面来看，价格走势已经变得非常负面，而实际波动率走高也进一步恶化了风险调整后的 BTC 回报指标，目前市场几乎没有任何短期内的利多因素能够支持价格反弹。
同时，由于整体风险市场的广泛清算，散户开始削减风险敞口，预计 BTC ETF 的资金流也将持续疲软。
当战略储备议题告一段落后，Trump 政府现在将焦点转向通过稳定币政策重建数字美元（Digital USD）与机构主导地位。
“我要明确对国会立法者的努力表达强烈支持，他们正在制定法案，为美元稳定币与数字资产市场提供监管确定性。他们正在为此投入巨大精力。” Trump 在白宫举行的加密货币高管聚会上表示。“我们将通过稳定币来确保美元的全球储备货币主导地位。” Besset 表示。-- CNBC
FAFO -- 美国政府关门危机？
所以，接下来还能期待什么？我们能稍微喘口气，摆脱这些 FAFO 局势吗？
风险资产应该已接近短线反弹的条件，目前股市的 Fear & Greed Index 已跌至极端低点，而大多数美股指数也显示出技术性超卖的状况。
另外，一些富有创意的市场分析师将 ChatGPT 的推出与当年 Netscape 浏览器的诞生进行对比，认为前者带动了 AI 与 LLM 的普及，两者的影响力同样深远。
我们对此类比并没有强烈的看法，但这种数据分析方式确实颇具趣味。
此外，随著美债收益率回落，金融形势仍然十分宽松，要不是市场非常担心即将到来的经济放缓，这通常对加密货币、黄金与风险资产是有利的情况。
那么，是时候进场捡便宜了吗？Trump 政府是否会暂时停下脚步，不再抛出惊人言论？
很遗憾，市场即将迎来美国国会的债务上限僵局，而且，考虑到白宫近期的极端决策风格，这次的谈判很可能会出现更高的不确定性。会不会真的因为两党在谈判桌上虚张声势而导致政府暂时关门？还是会像美加 / 美墨关税问题一样，在反复拉扯之后达成协议？
从理性角度来看，应该不至于演变成全面危机，市场短期内或许可以考虑试探性回补风险部位……但谁又能完全确定呢？这可能才是最终极的 FAFO。
祝各位本周交易顺利！
BTC波动率周回顾（二月24日-三月3日）
关键指标：（二月 24 日 下午四点-三月 3 日 下午四点 香港时间）
BTC 对 USD 下跌 3.9% （95, 900 美元-> 92, 200 美元）， ETH 对 USD 下跌 14.1% （2, 725 美元->2, 430 美元）过去一周市场波动出乎意料地激增。币价先是下跌，大选后市场一直依赖的 89-91 千美元支撑位崩溃之后一路跌到 79 千美元。但有趣的是，从整体上看这一波动可以认为是自去年 11-12 月后的修正和横盘彻底结束，为新一波的行情做好准备。随后，市场情绪在周末迅速逆转，原因是加密货币会议即将举行的消息以及特朗普在推特上再次点题加密货币储备政策。从现在开始市场会寻求价格上冲的信号，尤其如果币价向上延伸到 100 千美元后我们会很快开始冲击历史高点。相反如果币价反转下跌，我们会在 91.5-89.5 千美元找到支撑位，随后是 79 千美元，最终到 76-73 千美元。
市场主题：
本周市场相当波动。短期内叙事在几个方面迅速翻转：疲软的美国数据和“滞涨”，特朗普贸易战，月末和美国税收季导致的资金再平衡以及俄乌战争引发的紧张地缘政治局势。但最终这些叙事都只是一种催化剂或者说借口，用来对大选以来一直表现不错的仓位进行调整。可以说市场在接近本季度最后一个月时进行了健康的去杠杆。加密货币市场也毫不意外的受到了波动和调仓流量的影响。由于风险背景疲弱，市场开始清仓并导致比特币价格跌至 78 千美元，几乎比周初的价格低了 20% 。在下跌过头后币价稍稍回调到 80 千美元以上，最终以接近 84 千美元结束本周。随后特朗普在推特上提到加密货币储备（尽管没有新鲜内容），刺激空头 CTA 和动量头寸清仓以及基本面上的现金购买流，将现货价格暂时推升至 95 千美元，几乎将整周的下跌全部抵消。有趣的是期货的基差依然低迷，暗示通过永续和期限期货交易的投机策略还未开始做多。
BTC 隐含波动率：
