撰文：zhou, ChainCatcher
近一個月以來，DOGE、XRP、Solana（SOL）、Litecoin（LTC）和 Hedera（HBAR）、Chainlink（LINK）等一系列新興加密項目的現貨 ETF 相繼獲批上市，與市場普遍預期有所不同的是，這些資產的價格並未因爲 ETF 的上市而飆升，資金持續流入、但幣價大幅回調的現象引發思考：ETF 的獲批是否依然能對幣價形成長期有效支撐？
一、幣價承壓：短期情緒與投機盤的清洗
在 10 月底至 11 月期間，市場迎來了新興加密資產 ETF 的密集上市。但據 SoSoValue 數據顯示，資金持續流入和價格暴跌的脫鉤現象在這些資產中普遍存在：
Solana (SOL)： 自 10月底上市以來，SOL ETF 已連續四周錄得淨流入，目前總淨資產已達 9.18 億美元，其中 Bitwise 和灰度 ETF 分別貢獻了 6.31 億美元和 1.48 億美元。然而，SOL 現貨價格卻從 10 月 31 日的約 184 美元一路下跌至如今的 143 美元左右，跌幅超 20%。
XRP： 首隻 XRP ETF 在 11 月 13 日上線，首日交易量爲 5922 萬美元，次日開始連續淨流入。然而，XRP 現貨價格自 11 月 13 日的 2.38 美元一度下跌超 20%，目前維持在 2.2 美元左右。
HBAR： HBAR ETF 在 10 月 28 日上市後，連續第五週實現資金淨流入，總淨資產達 6549 萬美元，但 HBAR 現貨價格下跌了近 20%。
DOGE：DOGE ETF 在 11 月 24 日上市首日無淨流入，交易額 141 萬美元，當前上市的 2 只 DOGE 現貨 ETF 總淨資產爲 648 萬美元，DOGE 幣價方面未見顯著波動。
LTC： LTC 現貨 ETF 在 11 月 5 日上市，目前累計總淨流入 726 萬美元，但近一個月以來，出現多個單日淨流入爲 0 的情況。受此影響，LTC 價格自 10 月 28 日 Canary LTC 現貨 ETF 上市以來已下跌約 14%。
可以發現，除萊特幣 ETF 外，其他幣種 ETF 均呈現資金持續流入的狀態，但幣價無一例外地陷入下跌或盤整。
造成這種脫鉤的原因，或來自宏觀因素和投機行爲的疊加效應。
首先，必須承認 ETF 獲批期間加密市場整體環境並非處於高昂的牛市情緒。核心資產的表現印證了這一點：比特幣 ETF 在 11 月淨流出 34.8 億美元，以太坊 ETF 淨流出 14.2 億美元。核心資產的鉅額流出，形成了強大的整體負面情緒和宏觀逆風，淹沒了新興 ETF 帶來的增量利好。在這種環境下，“買預期，賣事實”行爲導致投機者在利好兌現時集中拋售獲利，形成短期拋壓。
其次，市場下跌過程中，流動性相對較差的山寨幣拋售情緒被放大。與比特幣相比，XRP、SOL 等幣種的市場深度較淺，承接拋售的能力有限。同時，目前資金流入的速度相對緩慢，機構仍處於觀察期，其漸進式的配置速度，難以立刻抵消巨鯨和投機盤的集中拋售壓力。
總之，資金流入 ETF 和幣價的短期脫鉤，是投機清洗、宏觀逆風，以及機構資金部署速度滯後共同作用的結果。然而，這並不意味着利好失效，而是提醒投資者 ETF的價值須從更長期的視角、從機構的配置結構中去尋找。
二、長期價值：機構配置與持續資金的涌入
既然短期幣價表現被外部因素干擾，那麼ETF 的價值需從兩個核心維度來審視：機構資金流入的持續性，以及資產本身的差異化競爭優勢。
