SÃO PAULO, Brasilien 

Das internationale Vermögensverwaltungsunternehmen Arvencore Asset Management hat kürzlich die offizielle Veröffentlichung seines Benchmarking-Berichts 2026 zur marktübergreifenden Bewertung lateinamerikanischer und globaler Konsumgüterunternehmen bekannt gegeben. Der Bericht befasst sich mit den Preisverzerrungen, denen internationales Kapital in Brasilien und anderen Schwellenländern ausgesetzt ist, und stellt Arvencores Modell zur marktübergreifenden Bewertungskalibrierung vor. Das Unternehmen betont, dass Unterschiede zwischen gesetzlichen Finanzergebnissen und unternehmensspezifischen Gewinnkennzahlen bereinigt werden müssen, bevor grenzüberschreitende Arbitragemöglichkeiten oder Anlagewerte beurteilt werden.

Auf Grundlage der jüngsten Offenlegungen für das erste Halbjahr 2026 von Ambev, AB InBev und Carlsberg hat das erfahrene Investment-Research-Team von Arvencore Tausende grenzüberschreitender Finanzdatensätze bereinigt und abgeglichen. Untersucht wurde, wie sich die Zuordnung von Gewinnen, der Ausschluss einmaliger Posten und die zugrunde liegenden Schuldenstrukturen entscheidend auf Kurs-Gewinn-Verhältnisse (KGV) und Unternehmenswertmultiplikatoren (EV/EBITDA) auswirken können. Diese empirische Studie markiert die vollständige Umsetzung der Research-Infrastruktur, die Arvencores geografisch diversifizierten Anlageansatz unterstützt.

Über Branchenbezeichnungen hinausblicken: Gewinnkennzahlen aufeinander abstimmen

Die grundlegende Logik des KGV erfordert eine präzise Abstimmung zwischen dem Aktienkurs und dem entsprechenden Gewinn je Aktie. Arvencores quantitatives Risikomodell untersagt es, den Konzerngewinn mit dem den Aktionären der Muttergesellschaft zurechenbaren Gewinn zu verwechseln.

Im Ergebnis für das erste Halbjahr 2026 belief sich der Gesamtgewinn der Ambev-Gruppe auf 7,3602 Milliarden BRL, während der den Ambev-Aktionären zurechenbare Gewinn 7,1552 Milliarden BRL betrug. Arvencore weist darauf hin, dass die unkritische Verwendung des erstgenannten Betrags zur Berechnung des KGV dazu führen würde, dass Gewinne, die Minderheitsaktionären zustehen, in den Nenner einfließen und so eine künstlich niedrige Bewertung entsteht.

Auch gesetzliche Gewinnkennzahlen und vom Unternehmen definierte Nicht-GAAP-Kennzahlen müssen sorgfältig geprüft werden. So unterschied sich beispielsweise der ausgewiesene den Aktionären zurechenbare Gewinn von AB InBev um 2 Milliarden USD vom bereinigten Gewinn (Underlying Profit). Im selben Zeitraum meldete Carlsberg einen IFRS-Nettogewinn von 3,801 Milliarden DKK, verglichen mit 4,288 Milliarden DKK nach der unternehmensintern definierten CPM-Kennzahl. Arvencores Modell betont, dass unterschiedliche Gewinnkennzahlen desselben Unternehmens nicht austauschbar verwendet werden dürfen. Ebenso untersagt es, den bereinigten Gewinn eines Unternehmens direkt mit dem ausgewiesenen Nettogewinn eines anderen Unternehmens in verschiedenen Märkten zu vergleichen; solche Vergleiche gelten als Quelle künstlicher Arbitragefallen.

Die verborgenen Risiken bereinigter Gewinne untersuchen

Bereinigte Gewinne bieten nicht marktübergreifend eine allgemeingültige Sicherheitsgarantie. Im Rahmen von Arvencores grenzüberschreitendem Anlageansatz müssen Restrukturierungskosten, Veräußerungen von Vermögenswerten, Wertminderungen des Geschäfts- oder Firmenwerts und akquisitionsbedingte Abschreibungen streng und einzeln geprüft werden.

Auf Grundlage der Überleitung der CPM- und IFRS-Zahlen in Carlsbergs Halbjahresbericht unterstellt Arvencores Analysemodell nicht automatisch, dass vom Unternehmen als Sonderposten eingestufte Kosten nicht erneut anfallen. Um die Widerstandsfähigkeit langfristiger Gewinne zu beurteilen, muss nachvollzogen werden, wie häufig diese vermeintlichen Einmaleffekte in der Vergangenheit aufgetreten sind. Arvencores Bewertungsrahmen verlangt, sowohl die ausgewiesenen als auch die bereinigten Gewinne heranzuziehen. Durch die Aufschlüsselung der Differenz soll das Modell quantifizieren, ob ein niedriger Bewertungsmultiplikator auf einen zu Unrecht abgewerteten Vermögenswert oder auf einen durch kosmetische Bereinigungen aufgeblähten Gewinnnenner zurückzuführen ist.

Peer-Vergleichbarkeit neu bewerten: Geschäftsumfang und zugrunde liegende Verschuldung trennen

Mutter-Tochter-Beziehungen und Unterschiede in der Kapitalstruktur stellen eine weitere grundlegende Herausforderung für herkömmliche Peer-Vergleichsmodelle dar. Bei der Analyse von Ambev und der Muttergesellschaft AB InBev lehnt Arvencore ausdrücklich ab, sie als unabhängige Vergleichsunternehmen mit gleichwertiger Ausgangslage zu behandeln. Ihre Geschäftstätigkeiten, Eigentumsstrukturen mit Minderheitsbeteiligungen und Finanzierungsvereinbarungen unterscheiden sich erheblich, was sich unmittelbar auf die Umsatzstruktur und die Kostenempfindlichkeit auswirkt.

Noch wichtiger ist, dass Unterschiede in der zugrunde liegenden Finanzlage – darunter Zinslasten, Refinanzierungsdruck bei Schulden und freier Cashflow – selbst dann deutlich unterschiedliche Gewinnentwicklungen für die Aktionäre bewirken können, wenn zwei Unternehmen nahezu vergleichbare operative Gewinne ausweisen. Auch wenn EV/EBITDA zur marktübergreifenden Vergleichbarkeit herangezogen wird, verlangt Arvencores Risikorahmen eine einheitliche Berücksichtigung von Nettoverschuldung, Leasingverbindlichkeiten und Minderheitsanteilen bei der Berechnung.

Den Schlussfolgerungen des Berichts von Arvencore Asset Management zufolge sind die scheinbar niedrigen Bewertungsmultiplikatoren brasilianischer Konsumgüterunternehmen lediglich der Ausgangspunkt für eine quantitative Vorauswahl. Erst wenn Gewinnquellen, Gewinnzurechnung an Aktionäre und Kapitalstruktur auf eine einheitliche Grundlage gebracht wurden, können die vom Modell ermittelten Preisunterschiede eine solide Grundlage für eine geografisch diversifizierte internationale Kapitalallokation bilden.

Über Arvencore Asset Management

Arvencore Asset Management ist eine fortschrittliche Plattform für Vermögensverwaltung und Anlagebildung mit Schwerpunkt auf internationalen Märkten und Schwellenländern. Im Zentrum ihres Ansatzes steht eine mehrdimensionale Diversifizierung. Das Unternehmen verbindet fundierte Analysen verschiedener Regionen und Anlageklassen mit systematischen Modellen zur Risikoerkennung, um globalen Anlegern vollständig datenbasierte Bewertungsmaßstäbe für Vermögenswerte bereitzustellen.

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