原創 Cobo 研究員 Cobo Global 2025年07月14日 17:31 新加坡
穩定幣正加速確立其在數字金融體系中的基礎設施地位。隨着流通規模攀升，各主要法域也在加快監管佈局，試圖在制度重塑中佔據主導權。儘管美歐港均強調「合規優先」，但在制度設計、市場定位與技術整合上，已逐步走出三種路徑分化的監管範式。這種分化不僅關乎本地金融治理邏輯，更將深刻影響全球穩定幣市場的格局演化與制度邊界。
核心對比分析：三大法域監管路徑的制度差異與戰略意圖
全球主要司法轄區正在形成三類典型策略：歐盟試圖以 MiCA 框架推動市場統一與制度融合；美國聚焦金融主導地位，通過立法將穩定幣納入聯邦金融基礎設施；中國香港則在審慎監管下推進有限開放與代幣化實驗。以下對比三者在監管理念、制度架構與市場目標上的核心差異。
歐盟：以制度統一構建加密內部市場
歐盟通過(加密資產市場法案)（MiCA），試圖以一套統一監管框架貫穿整個歐洲經濟區，將加密資產市場納入現有金融秩序。MiCA 架構清晰，覆蓋範圍極廣，包括所有類型的加密資產（如電子貨幣代幣 ETMs、資產參考代幣 ARTs）以及各類加密資產服務提供商（CASPs）。
歐盟牌照與准入門檻採用「護照制度」，一家企業在任何一個歐盟成員國獲得 MiCA 許可後，其服務便可通行整個歐洲經濟區（EEA）的 30 個國家，極大促進了市場統一。
這種頂層設計快速推動了市場合規進程。截至目前，據行業專家初步統計已有超過 50 家機構獲得相關許可，初步建立起受監管的穩定幣生態。然而，MiCA 對儲備金的嚴格限制（如禁止付息、限制投資範圍）也壓縮了盈利模型，引發部分機構對可持續性的擔憂。儘管如此，統一的市場入口和制度確定性，仍吸引 Coinbase、BBVA 等跨界參與者加速佈局。
美國：從監管碎片向聯邦整合演進
美國的穩定幣監管策略則更具地緣金融戰略意圖。(GENIUS Act)等提案試圖將穩定幣納入國家清算與支付體系，賦予其「美元網絡延伸」的角色。當前監管由聯邦與州政府並行主導，多數穩定幣發行仍通過州級牌照運營。但伴隨穩定幣體量的增長，聯邦監管正強化對系統性發行方的直接介入。
擬議中的制度框架強調儲備金安全性（如 100% 國債覆蓋），並推動大型穩定幣發行商申請銀行資質與主賬戶（Master Account），以接入美聯儲清算網絡。Circle 與 Ripple 的銀行牌照申請即屬此類探索。這一模式雖不允許穩定幣支付利息，但通過與銀行業務融合，有望構建基於信貸、託管與金融中介的新盈利路徑。
中國香港：在高門檻下推進有限開放與代幣化實驗
中國香港在穩定幣監管上採取審慎而務實的策略，強調審慎推進。在即將 8 月生效的(穩定幣條例)中，金管局預計首批僅發放個位數牌照，突出「先立後破」的制度導向。香港要求 100% 高質量儲備，禁止將儲備用於風險性資產管理，強化穩定幣作爲支付與清算工具的功能性定位。
這一高度安全的制度設計壓縮了傳統盈利空間，但香港正通過監管沙盒項目（如 Project Ensemble）推動穩定幣在真實世界資產（RWA）上的應用試驗，包括債券、碳信用、供應鏈金融等。同時，香港在人民幣穩定幣（CNHC）上的角色也日益明確，其試圖通過「境外離岸+鏈上發行」的雙軌機制，爲人民幣國際化探索新路徑。
跨領域影響：塑造數字金融新秩序
隨着全球穩定幣監管逐步清晰，這一資產類別的制度邊界與市場角色將被重新界定。從宏觀層面看，合規路徑的分化不僅反映了各國金融治理理念的差異，也在重塑穩定幣的競爭格局、盈利邏輯與技術路線。
首先，監管的明確化正將「合規身份」本身轉化爲最重要的市場資產之一。牌照不僅意味着准入許可，更決定了機構能否接入關鍵清算網絡、獲取銀行合作、吸引機構客戶與風險資本。目前市場已出現明顯的集中趨勢：具備銀行資質、合規能力與結算能力的頭部機構正在佔據優勢地位，比如 Circle 與 Ripple 等正積極申請聯邦級金融牌照，以掌握穩定幣發行、託管與流通的全鏈條權限。監管紅利由此變成一種市場門檻，也在加速不具資質者的出清。
與此同時，日益嚴格的合規要求也在迫使穩定幣項目調整盈利模式。傳統依賴息差與儲備金利息的收益結構正受到儲備構成限制、支付利息禁令等政策約束。在這種壓力下，穩定幣的價值邏輯開始向「服務化」演化：其功能不再是單一貨幣替代，而是被嵌入跨境支付、資產託管、鏈上清算等更復雜的金融流程中。利潤空間將更多來自周邊服務、鏈上資產組合（如 RWA）以及運營效率提升。這類轉型亦反映了穩定幣從「單一產品」向「平臺型能力」演化的早期跡象。
監管的清晰化還在倒逼底層技術架構走向標準化。以 Cobo 等基礎設施服務商爲例，正在將鏈上託管、清算、風控、出入金、KYC、跨鏈互通等能力模塊化封裝，向機構提供「即插即用」的發行與流通組件。這類服務不僅降低了穩定幣項目的合規准入門檻，也使非加密原生企業（比如 Web2 轉型企業）得以快速嵌入相關能力。技術抽象與合規要求在這裏實現了動態配合：監管定義邊界，技術供應方負責轉譯成可執行的接口，從而提高系統整體的靈活性與穩定性。
更宏觀地看，穩定幣正在成爲全球貨幣競爭的新戰場。美國以(GENIUS Act)推動美元穩定幣接入聯邦清算體系，強化其全球結算優勢；歐盟藉助 MiCA 打造統一監管，提升歐元在數字經濟中的戰略權重；中國則結合人民幣穩定幣的「境內離岸」與「境外離岸」雙軌架構，推動人民幣資產鏈上化與跨境應用。這些差異化路徑正在引導穩定幣市場沿着地理與制度維度加速分層，並可能對小國貨幣主權、跨境資本流動與金融穩定帶來持續影響。
然而，監管明確並不自動意味着廣泛採用。穩定幣是否具備大規模落地的潛力，仍取決於其是否能在「可信」之外，實現「可用」。技術複雜性、合規負擔與地區間對結算效率與消費者保護偏好的差異，構成了實際部署中的現實壁壘。最終，如何在不犧牲監管底線的前提下，簡化用戶體驗、降低使用門檻，將決定穩定幣是否能在日常支付與價值存儲中獲得主流地位。這是監管與技術需要共同解決的最後一環。
