За последние два года люди в сфере вычислительных мощностей привыкли к одному сценарию: чем больше у Nvidia появляется чипов, тем рано или поздно падает аренда. Nebius сделал все наоборот: на этой неделе он поднял цены на GPU, которые по запросу арендуют на старых платах, пересадив их на весь актуальный модельный ряд — от предыдущего поколения до новейшего Blackwell. Причем в начале этого года уже была одна волна подорожаний. В ночь, когда появилась новость, акции резко подпрыгнули; конкуренты последовали за движением. Но когда в США официально открылся рынок, рост откатился почти наполовину.
Подорожание означает, что у neocloud действительно появился рычаг ценообразования. А вот почему деньги отреагировали лишь полдня хорошим настроением — именно это я пытаюсь понять. $NBISB сейчас держится около 216 долларов, до пика середины августа еще далеко.
По данным Reuters, новый прайс-лист вступит в силу 1 октября: GPU Nvidia всех поколений подорожают на 17–21%. Стоимость H100 за штуку подняли с 3,85 до 4,50 доллара; больше всего выросли B300. Подорожали также CPU-инстансы и память. В прошлый раз цены меняли в мае — сейчас добавляют очередной слой уже на высоком уровне. CoreWeave тоже ранее упоминала повышение цен, а в последнее время мощности в основном уже распродали «под ноль».
Больше всего меня волнует сегмент H100. Эту карточку поставляют уже больше трех лет: по логике, пора бы снижать цену, чтобы «вычистить» склад. Но аренда по-прежнему идет вверх. В письме акционерам Nebius за второй квартал тоже сказано: цены новых контрактов на карты старого поколения выше, чем в первом квартале, более чем на треть. Тут затрагивается крупнейший спор в AI-инфраструктуре — амортизация. Nebius с этого года увеличил срок амортизации серверов и сетевого оборудования с 4 до 5 лет. Майкл Берри еще в прошлом году публично критиковал технологические компании за удлинение амортизации серверов и за то, что таким образом «приукрашивают» прибыль. Старые карты при этом арендуются все дороже — и именно это служит самым сильным аргументом со стороны быков.
Почему же акции не покупают эту историю. Прочитав письмо акционерам, я пришел к выводу: прямой вклад повышения цен в доходы в текущем году не настолько велик, как может казаться по заголовкам. Nebius в основном живет за счет среднесрочных контрактов на 1–3 года; у клиентов с долгими контрактами изначально есть скидки. Сейчас он тронул в первую очередь «прайс-лист по запросу», который покрывает лишь часть выручки. Крупные заказы, подписанные во втором квартале, в основном относятся к мощностям, которые начнутся лишь к концу этого года, и основной вклад они дадут в 2027-м. Подорожание меняет ожидания по продлениям и новым контрактам — но бухгалтерский эффект по этому кварталу почти не затрагивает.
Nebius сам пробует более агрессивное ценообразование. В письме акционерам упоминается, что в третьем квартале они сделали пилот первого аукциона мощностей: на нем компания получила самые высокие на сегодня сделки по Blackwell и подписала первые срочные заказы на срок 3–6 месяцев по цене заметно выше стандартных контрактов. Если смотреть на «подорожание по запросу» как на часть этой комбинации, это больше похоже на постановку «якоря» для новых контрактов на будущий год.
Другая сторона давления — деньги. Во втором квартале выручка Nebius составила 582 млн долларов, а капитальные затраты — около 5,7 млрд. Темп расходов почти в десять раз быстрее, чем темп поступлений. Чем закрывают разрыв? В письме акционерам перечислены три пути: предоплата от клиентов, кредиты под залог активов и, плюс ко всему, допэмиссия. К концу июня компания через размещения по рыночной цене продала более 10 млн акций; средняя цена — 223,6 доллара. В августе еще выпустили крупную партию конвертируемых облигаций. Сейчас курс ниже средней цены тех размещений: за месяц он просел более чем на 20%, и главная причина — опасения размывания. Сначала нужно «перекрыть» пользу от повышения цен тем, что каждая следующая волна финансирования размоет капитал; и лишь потом очередь дойдет до старых акционеров.
