Die neue „Innovation Exemption“ der US-Börsenaufsicht SEC schafft einen schmalen regulatorischen Korridor für den Onchain-Handel mit bestimmten tokenisierten Aktien – und die frühe Marktreaktion deutete darauf hin, dass Händler glauben, der Weg sei zumindest teilweise gangbar. Nach der Ankündigung in der vergangenen Woche stiegen Bitcoin und Ether beide um mehr als 10 %, während Token, die mit der Onchain-Handelsinfrastruktur verbunden sind, ebenfalls zulegten. Dazu zählt auch Uniswaps UNI, das in den folgenden Tagen um über 30 % zulegte, wie Preisdaten zeigen, die von CoinGecko verfolgt werden.

Doch trotz der Entlastung durch die SEC handelt es sich nicht um eine generelle Freigabe für jede Form tokenisierten Eigenkapitals. Die Ausnahme konzentriert sich auf eine bestimmte Struktur, die zentrale Aktionärsrechte bewahrt und den Handel über permissionierte Liquiditätsmechanismen kanalisieren soll. Für viele bestehende Produkte bedeutet das: Sie müssen möglicherweise neu gestaltet werden, bevor sie durch die Regeln der SEC passen.

Wichtige Erkenntnisse

• Die SEC-Innovation Exemption verschafft zeitweilige Erleichterungen für den Handel tokenisierter National Market System (NMS)-Aktien, ohne sich als Wertpapierbörse registrieren zu müssen, allerdings nur unter bestimmten Bedingungen.

• Die Einhaltung hängt vom Token-Design ab: Qualifizierende tokenisierte Anteile müssen den Inhabern dieselben Rechte und Privilegien gewähren wie die zugrunde liegenden Wertpapiere.

• Synthetische Exposure-Modelle werden als nicht mit dieser Ausnahme vereinbar herausgestellt und begrenzen damit, wie breit der Markt bestehende tokenisierte Equity-Produkte wiederverwenden kann.

• Permissionierte AMM-Liquiditätspools scheinen zentral in dem Rahmenwerk der SEC zu sein und passen damit natürlich zu Handelsinfrastruktur, die Compliance direkt onchain erzwingen kann.

• Selbst wenn die Infrastruktur vorhanden ist, stehen Emittenten und Handelsplätze dennoch vor echter Arbeit, um Produkte an die exakten Anforderungen der Ausnahme und an die umfassendere regulatorische Haltung der SEC anzupassen.

Eine befristete Ausnahme mit engem Weg

Der SEC-Beschluss vom 17. September, der als Pressemitteilung veröffentlicht wurde, gewährt bestimmten Handelsplätzen vorübergehende Erleichterungen davon, sich als Börsen registrieren zu müssen, wenn sie tokenisierte NMS-Aktien auf permissionierten AMM-Liquiditätspools handeln. Die Ausnahme sieht außerdem vor, dass Dritte Aktien tokenisieren können, aber nur, wenn sie die vom Regulator festgelegten Bedingungen erfüllen.

Eine zentrale Anforderung ist, dass tokenisierte Aktionäre die gleichen „Rechte und Privilegien“ erhalten müssen wie für die zugrunde liegenden Anteile. Dazu gehören Schutzmechanismen, die mit Stimmrechten und Dividenden verbunden sind, sowie die Art und Weise, wie Unternehmensmaßnahmen an Inhaber weiterfließen. Wenn ein Token den Kurs einer Aktie abbildet, ohne diese rechtlichen oder wirtschaftlichen Rechte mitzuführen, fällt er in eine Kategorie, die die SEC als „synthetisch“ beschreibt – und damit außerhalb des Anwendungsbereichs der Ausnahme.

Die SEC lässt auch Raum für die Idee, dass nicht jedes Tokenisierungsmodell gleich behandelt wird. Kommissarin Hester Peirce betonte, dass die Ausnahme ein einziges bestimmtes Modell abdeckt, nicht jeden denkbaren Ansatz zum Handel mit tokenisierten Wertpapieren; zugleich hob sie hervor, dass die SEC offen für andere Modelle außerhalb der spezifischen Tokenized-Stocks-Struktur ist, auf die im Beschluss verwiesen wird.

