作者：ArkStream Capital
轉載：White55，火星財經
2025 年二季度，加密市場呈現整體回暖趨勢，多個利好因素形成合力推動行業節奏提速。一方面，全球宏觀環境趨穩、關稅政策有所緩和，爲資金流動和資產佈局提供了更友好的背景。另一方面，全球多個國家和地區針對加密貨幣行業的發展推出了多個友好政策，傳統金融市場開始主動擁抱加密貨幣，將代幣結構與傳統金融資產掛鉤，實現資本結構「金融化」。
穩定幣賽道在本季度尤爲活躍，從 USDT/USDC 的規模擴張，到多國合規框架落地，以及 Circle 的 IPO，均在推動加密貨幣敘事向主流資本市場靠攏，釋放了強烈的利好信號。與此同時，鏈上衍生品敘事持續升溫，Hyperliquid 成爲現象級領跑者，日交易量屢次逼近或超越部分中心化交易平臺，原生代幣持續跑贏大盤，成爲最具強勢表現的資產之一。隨着鏈上撮合系統和用戶體驗不斷優化，衍生品市場正加速完成從「鏈下複製」到「鏈上原生」的結構性躍遷，也進一步推動了 DeFi 的發展。
全球穩定幣監管落地和潛在機會
Genius Act 推動全球穩定幣監管加速落地
2025 年二季度，全球穩定幣市場呈現持續性增長與監管框架加速落地的雙重特徵。截至 6 月 24 日，全球穩定幣總市值達 2400 億美元，較年初增長約 20%。其中美元穩定幣佔據絕對主導地位，市場份額超過 95%。兩大頭部穩定幣 USDT 和 USDC 的規模分別爲 1530 億美元和 615 億美元，合計佔據 89.4% 的市場份額，市場集中度進一步加劇。在交易規模方面，過去 3 個月穩定幣鏈上交易量突破 10 萬億美元，其中經調整後有效交易量爲 2.2 萬億美元，交易筆數達 26 億筆，經調整後爲 5.19 億筆。穩定幣正在從加密交易工具逐步演進爲主流支付媒介，並有望在未來三年內推動美元穩定幣市場規模擴張至 2 萬億美元，進一步強化美元在全球數字經濟中的主導地位。
注：交易量與交易筆數中的「調整後」數據，參考自 Visa 對程序化交易、機器人行爲等非有機活動的過濾處理，旨在更準確反映穩定幣的真實使用情況。
穩定幣總體數據
穩定幣交易量
穩定幣交易筆數
在這樣的環境背景下，穩定幣的監管迫在眉睫。爲此，美國國會採取了關鍵行動，其中(美國穩定幣創新與監管法案)（GENIUS Act, S.1582，下稱天才法案）於 2025 年 6 月 17 日在參議院以 68 票贊成、30 票反對的壓倒性兩黨多數票通過。這項里程碑式的立法標誌着美國首次爲法定貨幣支持的支付型穩定幣正式確立了全面的聯邦監管框架。該法案與(2025 年數字資產市場清晰法案)（Digital Asset Market CLARITY Act of 2025）等更廣泛的數字資產市場結構立法相互補充，共同構建了美國數字資產監管的新格局。
ArkStream 從兩個層面解讀(天才法案)的戰略意圖與行業影響。一方面，該法案承載着美國推動支付和金融體系現代化、鞏固美元全球主導地位的宏大戰略；另一方面，也標誌着加密行業進入合規化與制度化的關鍵拐點。
從戰略層面來看，(天才法案)不僅僅是對穩定幣監管的簡單規範，更是美國政府爲保持美元在全球金融體系核心地位而進行的系統性金融佈局。法案規定，所有合規穩定幣必須實現 1:1 美元全額儲備，這些儲備須嚴格以現金、活期銀行存款或短期美國國債形式存放於受監管的合格託管機構，並實行高頻率的審計和信息披露制度，確保資產的透明與安全。此舉不僅大幅降低了市場對穩定幣資產透明度和儲備挪用的擔憂，也建立了一個與鏈上支付系統深度綁定的「美債吸納池」，在穩定幣發行規模快速增長的背景下，預計未來數年將帶動數萬億美元的新增美國國債需求，進而有效支持美國財政的長期可持續發展。
