撰文：Alex Xu
引言
Circle 上市後股價漲得如火如荼（近日明顯回落），全球股市的穩定幣概念股也都異常躁動。美國穩定幣法案(Genius Act)已通過參議院投票，正勇闖衆議院。最近川普家族的純血項目 World Liberty Financial 則傳來代幣或將提前解鎖流通的消息，算是近來整體蕭條、缺乏題材的山寨市場的一個重磅消息。
那麼 World Liberty Financial 目前到底做得怎麼樣？代幣機制是如何設計的？估值時又該以什麼爲錨？
筆者將通過本文，嘗試對 World Liberty Financial 的業務現狀、項目背景細節、代幣機制，以及估值預期進行多維度的梳理，爲大家提供幾個觀察項目的角度。
PS：本文爲筆者截至發表時的階段性思考，未來可能發生改變，且觀點具有極強的主觀性，亦可能存在事實、數據、推理邏輯的錯誤，本文所有的觀點均非投資建議，歡迎同業與讀者的批評和進一步探討。
業務：產品現狀與核心競爭優勢
World Liberty Financial（WLFI） 是由美國總統唐納德·川普家族參與創立的去中心化金融平臺，核心產品是美元穩定幣 USD1。USD1 是一種 1:1 錨定美元且完全由現金和美國國債儲備支持的穩定幣。World Liberty Financial 還另有借貸（基於 Aave）和 Defi App 的業務規劃，但目前尚未上線。
USD1 業務數據
截至 2025 年 6 月，USD1 穩定幣流通量已約 22 億美元。其中 BNBchain 供應量 21.56 億，以太坊供應量 4800 萬，Tron 供應量 26000，BNBchain 上發行的 USD1 規模佔比爲 97.8%，絕大多數 USD1 都發行在 BNBchain 上。
鏈上用戶量方面，BNBchain 持幣地址數 24.8 萬，以太坊爲 6.6 萬，Tron 目前則僅有 1 個。
從代幣的持有情況來看，BNBchain 上 93.7% 的 USD1 （對應 20.2 億）都在幣安的兩個地址中，其中 19 億集中在幣安的一個地址（0xF977814e90dA44bFA03b6295A0616a897441aceC）中。
我們回看 USD1 的代幣規模，會發現 USD1 的市值規模在 2025 年 5 月 1 日之前僅爲 1.3 億左右，但在 5 月 1 日當天，規模暴增至 21.3 億，一夜之間增長近 20 億美金。
USD1 的規模增長曲線，來源：CMC
這一規模的暴增，實際上主要來自 2025 年 5 月阿布扎比投資公司 MGX 對幣安交易所的 20 億美元股權投資，其在交易中選擇了 USD1 作爲支付貨幣，而目前留存在幣安地址中的 USD1 代幣規模，也剛好爲 20 億左右。
這意味着：
幣安在接受了阿布扎比投資公司 MGX 的 USD1 投資款後，並沒有將其兌換爲美金或其他穩定幣，是目前 USD1 的最大持有人，佔 USD1 總規模的 92.8%
如果排除這筆交易所形成的代幣，USD1 目前仍是一個流通市值僅爲 1 個多億的小規模穩定幣
在未來的項目發展中，這種業務擴張模式相信還會反覆出現。
業務合作
在市場拓展上，WLFI 目前與多家機構和協議建立了合作。
2025 年 6 月，WLFI 宣佈與倫敦加密基金 Re7 合作，在以太坊借貸協議 Euler Finance 和幣安鏈質押平臺 Lista 上推出 USD1 穩定幣金庫，以擴大 USD1 在以太坊和 BNB Chain 生態的影響力。Lista 是由幣安 Labs 投資的主要 BNB 質押平臺。
此外，目前最大的去中心化借貸平臺 Aave ，也已經發起了將 USD1 引入 Aave 在以太坊和 BNBchain 市場的提案，目前草案已經獲得投票通過。
交易平臺方面，USD1 已登陸 Binance、Bitget、Gate、火幣等 CEX，以及在 Uniswap、PancakeSwap 等 DEX 上架。