Wer wirkt am nächsten am Rahmenwerk der SEC

Mehrere Marktteilnehmer werden faktisch an dem Modell der Ausnahme gemessen. Die frühere Berichterstattung von Cointelegraph hob laufende Entwicklungen in der Landschaft tokenisierter Wertpapiere hervor, doch in diesem Fall bestimmen die Anforderungen der SEC, wer „nahe dran“ ist und wer größere Änderungen vornehmen müsste.

Die tokenisierten Aktien von Coinbase wurden öffentlich als nicht-synthetisch und vollständig besichert positioniert, mit Rückkaufmechanismen und Dividenden, die integriert sind. Das aktuelle Angebot des Unternehmens wird jedoch so beschrieben, dass es auf nicht-US-Kunden ausgerichtet ist, und die Börseninfrastruktur ist auf ein zentrales Limit-Orderbuch ausgelegt – statt auf den permissionierten AMM-Ansatz, auf den die SEC-Ausnahme abzielt.

Ondo hat demgegenüber Schritte unternommen, die das Thema „Rechte und Ansprüche“ deutlich direkter abbilden. Das Projekt startete im Juni tokenisierte US-Wertpapiere, wobei die Anteile in traditioneller Verwahrung gehalten werden, während der Token den Anspruch des Investors onchain repräsentiert. Ondo erwarb außerdem Oasis Pro, das unter anderem einen SEC-registrierten Broker-Dealer, eine ATS und eine Transfer-Agent-Einrichtung umfasst – und verschafft ihm damit eine Infrastruktur-Basis über traditionelle und onchain Marktkomponenten hinweg.

Ondos Leiter für globale regulatorische Angelegenheiten, Peter Curley, argumentierte in einem Interview mit Magazine, dass die Aktion der SEC wichtig sei, weil sie vorangeschritten ist, obwohl unklar war, ob der Kongress die Aufgabe zu Ende bringt. Curleys übergeordnetes Argument lautete, dass nicht jedes Tokenisierungsprojekt in die Ausnahme „passt – und das ist in Ordnung“, solange es compliant Wege für Produkte gibt, die die Standards der SEC erfüllen.

Berechtigte AMMs und warum Uniswap Aufmerksamkeit erregte

Die konkrete Erwähnung permissionierter AMM-Liquiditätspools ist auch über reine Compliance-Papierarbeit hinaus relevant. Sie deutet auf ein technisches Design hin, bei dem Emittenten oder regulierte Betreiber Handelsberechtigungen über Onchain-Mechanismen erzwingen können – statt sich ausschließlich auf Offchain-Gating zu verlassen.

Die Entwicklungsarbeit von Uniswap selbst kann daher relevant sein, selbst wenn das Protokoll nicht in derselben Weise ein Handelsplatz für tokenisierte Aktien ist wie ein konformer Vermittler. Uniswap hat Permissioned Pools für v4 im Juli eingeführt, um regulierte Assets dabei zu ermöglichen, über AMMs zu handeln, bei denen die Einhaltung direkt onchain durchgesetzt werden kann. Die Kernidee ist, dass permissionierter Zugang – kombiniert mit KYC-Verifizierung, Protokollführung, Anforderungen an öffentliche Bekanntmachungen und Transaktions-Transparenz – die Handelsschicht an regulatorische Vorgaben ausrichten kann.

Das schafft einen möglichen Rahmen dafür, wie regulierte Token-Emittenten Systeme für Aktionärsrechte mit Liquiditätsplätzen verbinden könnten, die den Zugang entsprechend einschränken. Unklar bleibt jedoch, ob bestehende Implementierungen end-to-end mit der Anspruchsberechtigung, der Abwicklung von Unternehmensmaßnahmen und den Emittenten-Kontrollen, die von der SEC gefordert werden, ohne zusätzliche Anpassungen integriert werden können.

Warum einige bekannte Produkte möglicherweise ausgeschlossen werden

Nicht alle derzeit im Umlauf befindlichen Produkte für tokenisiertes Eigenkapital sind so positioniert, dass sie qualifizieren. Robinhood hat beispielsweise Stock Tokens auf der Robinhood Chain eingesetzt, die als eins-zu-eins durch Vermögenswerte gedeckt und „vollständig DeFi-komponierbar“ beschrieben werden. Das Token-Design von Robinhood ist jedoch umstritten: Analysten argumentieren, die SEC-Ausnahme schließe synthetisches Exposure aus und schließe damit Produkte wie Robinhoods Stock Tokens und Krakens xStocks in ihrer derzeitigen Form aus.