更重要的是，(天才法案)明確將合規穩定幣定位爲支付工具，排除其成爲證券，從根本上解決了美國長期以來加密資產監管歸屬不明、監管重疊及法律不確定的問題。通過劃清穩定幣與證券的邊界，法案爲傳統金融機構和大型企業進入加密市場消除了重要障礙，顯著降低了合規風險，推動了機構資金的積極介入。同時，法案採用「聯邦+州」雙軌監管授權模式，既承認了現有雙重銀行體系的現實，又實現了傳統金融監管與新興穩定幣生態的無縫銜接，使穩定幣發行機構能夠獲得合規許可，金融機構也能合法參與穩定幣的發行與運營。
在全球數字貨幣競爭加劇的背景下，美國通過推動私人部門主導的合規穩定幣體系，積極構建以美元爲核心的全球「代幣支付網絡」。這種開放、標準化、可審計的穩定幣架構不僅增強了美元資產的數字化流通性，也爲跨境支付和結算提供了高效、低成本的解決方案。尤其是在新興市場和數字經濟領域，穩定幣可突破傳統銀行賬戶限制，實現點對點的美元結算，提升交易便利性和速度，成爲美元國際化的數字化新引擎。此舉體現了美國在數字貨幣治理上的現實主義策略，區別於其他國家主導的央行數字貨幣（CBDC）封閉體系，更加註重市場驅動與監管協同，搶佔全球數字金融基礎設施的制高點。
對加密行業而言，(天才法案)的意義同樣深遠。過去幾年，穩定幣作爲鏈上交易和 DeFi 生態的核心基礎設施，始終面臨資產透明度不足和監管灰色地帶的雙重挑戰，導致機構投資者對加密資產的參與度謹慎。該法案強制推行的 1:1 全額儲備制度，結合嚴格的託管、審計及高頻信息披露機制，從制度層面堵塞了「黑箱操作」和儲備挪用風險，極大提升了市場對穩定幣的信任度和接受度。此外，法案還創新性地構建了多層級的合規授權體系，爲穩定幣發行和應用提供了明確、可操作的法律框架，顯著降低了金融機構、支付服務提供商及跨境貿易平臺接入穩定幣體系的合規門檻。
這意味着穩定幣及其衍生的鏈上金融活動將從此前的「監管灰色地帶」邁向主流合規軌道，成爲數字資產生態系統的重要組成部分。對 DeFi、數字資產發行、鏈上信用等創新場景而言，穩定幣的合規保障不僅能降低系統性風險，還能吸引更多傳統資本和機構參與，推動整個行業走向成熟與規模化。
總的來看，(天才法案)既是美國金融戰略的關鍵節點，也是加密行業制度演進的重大里程碑。通過法律與監管的雙重明確，穩定幣將成爲推動支付現代化、增強美元全球影響力的核心動力，併爲鏈上金融創新和數字資產主流化鋪就堅實的合規路徑。ArkStream 將持續關注該法案的實施進展及其對全球數字金融生態的深遠影響。
除美國的(天才法案)之外，全球多個國家和地區也在同步積極地推動穩定幣的合規框架。韓國正在積極構建穩定幣監管框架，2025 年 6 月，執政黨提出(數字資產基本法案)，允許符合條件的本地公司發行穩定幣，並強化儲備金和資本要求，推動行業合法化。監管權交由金融服務委員會（FSC），同時設立數字資產委員會統一監管。韓國銀行（BOK）從最初的反對轉向支持，前提是獲得對韓元穩定幣的監督權。這種「央行共管」模式反映了在穩定幣衝擊傳統銀行體系與貨幣政策背景下的務實監管演進。與此同時，韓國也推進更廣泛的市場自由化改革，如推遲加密稅至 2027 年、開放企業加密賬戶、規劃現貨加密 ETF，輔以對市場操縱行爲和非法交易平臺的打擊，形成「引導合規+打擊違規」的監管組合拳，意在鞏固其在亞洲加密樞紐中的地位。
香港於 2025 年將正式施行(穩定幣條例)，成爲全球首批建立穩定幣發牌制度的司法管轄區之一。該條例預計於 8 月生效，要求穩定幣發行方在港註冊、持有 1:1 儲備資產、接受審計，並納入監管沙盒測試機制。香港的制度設計既對標國際（如 MiCA），又爲中資企業提供合規出海通道，鞏固其「受控創新」金融橋頭堡的定位。