World Liberty 的競爭優勢
World Liberty 的競爭優勢簡單明瞭：川普家族在政界的強大影響力，讓這個項目在特定類型的商務拓展上有其他項目所不具備的先天優勢。這個項目也是那些在商業、政治上對川普有需求的個人、組織乃至國家，可能願意嘗試的一個利益輸送管道。
幣安以 World Liberty 發行的 USD1 做爲資金載體，接受阿布扎比投資公司 MGX 的鉅額投資，並在事後一直無息持有（等於幫 USD1 撐 TVL ），並迅速上線 USD1，就是一個最好的案例。
然而，World Liberty 代幣持有人的主要風險有三：
川普家族接受利益輸送的管道非常繁多，World Liberty 未必會是輸送者們最終挑選的那一個 ( 關於川普家族的紛繁的攬財手段，可以閱讀彭博社今年 5 月下旬發表的：THE TRUMP FAMILY『S MONEY-MAKING MACHINE 一文，非常五花八門 )
WLFI 代幣本身與 World Liberty 項目價值脫鉤（下面代幣模型一節會詳述）
川普家族拋售代幣後，甚至拋售途中，可能就會基本放棄項目的重度運營，軟跑路（參考 Trump 以往發行的所有加密資產，從 Trump 代幣到各類 NFT）
背景：靠山和融資細節
核心團隊背景
World Liberty Financial 的核心團隊來自政商界，這也是該項目的核心競爭力和影響力來源。
毫無疑問，該項目的靈魂人物是美國第 45 任及第 47 任總統唐納德·川普，以及他家族成員三個兒子——小唐納德·川普（Donald Trump Jr.）、埃裏克·川普（Eric Trump）以及年僅 17 歲的巴倫·川普（Barron Trump）。
不過，他們在 World Liberty Financial 官網上的「項目職位」卻在近一個月發生了微妙的變化，在 6 月中旬的官網介紹中，唐納德·川普的職位是非常虛的「首席加密倡導者」，三位兒子的職位也是非常虛的「Web3 大使」。
在項目的「金皮書」，對川普家族的四位成員也是這麼定義的：
儘管如此，川普的四位成員的排放位置卻在一衆項目 Co-Founder 之前。
World Liberty Financial 六月中旬的團隊介紹頁面
然而在近日，團隊官方頁面的對四人的介紹卻改爲：川普本人——「名譽 Co-Founder」，另外三位兒子則成爲了 Co-Founder。
World Liberty Financial 六月中旬的團隊介紹頁面
另一個微小的細節是，唐納德·川普本人，以及另一個「名譽 Co-Founder」 史蒂文·維特科夫（Steven Witkoff，此前在官網上的名頭也是 Co-Founder，如今改爲「名譽 Co-Founder」 ）的職位描述後都加了一個幾乎微不可見的小腳註「1」，對該腳註的說明放在網頁的最下端，用小字寫着： 「Removed upon taking office.」 意爲一旦該人士就任公職（take office），他的「名譽 Co-Founder」將被移除。
這是典型的合規做法，旨在讓政府相關人士在承擔政府公共職務時避免與公司利益發生衝突，滿足美國關於公務員或政府高官必須切斷私人商業關聯的倫理要求。
但問題是：唐納德·川普目前已經是美國公職人員——美國總統了。
除了川普家族，團隊中另一重量級人物是川普長期商業夥伴、紐約地產大亨 史蒂文·維特科夫（Steven Witkoff），其擔任名譽聯合創始人。他是 Witkoff Group 的創始人兼董事長，自 1980 年代就與唐納德·川普結識，兩人長期往來，常同場打高爾夫，是衆所周知的「老友兼商業夥伴」。
自川普上任後，史蒂文·維特科夫被川普任命爲「美國中東特使」，直接向川普述職，在各大重要談判中扮演核心角色，包括以色列、卡塔爾，俄羅斯和烏克蘭的談判，同時他也是川普與普京的「私人信使」，多次代表川普前往莫斯科與俄方領導人會晤。