Im Fall von Robinhood werden die Stock Tokens als tokenisierte Schuldverschreibungen beschrieben, die von Robinhood Assets (Jersey) Limited ausgegeben werden. Diese Struktur bedeutet, dass Investoren eine wirtschaftliche Beteiligung an den zugrunde liegenden Aktien erhalten, jedoch ohne die gleichen rechtlichen oder wirtschaftlichen Rechte wie bei herkömmlichem Anteilseigentum. Zudem sind sie nicht unter US-Wertpapiergesetzen registriert und nicht für US-Personen verfügbar.

Kraken’s xStocks werden ebenfalls als vollständig durch zugrunde liegende Aktien abgesichert beschrieben, doch der Artikel weist darauf hin, dass sie ihren Inhabern möglicherweise ebenso nicht dieselben Rechte wie konventionelle Aktien gewähren – und zeigt damit ein breiteres Problem: Nur die Absicherung reicht nicht aus, wenn die Ausnahme verlangt, dass Inhaber den vollständigen Satz an Rechten und Privilegien erhalten, der in gewöhnlichem Aktienbesitz verankert ist.

Die RWA-Market-Intelligence-Plattform RWA.xyz schlug in einem Interview vor, dass die meisten Produkte für tokenisiertes Eigenkapital von Dritten gesponsert seien, erwarte aber innerhalb der nächsten 12 Monate eine Verschiebung hin zu emittentengesponserten Modellen. Die Logik ist naheliegend: Das Ausnahmerahmenwerk scheint Token-Emittenten mit Aktien-Emittenten in Einklang zu bringen und könnte damit potenzielle Missverhältnisse zwischen der Instanz, die den Token kontrolliert, und der Instanz, die die Aktionärsrechte kontrolliert, reduzieren.

Fünf Jahre, um zu beweisen, dass das Modell eine Übernahme wert ist

Die SEC beschreibt die Innovation Exemption als vorübergehend: Die Erleichterung gilt fünf Jahre, während die Kommission künftige Regelsetzungen bewertet. Der Vorsitzende der SEC, Paul Atkins, hat die Phase so eingeordnet, dass sie es dem Markt ermöglicht, sich „zu entwickeln“. Investoren werden jedoch aller Wahrscheinlichkeit nach eine praktische Frage stellen: Werden tokenisierte Aktien klare Vorteile gegenüber herkömmlichen Brokerage-Positionen liefern?

Laut Ondos Curley brauchen Investoren letztlich Ergebnisse, die schneller, günstiger oder nützlicher sind als bei bestehenden Infrastrukturen. Außerdem gibt es Bedenken, dass die Fragmentierung der Liquidität für Produkte mit tokenisierten Aktien zu weniger wettbewerbsfähigen Preisen oder einer schwächeren Nutzererfahrung führen könnte – insbesondere, wenn Handelsplätze oder Token-Designs begrenzen, wo Liquidität zusammenfließen kann.

Wenn die Anforderungen der Ausnahme erfüllt sind, könnten tokenisierte Aktien theoretisch 24/7-Handel, Bruchteilseigentum, schnellere Abwicklung und Onchain-Komponierbarkeit unterstützen – bei gleichzeitiger Wahrung der Aktionärsrechte und der Mechanik für Unternehmensmaßnahmen. Doch diese Vorteile sind nur dann relevant, wenn sie sich in messbare Verbesserungen übersetzen lassen, die Nutzer wollen – und wenn die Branche Produkte tatsächlich so umgestalten kann, dass sie in das Modell der SEC passen.

Für den Moment sollten Leser beobachten, wie Emittenten und Handelsplätze die Einschränkungen der Ausnahme in der Praxis umsetzen – insbesondere die exakten Anforderungen an die Token-Rechte und die Übernahme von permissionierten AMM-Liquiditätsmodellen – und ob Teams für tokenisierte börsengehandelte Beteiligungspapiere größere Änderungen ankündigen, die darauf abzielen, in diesem Fünfjahresfenster compliant zu werden.

Dieser Artikel wurde ursprünglich veröffentlicht als: SEC Tokenized Stocks Rules: Key Winners and Losers Defined auf Crypto Breaking News – Ihre vertrauenswürdige Quelle für Krypto-News, Bitcoin-News und Blockchain-Updates.