在此背景下，如京東、螞蟻等中資企業和多家中資券商、金融機構等，都在嘗試入局穩定幣產業。如京東通過旗下京東幣鏈科技在香港監管沙盒中試點港元穩定幣，強調合規、透明與效率，目標是將跨境支付成本降低 90%、結算時間縮短至 10 秒。其策略採用「B2B 先行、C2C 跟進」的路徑，計劃獲得全球主要國家發牌，以服務全球電商和供應鏈結算。這一佈局與中國數字人民幣的國內定位形成互補，共同構成國家數字貨幣戰略的「雙軌系統」——由央行掌控內循環，由龍頭企業探索外循環，在全球數字資產格局中佔據主動。
穩定幣合規給加密市場帶來的巨大機會
對於當前市場上的兩大頭部穩定幣 USDC（由 Circle 發行）和 USDT（由 Tether 發行）而言，(天才法案)的通過具有深遠影響。該法案明確將符合其嚴格標準的支付型穩定幣定義爲非證券，這爲 USDC 等已積極尋求合規的發行方提供了明確的法律地位和監管「入口」。這意味着這些穩定幣將不再受制於證券法的繁重規定，而是遵循專門爲支付工具設計的框架。法案要求 1:1 的美元全額儲備、獨立審計、每月披露以及正式許可，這將進一步增強 USDC 等透明度較高穩定幣的合法性和市場信任度。對於 USDT 而言，該法案擴大了監管範圍，將服務於美國用戶的外國穩定幣發行方也納入其中，這意味着 Tether 無論其總部設在哪裏，都將受到美國司法管轄的約束，並需遵守反洗錢（AML）合規要求。雖然這可能增加其合規負擔，但從長遠來看，這種監管的明確性對 Tether 而言也被視爲有利，因爲它有助於提升其在美國市場的合法性。此外，該法案還明確禁止附帶收益的穩定幣，這可能會限制發行方的收入模式，但旨在強化穩定幣作爲支付工具而非投資產品的性質。
綜合來看，這些規定不僅爲頭部穩定幣鋪設了明確的合規道路，也爲整個行業的健康發展奠定了堅實基礎。(天才法案)的通過，爲加密貨幣行業打開了前所未有的發展機遇，主要體現在以下三個關鍵領域。
第一，合規穩定幣與 DeFi 生態深度融合釋放巨大資金潛力。法案明確了穩定幣的合法身份和監管框架，爲機構資金進入 DeFi 生態打開綠色通道。以 WLFI 和行業頭部 DeFi 項目爲例，越來越多團隊致力於構建符合監管的透明、安全流動性池和信用協議。合規提升不僅降低投資門檻，更推動 DeFi 從「實驗性」走向主流，釋放數千億美元潛在增量。
第二，穩定幣爲支付領域帶來革命性機會。隨着數字支付需求快速增長，Stripe 收購 Bridge、Binance 和 Coinbase 等交易平臺加速佈局穩定幣支付卡業務，推動支付基礎設施向穩定幣轉型。穩定幣低成本、高效率的結算優勢，尤其適合跨境支付、即時結算和新興市場微支付，助力其成爲連接傳統金融與數字經濟的關鍵橋樑。
第三，RWA 通過穩定幣錨定與區塊鏈技術結合，催生資產數字化和流動性創新。藉助合規合約和鏈上發行，將房地產、債券等實體資產轉化爲可交易數字資產，擴展傳統資產流動性，爲投資者提供多樣化配置選擇。區塊鏈特性降低中介成本、提升透明度，隨着穩定幣合規基礎夯實，RWA 鏈上發行與流通有望快速發展，推動加密生態與實體經濟深度融合。
當然，機遇之外，(天才法案)也帶來挑戰。其擴大了數字資產服務提供商的定義，要求開發者、驗證者等遵守反洗錢規定。儘管不監管區塊鏈協議本身，但去中心化項目面臨更大合規壓力。法案更適合中心化機構，去中心化項目可能被迫移出美國監管，導致市場分化。
Circle 上市引領新範式：企業資產負債表走向鏈上化
2025 年第二季度初，加密市場在關稅風波帶來的全球宏觀環境不確定性和高利率環境下進入階段性盤整，投資者風險偏好下降，行業內部的分歧愈加明顯，資金明顯向比特幣集中，Bitcoin Dominance 不斷上升，已經達到四年內最高值，而山寨市場卻普遍承壓。儘管如此，機構參與熱情依舊強勁，尤其通過現貨 ETF 和穩定幣等合規通道持續流入，加密資產在全球資產配置體系中的地位進一步提升。