Уолл-стрит в этом вопросе явно разделилась. Аналитик Goldman Sachs Александр Дюваль к концу августа повысил целевую цену до 328 долларов: аргументы — что электроэнергию удалось получить быстрее, чем ожидали, и что предоплаты облегчают финансирование расширения. Truist в начале сентября впервые закрыла обзор с рекомендацией «покупать», тоже видя ценовой потенциал именно в дефиците мощностей. Осторожная сторона следит за тем, как все будет исполняться: ранее DA Davidson уже снижала целевую цену из-за переноса сроков запуска дата-центра в Винленде (штат Нью-Джерси). В день объявления о повышении цен CoreWeave не выросла, а даже упала: в медиа это объясняли тем, что инвесторы переживают, сколько мощностей уже «заперто» по старым ценам и сколько долгов за этим стоит.
Моя оценка: смещение рыночной силы действительно идет в сторону предложения — и цена H100 служит для этого самым «жестким» доказательством. В этом я согласен с Goldman Sachs и Truist. Но я не считаю, что повышение цен способно решить проблемы баланса Nebius за один-два квартала. Компания сама посчитала, что период окупаемости новых подписанных контрактов сократился до 1 года 10 месяцев; раньше было 2–3 года. Этот расчет держится на допущении, что цены в следующем году устоят. Но когда Rubin следующего поколения массово начнет поставки и на рынке появится новый объем мощностей, любые попытки удержать аренду на старых платах могут пойти вниз: тогда вместе будут оспорены и допущение про 5-летнюю амортизацию, и допущение о возврате менее чем за два года. И оглядываясь назад, можно будет увидеть: сегодняшнее повышение цен превратилось бы в доказательство «пика».
В письме акционерам есть еще одна фраза, по которой видно, насколько сильно руководство делает ставку. Nebius говорит: производственные мощности 2027 года при текущих условиях можно продать уже сегодня, и часть мощностей компания нарочно оставляет под срочные заказы, чтобы продать их по более высокой цене. Это ставка на тренд удорожания: если угадали, то в следующем году прибыль окажется выше; если нет — то будут простаивать стойки, а вместе с ними накапливаются проценты по долгам.
Поэтому мой взгляд на это повышение цен скорее нейтральный: оно подтверждает спрос, но не доказывает финансовую модель. #AI算力 эту линию стоит дальше посмотреть в ноябрьском отчете за третий квартал: смогут ли удержаться цены по новым контрактам на старые карты, не замедлится ли темп с допэмиссиями и конвертируемыми облигациями. Если обе истории пойдут в хорошем направлении, тогда у рынка появятся основания вернуть себе тот рост, который акции уже частично «отдали назад».
Подорожание означает, что у neocloud действительно появился рычаг ценообразования. А вот почему деньги отреагировали лишь полдня хорошим настроением — именно это я пытаюсь понять. $NBISB сейчас держится около 216 долларов, до пика середины августа еще далеко.
По данным Reuters, новый прайс-лист вступит в силу 1 октября: GPU Nvidia всех поколений подорожают на 17–21%. Стоимость H100 за штуку подняли с 3,85 до 4,50 доллара; больше всего выросли B300. Подорожали также CPU-инстансы и память. В прошлый раз цены меняли в мае — сейчас добавляют очередной слой уже на высоком уровне. CoreWeave тоже ранее упоминала повышение цен, а в последнее время мощности в основном уже распродали «под ноль».
Больше всего меня волнует сегмент H100. Эту карточку поставляют уже больше трех лет: по логике, пора бы снижать цену, чтобы «вычистить» склад. Но аренда по-прежнему идет вверх. В письме акционерам Nebius за второй квартал тоже сказано: цены новых контрактов на карты старого поколения выше, чем в первом квартале, более чем на треть. Тут затрагивается крупнейший спор в AI-инфраструктуре — амортизация. Nebius с этого года увеличил срок амортизации серверов и сетевого оборудования с 4 до 5 лет. Майкл Берри еще в прошлом году публично критиковал технологические компании за удлинение амортизации серверов и за то, что таким образом «приукрашивают» прибыль. Старые карты при этом арендуются все дороже — и именно это служит самым сильным аргументом со стороны быков.