這種價值首先體現在傳統金融巨頭的態度轉變上。此前一直對加密資產持保守態度的全球最大資產管理公司之一——先鋒集團 (Vanguard Group) 宣佈開放比特幣 ETF 交易。多年來，其高管們一直認爲加密貨幣缺乏內在價值：既無法產生現金流，也不適合長期退休策略。他們將數字資產視爲投機工具，而非核心投資組合。該公司在比特幣 ETF 於 2024 年 1 月上市後拒絕了這些產品，甚至限制客戶購買競爭對手的基金。
如今，先鋒領航允許投資者交易貝萊德旗下比特幣現貨 ETF，其角色從一個批評者轉變爲一個分銷商。這一舉動，無疑向市場透露出 ETF 作爲合規投資工具，已然打破傳統金融世界的最後一道主要壁壘。
事實證明，儘管價格暴跌，機構對資產的配置意願依然堅定。例如，SOL ETF、HBAR ETF 已連續五週淨流入；Canary XRP ETF 總資產淨值已達 3.55 億美元，Bitwise 和灰度的 ETF 淨資產均約 2億美元。這種持續的、鉅額的資金積累，是衡量 ETF 長期利好的關鍵指標。分析師估計，即使規模與比特幣相形見絀，山寨幣 ETF 到 2026 年年中仍可能帶來 100 億至 200 億美元的資金流入。
在機構配置策略中，資產的差異化競爭優勢亦是一個關鍵。例如，Solana 的質押 ETF 提供高達 7% 的收益率、XRP 的支付型基金等產品，它們或將吸引尋求多元化投資或被動收入的投資者的特定興趣。灰度研究主管 Zach Pandl 曾表示，Solana ETF 在未來一到兩年內可能吸納至少 5% 的Solana代幣總供應量。
然而，這種樂觀情緒正受到市場巨頭的強烈挑戰。全球最大的資管巨頭貝萊德（BlackRock）對山寨幣 ETF 持高度謹慎且負面的態度。貝萊德數字資產主管 Robert Mitchnick 稱，大多數山寨幣都毫無價值，並強調投資於種類繁多、發展尚不成熟的數字資產的風險，因此他們專注於比特幣和以太坊等成熟加密貨幣。彭博ETF分析師 Eric Balchunas 也支持這一觀點，認爲這種立場解釋了貝萊德爲何不願將投資組合多元化。
這種謹慎立場帶來了潛在風險。K33 Research 表示，如果沒有貝萊德的參與，流入山寨幣 ETF 的總資金可能會減少 50% 至 70%。同時，CryptoQuant 首席執行官警告稱，山寨幣流動性正在迅速下降，只有那些能夠開闢新的流動性渠道（尤其是通過ETF）的項目才能在市場中生存下來。
此外，LTC 現貨 ETF 的遭遇就是最明顯的反面教材，其上市以來連續多個工作日單日淨流入爲0。歐洲最大數字資產管理公司之一 CoinShares 也正式撤回了其向 SEC 提交的 XRP、Solana Staking 和 Litecoin ETF 申請，這證明了即使是大型資管公司，也會對競爭激烈和利潤有限的單一資產 ETF 保持警惕。
CoinShares 首席執行官 Jean-Marie Mognetti 表示，鑑於傳統金融巨頭在單一資產加密 ETF 市場的主導地位，公司將在未來 12-18 個月內將資源重新分配至更具創新性和更高利潤的產品。
結語
機構的分化，恰恰印證了加密資產 ETF 時代正在進入一個分層配置階段。 一邊是先鋒集團開放比特幣 ETF 交易，象徵主流金融對加密市場的最終接納；另一邊是 CoinShares 撤回申請以及貝萊德對山寨幣的謹慎態度，顯示出機構對底層資產質量和賽道競爭的警惕。
總的來說，ETF 獲批在本質和長期來看，無疑是一個重要利好，而短期幣價下跌，並非意味着利好失效，而是兌現方式受到了短期市場力量的扭曲。