比特幣 Dominance
Circle 就是這場機構入局的狂歡中最大的受益者，其 IPO 無疑是本季度最大的亮點。作爲 USDC 的發行方，Circle 在紐交所成功上市，發行價每股 31 美元，高於預期區間，共籌資 11 億美元，IPO 定價市值達 69 億美元，並在不到一個月時間內，市值一度衝到 680 億。Circle 的強勢表現代表監管合規加密企業正式進入主流資本市場，其在 MiCA 合規和長期 SEC 備案的路徑，成爲穩定幣行業的重要範本，也爲其他加密公司打開了上市窗口。
除了 Circle，多個上市公司在數字資產配置策略上邁出了實質步伐。最具代表性的當屬 SharpLink Gaming（SBET），截至 2025 年 6 月 20 日，其累計持有 188,478 枚 ETH，並在將所持有全部部署至質押協議，年化收益率已帶來 120 枚 ETH 的質押獎勵。該公司通過 PIPE 融資和「在市場」發行機制募集資金，並獲得 Consensys 與 Pantera 等機構支持。此外，SharpLink 還積極利用 ATM（At-The-Market）融資機制，根據市場情況靈活發行股份，快速籌集運營資金，進一步強化了其資產配置和業務擴展能力。藉助多元化的融資渠道，ETH 策略已成爲 SharpLink 核心的資產管理路徑。
DeFi Development Corp（前 Janover Inc.）則以 Solana 爲核心資產重塑業務結構。2025 年 4 月，其通過兩輪交易累計購入 251,842 枚 SOL，約合 3,650 萬美元，同時在 6 月 12 日宣佈獲得 5 億美元股權信貸額度，用於進一步加倉。DFDV 計劃通過與 Kraken 合作將公司股票在 Solana 鏈上代幣化，打造「鏈上原生上市公司」。這不僅是一種資產配置模式的轉變，也是一種融資與流動性機制的創新。
除了以太坊和 Solana，比特幣仍是機構首選儲備資產。Strategy（前 MicroStrategy）截至 2025 年 6 月持有 592,345 枚比特幣，市值超過 630 億美元，穩居全球最大公開 BTC 持有者。Metaplanet 則在日本市場快速推進比特幣儲備戰略，2025 年第二季度增持 1,111 枚 BTC，總持倉達 11,111 枚，並計劃在 2027 年前實現 21 萬枚 BTC 的目標。
從地域分佈看，企業加密資產戰略已不再侷限於美國市場，亞洲、加拿大及中東市場均有活躍探索，呈現出全球化與多鏈化特徵。與之相匹配的，是對質押、DeFi 協議整合、鏈上治理參與等更復雜形式的資產運用方式的嘗試。企業不再僅僅被動持幣，而是在構建以加密資產爲核心的資產負債表與收益模型，推動財務模式從「儲備」轉向「生息」，從「避險」走向「生產」。
在監管層面，Circle IPO 所代表的監管合規化，以及 SEC 對於 SAB 121 的廢除和「加密任務組」的設立，標誌美國政策立場正在朝更明確方向發展。與此同時，Kraken 雖仍面臨 SEC 訴訟，但其積極推進前期 IPO 融資，也顯示出頭部平臺對資本市場依然抱有期待。Animoca Brands 計劃在香港或中東上市，Telegram 探索用 TON 驅動收入分成機制，也反映出監管地選擇正成爲加密企業戰略的重要組成。
這一季度的市場走勢和企業行爲表明，加密行業正在進入「機構結構性重配」與「企業資產負債表鏈上化」的新階段。「類 MicroStrategy」的策略給多個市值靠前的山寨幣提供了新的資金增量。ArkStream 認爲，原生的加密 VC 在此時應順勢而爲，未來將重點關注以下方向：一是具備穩定幣、質押、DeFi 收益化能力的項目，二是能協助企業執行復雜資產配置的服務提供商（如機構級質押平臺、加密財務會計系統），三是擁抱合規、願意進入公開資本市場的頭部企業。未來企業對特定山寨幣生態系統的配置深度與模式創新，將成爲新一輪行業估值重構的核心變量。