Почему же акции не покупают эту историю. Прочитав письмо акционерам, я пришел к выводу: прямой вклад повышения цен в доходы в текущем году не настолько велик, как может казаться по заголовкам. Nebius в основном живет за счет среднесрочных контрактов на 1–3 года; у клиентов с долгими контрактами изначально есть скидки. Сейчас он тронул в первую очередь «прайс-лист по запросу», который покрывает лишь часть выручки. Крупные заказы, подписанные во втором квартале, в основном относятся к мощностям, которые начнутся лишь к концу этого года, и основной вклад они дадут в 2027-м. Подорожание меняет ожидания по продлениям и новым контрактам — но бухгалтерский эффект по этому кварталу почти не затрагивает.
Nebius сам пробует более агрессивное ценообразование. В письме акционерам упоминается, что в третьем квартале они сделали пилот первого аукциона мощностей: на нем компания получила самые высокие на сегодня сделки по Blackwell и подписала первые срочные заказы на срок 3–6 месяцев по цене заметно выше стандартных контрактов. Если смотреть на «подорожание по запросу» как на часть этой комбинации, это больше похоже на постановку «якоря» для новых контрактов на будущий год.
Другая сторона давления — деньги. Во втором квартале выручка Nebius составила 582 млн долларов, а капитальные затраты — около 5,7 млрд. Темп расходов почти в десять раз быстрее, чем темп поступлений. Чем закрывают разрыв? В письме акционерам перечислены три пути: предоплата от клиентов, кредиты под залог активов и, плюс ко всему, допэмиссия. К концу июня компания через размещения по рыночной цене продала более 10 млн акций; средняя цена — 223,6 доллара. В августе еще выпустили крупную партию конвертируемых облигаций. Сейчас курс ниже средней цены тех размещений: за месяц он просел более чем на 20%, и главная причина — опасения размывания. Сначала нужно «перекрыть» пользу от повышения цен тем, что каждая следующая волна финансирования размоет капитал; и лишь потом очередь дойдет до старых акционеров.
Уолл-стрит в этом вопросе явно разделилась. Аналитик Goldman Sachs Александр Дюваль к концу августа повысил целевую цену до 328 долларов: аргументы — что электроэнергию удалось получить быстрее, чем ожидали, и что предоплаты облегчают финансирование расширения. Truist в начале сентября впервые закрыла обзор с рекомендацией «покупать», тоже видя ценовой потенциал именно в дефиците мощностей. Осторожная сторона следит за тем, как все будет исполняться: ранее DA Davidson уже снижала целевую цену из-за переноса сроков запуска дата-центра в Винленде (штат Нью-Джерси). В день объявления о повышении цен CoreWeave не выросла, а даже упала: в медиа это объясняли тем, что инвесторы переживают, сколько мощностей уже «заперто» по старым ценам и сколько долгов за этим стоит.
Моя оценка: смещение рыночной силы действительно идет в сторону предложения — и цена H100 служит для этого самым «жестким» доказательством. В этом я согласен с Goldman Sachs и Truist. Но я не считаю, что повышение цен способно решить проблемы баланса Nebius за один-два квартала. Компания сама посчитала, что период окупаемости новых подписанных контрактов сократился до 1 года 10 месяцев; раньше было 2–3 года. Этот расчет держится на допущении, что цены в следующем году устоят. Но когда Rubin следующего поколения массово начнет поставки и на рынке появится новый объем мощностей, любые попытки удержать аренду на старых платах могут пойти вниз: тогда вместе будут оспорены и допущение про 5-летнюю амортизацию, и допущение о возврате менее чем за два года. И оглядываясь назад, можно будет увидеть: сегодняшнее повышение цен превратилось бы в доказательство «пика».
В письме акционерам есть еще одна фраза, по которой видно, насколько сильно руководство делает ставку. Nebius говорит: производственные мощности 2027 года при текущих условиях можно продать уже сегодня, и часть мощностей компания нарочно оставляет под срочные заказы, чтобы продать их по более высокой цене. Это ставка на тренд удорожания: если угадали, то в следующем году прибыль окажется выше; если нет — то будут простаивать стойки, а вместе с ними накапливаются проценты по долгам.
Поэтому мой взгляд на это повышение цен скорее нейтральный: оно подтверждает спрос, но не доказывает финансовую модель. #AI算力 эту линию стоит дальше посмотреть в ноябрьском отчете за третий квартал: смогут ли удержаться цены по новым контрактам на старые карты, не замедлится ли темп с допэмиссиями и конвертируемыми облигациями. Если обе истории пойдут в хорошем направлении, тогда у рынка появятся основания вернуть себе тот рост, который акции уже частично «отдали назад».