隐含波动率本周呈上升趋势且波动非常高。因为币价突破了下方的关键点位，引发一波清算和高涨的实际波动，之后在周日出现了超额的上涨。短时的隐含波动率如预期相当敏感，但大多数情况下隐含波动率的激增非常短暂，因为在一轮清算和清仓结束后市场上现货和期权的头寸都相当干净。周一在安静的亚盘时段，短期波动率下跌过头。我们预计在未来几天，考虑到波动的宏观背景隐含波动率的水平会迅速抬升。特朗普宣布将在三月 7 日（星期五）举行首届加密货币峰会。该事件的不确定性目前只能在 3 月 14 日的到期日上观察到（该到期日还包含美国的非农数据和消费者价格指数）。考虑到这些不确定性的加总，市场对周五晚上的波动定价大概在 4% ，和对去年八月大选前对特朗普在纳什维尔的演讲事件的定价水平相当。
随着币价下跌击穿关键的支撑点位并引发清算和非常高的实际波动率，偏度激烈地偏向下行。随后伴随币价从低点回升，偏度逐步向上移动并在周日币价爆发性上涨后打平。市场预期即将到来的白宫峰会可能会是潜在的利好因素。峰度本周逐步上涨。但考虑到实际波动率的剧烈波动，以及在币价影响下偏度的极端移动，总体来讲我们认为在这种市场环境下峰度应该更高。祝大家本周好运！
BTC 对 USD 下跌 3.9% （95, 900 美元-> 92, 200 美元）， ETH 对 USD 下跌 14.1% （2, 725 美元->2, 430 美元）过去一周市场波动出乎意料地激增。币价先是下跌，大选后市场一直依赖的 89-91 千美元支撑位崩溃之后一路跌到 79 千美元。但有趣的是，从整体上看这一波动可以认为是自去年 11-12 月后的修正和横盘彻底结束，为新一波的行情做好准备。随后，市场情绪在周末迅速逆转，原因是加密货币会议即将举行的消息以及特朗普在推特上再次点题加密货币储备政策。从现在开始市场会寻求价格上冲的信号，尤其如果币价向上延伸到 100 千美元后我们会很快开始冲击历史高点。相反如果币价反转下跌，我们会在 91.5-89.5 千美元找到支撑位，随后是 79 千美元，最终到 76-73 千美元。
市场主题：
本周市场相当波动。短期内叙事在几个方面迅速翻转：疲软的美国数据和“滞涨”，特朗普贸易战，月末和美国税收季导致的资金再平衡以及俄乌战争引发的紧张地缘政治局势。但最终这些叙事都只是一种催化剂或者说借口，用来对大选以来一直表现不错的仓位进行调整。可以说市场在接近本季度最后一个月时进行了健康的去杠杆。加密货币市场也毫不意外的受到了波动和调仓流量的影响。由于风险背景疲弱，市场开始清仓并导致比特币价格跌至 78 千美元，几乎比周初的价格低了 20% 。在下跌过头后币价稍稍回调到 80 千美元以上，最终以接近 84 千美元结束本周。随后特朗普在推特上提到加密货币储备（尽管没有新鲜内容），刺激空头 CTA 和动量头寸清仓以及基本面上的现金购买流，将现货价格暂时推升至 95 千美元，几乎将整周的下跌全部抵消。有趣的是期货的基差依然低迷，暗示通过永续和期限期货交易的投机策略还未开始做多。
BTC 隐含波动率：
隐含波动率本周呈上升趋势且波动非常高。因为币价突破了下方的关键点位，引发一波清算和高涨的实际波动，之后在周日出现了超额的上涨。短时的隐含波动率如预期相当敏感，但大多数情况下隐含波动率的激增非常短暂，因为在一轮清算和清仓结束后市场上现货和期权的头寸都相当干净。周一在安静的亚盘时段，短期波动率下跌过头。我们预计在未来几天，考虑到波动的宏观背景隐含波动率的水平会迅速抬升。特朗普宣布将在三月 7 日（星期五）举行首届加密货币峰会。该事件的不确定性目前只能在 3 月 14 日的到期日上观察到（该到期日还包含美国的非农数据和消费者价格指数）。考虑到这些不确定性的加总，市场对周五晚上的波动定价大概在 4% ，和对去年八月大选前对特朗普在纳什维尔的演讲事件的定价水平相当。
随着币价下跌击穿关键的支撑点位并引发清算和非常高的实际波动率，偏度激烈地偏向下行。随后伴随币价从低点回升，偏度逐步向上移动并在周日币价爆发性上涨后打平。市场预期即将到来的白宫峰会可能会是潜在的利好因素。峰度本周逐步上涨。但考虑到实际波动率的剧烈波动，以及在币价影响下偏度的极端移动，总体来讲我们认为在这种市场环境下峰度应该更高。祝大家本周好运！
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