Hyperliquid、鏈上衍生品與真實收益 DeFi 的崛起
2025 年第二季度，去中心化衍生品協議 Hyperliquid 實現關鍵性突破，進一步穩固了在鏈上衍生品市場的主導地位。作爲當前鏈上交易體驗最爲流暢、產品設計最貼近中心化交易平臺標準的衍生品平臺，Hyperliquid 不僅持續吸引頂級交易者與流動性進駐，也有效帶動了整個衍生品賽道的增長與用戶遷移趨勢。與此同時，其原生代幣 HYPE 亦在季度內表現亮眼，自 4 月低點起漲幅超過 400%，並於 6 月中旬刷新歷史高點至約 45 美元，進一步驗證市場對其長期潛力的共識。
HYPE 代幣的上漲，核心驅動力來自平臺交易量的爆發式增長。2025 年 4 月，Hyperliquid 的月度交易量約爲 1875 億美元。5 月，這一數字飆升 51.5%，達到創紀錄的 2480 億美元。期間，知名交易員 James Wynn 掀起的交易熱潮顯著提升了平臺關注度，成爲本輪增長的重要催化劑。截至 6 月 25 日，Hyperliquid 的月交易量仍達到 1860 億美元，第二季度累計交易量高達 6215 億美元。與此同時，Hyperliquid 在去中心化永續合約市場的市場份額高達 80%，遠超 2024 年 11 月的 30%；其 5 月份的月度永續合約交易量達到中心化交易平臺 Binance 同期 2.3 萬億美元衍生品總量的 10.54%，創下新紀錄。這些數據充分彰顯了 Hyperliquid 作爲鏈上衍生品市場龍頭的交易吸引力與用戶粘性，以及其在行業內的快速崛起和領先地位。
Hyperliquid 交易量
Hyperliquid 的核心利潤來源，完全依賴於其平臺產生的交易量，協議通過對每筆交易收取費用積累收入，構建起高度可持續的盈利模型。隨着用戶活躍度和交易深度的提升，平臺的手續費收入不斷增長，併成爲推動代幣價值與生態擴張的基礎動力。該收入的 97% 被定向用於通過援助基金回購 HYPE 代幣，形成強力的價值迴流機制。過去七個多月中，Hyperliquid 的總費用高達 4.5 億美元，援助基金持有的 HYPE 已超過 2550 萬枚，按照當前約 39.5 美元的市價計算，持倉市值超過 10 億美元。這種回購不僅持續減少市場流通供應，還將平臺增長與代幣表現直接綁定，顯著提升了 HYPE 的價格彈性和長期增長潛力。
Hyperliquid 援助基金地址
爲強化這一經濟模型，Hyperliquid 設計了一套以用戶激勵與社區導向爲核心的費用結構。平臺根據用戶過去 14 天的加權交易量設定分級費率，現貨交易量按雙倍計入，高頻用戶可獲得更低的手續費，做市商在高等級中甚至享有負費率返利，鼓勵其持續爲訂單簿提供流動性。通過質押 HYPE，用戶還可獲得最高達 40% 的額外費用折扣與推薦獎勵，進一步增強代幣的實用性與持有意願。值得注意的是，所有協議收入均歸社區所有，不分配給團隊或特權賬戶，且援助基金完全鏈上託管，所有操作需驗證者法定人數授權，保障治理透明。清算機制方面，平臺不收取直接費用，回溯清算的盈虧也歸社區所有，進一步避免中心化交易平臺常見的「從用戶損失中獲利」模式，增強用戶信任與平臺公信力。
Hyperliquid 之所以能屢創新高並取得如此顯著的市場地位，除了創新的代幣經濟模型外，還要歸因於其獨特的技術架構。Hyperliquid 運行在由 HyperBFT 共識機制驅動的專有 Layer-1 鏈上。這一基礎設施能夠實現超快的交易最終性，並每秒處理高達 100,000 筆訂單。這種架構提供了類似中心化交易平臺的性能，同時保持了非託管和加密原生特性，極大地提升了用戶體驗。這說明，區塊鏈底層技術的持續創新並非空中樓閣，而是切實提高了生產力和用戶體驗，爲未來鏈上用戶的數倍增長提供了技術保障。
