Zuerst dachte ich, das würde eine ziemlich einfache Frage werden.
War Bitcoins Bewegung hauptsächlich Spot-Nachfrage, oder war es einfach noch ein riesiger Short Squeeze?
Turns out it was both.
Einfach nicht zur gleichen Zeit.
$BTC went from roughly $63K on August 17 to almost $79K by August 25, a move of around 25%. But looking at the rally as one continuous trade misses what actually happened underneath.
Der Käufer hat sich geändert.
Die Positionierung hat sich geändert.
Und schließlich hat sich sogar die Seite geändert, die das Liquiditätsrisiko trug.
Das fand ich interessant.
Die Rally hatte schon vor der Schlagzeile begonnen
Der 19. August bekommt am meisten Aufmerksamkeit, weil da die Ankündigung des Treasury-Buybacks einschlug und BTC sich wirklich beschleunigte.
Aber unter dem Markt gab es schon vorher Bedarf.
US-Spot-BTC-ETFs verzeichneten am 17. August etwa 297,5 Mio. $ an Nettozuflüssen und am 18. August weitere 189,3 Mio. $.
Also kamen grob 487 Mio. $ in den zwei Sessions zusammen, bevor es zum großen Ausbruch kam.
Das Funding war außerdem relativ ruhig im Vergleich zu dem, was später kam. Am 18. August schloss das Standard-Funding bei etwa 0,0016.
Das sieht nicht nach einem Markt aus, in dem alle schon aggressiv mit Leverage derselben Bewegung hinterherjagen.
Ich lese das als eine solide Basis an Spot-Nachfrage, die sich gebildet hatte, bevor der Auslöser eintraf. Nicht als Beweis, dass ETFs den Ausbruch verursacht haben, aber als ausreichend, um zu sagen, dass Bitcoin nicht bei null anfing, als die Schlagzeilen kamen.
Dann passierte der 19. August.
Der 19. August änderte die Geschwindigkeit
Um 08:32 Uhr EDT gab das US-Finanzministerium bekannt, dass es die maximale Größe einiger Long-End-Liquiditätsunterstützungs-Buybacks von 2 Mrd. $ auf mindestens 4 Mrd. $ pro Operation erhöhen würde.
Langfristige Renditen reagierten schnell.
Die 10-Jahres-Rendite fiel um rund 6,7 bps und die 30-Jahres um etwa 10 bps.
BTC bewegte sich während der Session grob vom Bereich um die 64K-Marke in Richtung 69K.
Es gab außerdem ungefähr zur gleichen Zeit SEC-News zur Krypto-Politik, weshalb ich nicht so tun würde, als wäre die Treasury-Schlagzeile die eine saubere Ursache für die Bewegung.
Märkte sind selten so schön.
Aber sobald Bitcoin anfing sich zu bewegen, machten Derivate alles deutlich brutaler.
In etwa 45 Stunden am 19.–20. August wurden rund 3 Mrd. $ an Positionen in Krypto-Derivaten liquidiert, davon etwa 2,77 Mrd. $ auf der Short-Seite.
Wichtiges Detail: Das ist Liquidationsdaten über den gesamten Markt hinweg, nicht nur 2,77 Mrd. $ an BTC-Shorts.
Trotzdem ist die Richtung ziemlich eindeutig.
Es gab viele Shorts an der falschen Stelle.
Und genau an dieser Stelle, so glaube ich, beschreiben manche Leute Squeezes manchmal rückwärts.
Short-Liquidationen erklären normalerweise nicht den ersten Käufer.
Der Preis muss sich gegen die Shorts bewegen, bevor diese liquidiert werden.
Also zu sagen „Shorts haben die Rally verursacht“ ist unvollständig.
Eher:
Ein Auslöser hat BTC nach oben gebracht.
Das traf Short-Liquidationslevel.
Erzwungenes Kaufen hat BTC nach oben gedrückt.
Was mehr Shorts traf.
Dann hat Krypto gemacht, was Krypto eben macht.
Der Squeeze machte aus einer Bewegung eine viel größere Bewegung.
Der 20. August ist der Tag, der für mich am meisten zählt
Wenn diese Rally nichts weiter gewesen wäre als eine Schlagzeile plus Shorts, die weggeblasen wurden, würde ich erwarten, dass die Struktur ziemlich schnell schwächer wird, sobald das erzwungene Kaufen abgeschlossen ist.
Stattdessen ist am 20. August etwas Interessantes passiert.
Bitcoin ging weiter nach oben.
Der Nettozufluss in den BTC-ETFs kam bei etwa +606,3 Mio. $ rein, der stärkste einzelne Tag in diesem Zeitfenster.
Aber OI-gewichtetes Funding ist tatsächlich auf etwa 0,0013 gefallen.
Diese Kombination hat meine Aufmerksamkeit geweckt.
Preis rauf. ETF-Flows rauf. Funding runter.
Das ist nicht wirklich das, was ich erwarten würde, wenn die Rally hauptsächlich von Tradern getragen würde, die zunehmend aggressive Perp-Longs eröffnen.
Das sieht viel mehr so aus, als hätte der Markt den Squeeze erst einmal absorbiert und dann darunter tatsächlich echten Bedarf gefunden.
Ich würde nicht sagen, dass das beweist, dass jeder marginale Käufer der Spot-Seite war. Wir haben nicht genug saubere historische Coinbase-/Binance-CVD-, Taker-Flow- oder Venue-Level-Lead-/Lag-Daten, um diese Behauptung zu stützen.
Aber es ist wahrscheinlich auch der stärkste Beleg in der gesamten Periode, dass sich der Mechanismus der Rally geändert hat.