Hyperliquid 的成功不僅僅是交易數據的增長，更引發了行業對 Real Yield「真實收益」理念的重新關注。在 DeFi 領域，「真實收益」指的是從實際經濟活動中產生的收入，例如交易費用、借貸利息或協議收入，而非通過通脹性地發行更多代幣。這與 2020-2022 年 DeFi 的早期模式形成鮮明對比，當時協議通過分發原生代幣作爲獎勵而迅速增長，但這些獎勵往往超過了平臺的實際收入，導致短期繁榮後出現長期稀釋和資本外逃。向真實收益的轉變對於 DeFi 協議的長期可行性和生存至關重要，因爲任何收益模型都需要有收入支持的基礎才能持久。其關鍵特徵包括收入來源於實際協議活動而非承諾，注重長期資本效率和用戶信任，提供即使沒有激勵措施用戶也願意使用的真正金融效用，並強調可靠性、可用性和真實價值，而非單純的炒作。
爲此，作爲投資機構，應優先考慮具有實際經濟活動和可防禦商業模式、擁有強大代幣經濟學和收益分享模型的協議，如 Hyperliquid、AAVE，並重點關注其長期可持續性，而不僅僅是 TVL 或投機性價格走勢。
項目投資
Bio Protocol
Bio Protocol 是專爲科學研究設計的去中心化協議，致力於通過區塊鏈技術重構傳統科研體制中的資金流動、成果激勵、流動性管理和科研自動化等底層機制，打造開放、透明且市場化的科研金融基礎設施。其核心目標是扶持新一代 BioDAO 的創建與加速發展，實現科研項目從篩選、融資、治理到成果轉化的全鏈條閉環。協議圍繞五大科研基礎操作模塊構建：去中心化科研篩選（Curation）、科研啓動融資（Funding）、自動化流動性管理（Liquidity）、里程碑激勵（Incentives）以及 AI 驅動的科研自動化助理（BioAgents）。Bio Protocol 通過鏈上治理和質押機制確保項目質量與利益一致，利用 Treasury 提供多樣化流動性支持，並結合 AI 代理提升科研效率，打造集成化、可持續的科研生態系統。此外，Bio Protocol 引入了 IP-Tokens（知識產權代幣），實現科研成果的鏈上治理權與參與權表達，推動科研過程向社區開放和共治，打造透明高效的科研資產池。
IoTeX
IoTeX 是一個去中心化的、模塊化的 Web3 基礎設施平臺，旨在連接智能設備和現實世界數據與區塊鏈，構建一個去中心化的真實世界開放生態系統。核心目標是打通 Web2 和 Web3 之間的連接，讓智能設備、現實世界數據以及各種去中心化應用（DApps）能夠安全、可信、高效地進行交互，並實現價值交換。
Vaulta
Vaulta 是專爲下一代數字金融而構建的高性能 Web3 銀行操作系統，定位爲 RWA 和合規金融市場的核心基礎設施。其底層採用自研的 Savanna 共識機制與 Vaulta EVM，支持秒級交易最終性與併發處理能力，確保即使在高負載環境下也能維持穩定低費的交易性能，滿足機構級應用的吞吐與可靠性需求。不同於一般公鏈，Vaulta 的設計原生支持可編程金融與模塊化銀行架構，允許開發者構建可組合的賬戶系統、可控權限的資產管理邏輯，以及嵌套治理結構。
在 RWA 領域，Vaulta 提供一整套端到端的資產代幣化基礎設施，包括原生支持的資產託管、合規白名單、分層賬戶權限，以及鏈上可審計的收益分配機制。合規方面，Vaulta 並非繞過監管，而是深度對接現有監管邏輯。其內置權限型運行環境，支持多種監管轄區下的賬戶審覈與資金路徑監控。同時，Vaulta 構建了審計友好型的賬本結構與可編程合規規則集，使金融機構能夠在不犧牲控制權的前提下，滿足不同地區的金融監管要求。