Der Squeeze hat den Markt nach oben gedrückt.
Dann hat Spot-/ETF-Nachfrage geholfen, das dort zu halten.
Und dann begannen Trader, ihm hinterherzujagen
Ab dem 21. bis 23. August sah es wieder anders aus.
Das Funding begann zu steigen.
Das OI-gewichtete Funding ging von ungefähr 0,0013 am 20. August auf 0,0086 am 21. August und 0,0114 am 22. August.
Der 22. August ist besonders nützlich, weil der ETF-Markt geschlossen war.
Es gab keine frische tägliche ETF-Flow-Zahl, auf die man sich stützen konnte, aber positives Funding blieb dennoch auf einem erhöhten Niveau.
Für mich war das der Moment, in dem der Markt zu wechseln begann von:
„Spot-Nachfrage + Squeeze“
hin zu:
„Spot-Nachfrage + Momentum-Longs.“
Nicht unbedingt ungesund. Starke Trends ziehen Leverage an.
Aber es verändert das Risiko.
Ganz am Anfang der Bewegung waren Shorts die erzwungenen Käufer.
Später in der Bewegung wurden Longs zu den Leuten, die zu erzwungenen Verkäufern werden konnten.
Und bis zum 26. August war dieser Wechsel ziemlich klar sichtbar.
BTC verzeichnete in den vorherigen 24 Stunden etwa 99 Mio. $ an Liquidationen, davon ungefähr 84,7 Mio. $ von Longs.
Etwa 85 %.
Das ist fast das Spiegelbild des frühen Squeeze-Setups.
Die Rally war nicht unbedingt schon gefälscht.
Die fragile Seite hatte sich gerade verändert.
Die ETF-Nachfrage spielte eine Rolle, aber ich würde sie nicht zu wörtlich nehmen
Vom 17. bis 25. August verzeichneten BTC-ETFs ungefähr 2,57 Mrd. $ an Nettozuflüssen.
Das ist bedeutsam.
Das ist einer der Hauptgründe, warum ich die Idee nicht kaufe, dass das nur eine Derivate-Rally war.
Aber auch ETF-Flow-Daten werden zu stark vereinfacht.
+600 Mio. $ ETF-Tag bedeutet nicht notwendigerweise, dass jemand in das Spot-Orderbuch ging und genau 600 Mio. $ BTC an genau dieser Nachmittagssitzung market-gekauft hat.
Zugelassene Teilnehmer, Market Maker, OTC-Desks, Hedges und In-Kind-Transfers können alle irgendwo in diesem Prozess sitzen.
Also nutze ich ETF-Flow-Zahlen als Beleg für starke, regulierte Allokationsnachfrage.
Nicht als perfekte Tick-für-Tick-Karte des Spot-Kaufs.
Dieser Unterschied klingt klein, aber er ist wichtig, wenn man verstehen will, wer den Preis tatsächlich bewegt hat.
Was hat die Rally also tatsächlich angetrieben?
Ich würde es in drei Teile aufbrechen.
Erstens: Der Markt hatte bereits eine Basis an Spot-Nachfrage. ETF-Zuflüsse waren positiv, bevor es zum Ausbruch kam.
Dann kam die Phase aus Auslöser + Squeeze. Makro- und regulatorische Schlagzeilen schoben BTC nach oben, und stark positionierte Shorts machten den Move viel schneller, als es sonst wahrscheinlich gewesen wäre.
Dann kam die Bestätigung. ETF-Flows blieben nach dem Squeeze stark, und das Funding kühlte kurzzeitig ab, selbst als der Preis weiter nach oben ging.
Und schließlich kamen Momentum-Trader dazu. Das Funding ging wieder nach oben, späte Longs wurden wichtiger, und das Risiko für Liquidationen nach unten verlagerte sich zu ihnen.
Also nein, ich glaube nicht, dass die richtige Debatte ist:
War es Spot oder war es ein Squeeze?
Das ist die falsche binäre Sicht.
Das bessere Modell ist:
Spot-Nachfrage-Basis → Auslöser → Short-Squeeze → spot-gestützte Fortsetzung → Momentum-Longs
Die Rally war real.
Aber der Motor hat sich geändert, während er noch lief.
Mein Take
Der Teil, den ich jetzt beobachten würde, ist nicht, ob Leute noch immer bullische Schlagzeilen für Bitcoin finden können.
Sie können.
Es geht darum, ob der aktuelle Käufer genauso gesund ist wie derjenige, der die Mitte der Rally getragen hat.
Wenn die ETF-Nachfrage positiv bleibt, während das Funding abkühlt, wäre das ein ziemlich gutes Setup.
Wenn die ETF-Nachfrage langsamer wird, während Funding und Open Interest weiter steigen, wäre das deutlich weniger komfortabel.
Denn sobald ein Rallye-Schub von erzwungenem Short-Kaufen zu echtem Bedarf und dann zu Tradern übergeht, die mit Leverage derselben Bewegung hinterherjagen, kann der Preis immer noch weiterlaufen.
Aber die Schattenseite wird dann sehr unterschiedlich.
Und einen kleinen Vorgeschmack darauf haben wir schon am 26. August gesehen.
Die Shorts waren nicht mehr diejenigen, die gefangen waren.
Die Longs waren es.
Das ist keine Anlageberatung. ETF-Flows, Funding, Open Interest und Liquidationsdaten sind nützliche Signale für Marktstruktur, aber keines davon allein kann den exakten marginalen Käufer identifizieren oder Kausalität beweisen.