維特科夫家族也積極投入了項目：其子扎克·維特科夫（Zach Witkoff） 和亞歷克斯·維特科夫（Alex Witkoff） 都是 WLFI 聯合創始人。
除了政商名人外，WLFI 的技術和運營多由加密行業人士負責。Zak Folkman 和 Chase Herro 同爲聯合創始人，是加密貨幣領域的連續創業者，他們曾創辦 DeFi 平臺 Dough Finance，但該項目早期遭遇黑客攻擊而失敗，創業經歷難言成功。在 WLFI 項目中，Folkman 和 Herro 起初是公司的主要控制人，後於 2025 年 1 月讓位於川普家族控股的實體接管控制權。
另一核心成員 Richmond Teo 擔任 WLFI 穩定幣與支付部門主管，Richmond Teo 此前是知名合規穩定幣公司 Paxos 的聯合創始人及前亞洲區 CEO。此外，團隊還包括 Corey Caplan（技術戰略主管）、Ryan Fang（增長負責人）等區塊鏈從業者，以及 Brandi Reynolds（首席合規官）等傳統金融合規專家。
項目還邀請了多名顧問，例如 Polychain Capital 合夥人 Luke Pearson、以太坊二層 Scroll 網絡聯合創始人 Sandy Peng 等。Sandy Peng 在代幣發售期間曾協助運營工作。
川普家族在 World Liberty Financial 項目中的股權變化
實際上，川普家族在 World Liberty Financial 中的持股比率一直在下降，目前已經從最開始的 75% 下降到 40%。
從開始的 75% 到 40%，這當中下降的股權，可能被轉移給了孫宇晨、DWF Labs，以及最近宣佈 1 億美元參與投資的 Aqua 1 基金會（僅爲猜測）。
融資歷程和投資機構
World Liberty Financial 自 2024 年 9 月啓動以來，通過多輪融資累積籌得超過 7 億美金，對應估值也在川普上任後和發幣後快速提升。
筆者梳理各輪融資情況如下：
值得注意的是，根據項目金皮書（Gold-Paper）和網站披露，川普家族可獲代幣銷售淨收入的 75%（後續通過轉賣股權，應該等於變相轉售了代幣的銷售收入），以及未來業務淨利潤（運營穩定幣業務獲得）的 60%。
代幣：分配細節、代幣功能和協議收入
代幣分配和解鎖細節
WLFI 平臺的治理代幣 $WLFI 總供應量爲 1000 億枚。根據官方「金皮書」（Golden Paper）的代幣經濟模型，WLFI 代幣的分配方案和解鎖計劃如下：
這裏值得注意的是，團隊給代幣銷售分配了 35% 的代幣，但目前公售只完成了 25%，剩餘的 10% 如何處理，尚沒有答案。
此外， WLFI 的代幣除了公募部分在附加條款中明確了預期爲 12 月的鎖定期，其他部分的代幣並沒有明確的解鎖條件和時間，但目前跟公募部分的代幣一樣都處於不可轉賬的狀態。
非公募部分的 WLFI 代幣的具體解鎖條款對外的模糊性，給項目帶來了高度的不確定性。
最惡劣的做法自然是在不提前說明的情況下，團隊將這部分代幣搶先解鎖並在二級市場進行傾倒。比較合理的做法是在公募 WLFI 的解鎖前，提前就非公募部分的代幣解鎖計劃進行預告，並通過正式的社區治理投票進行分批解鎖。
代幣功能
WLFI 是純粹的治理代幣，WLFI 不具有任何分紅或收益權，不代表對項目公司的股權主張，其價值主要來源於參與治理。
協議收入的分配
在 WLFI 的官方金皮書中，對 WLFI 的協議收入的處理是這樣說的：
「初始的 3000 萬美元協議淨收入將存放在由 WLF（金皮書此時以 WLF 縮寫指代項目，後改爲 WLFI ）多重簽名控制的儲備金中，用於支付運營費用、賠償金和應盡義務。協議淨收入包括來自所有渠道的 WLF 收入，包括但不限於平臺使用費、代幣銷售所得、廣告收入或其他收入來源，在扣除約定的支出和 WLF 的持續運營儲備金後。剩餘的協議淨收入將支付給 DT Marks DEFILLC、Axiom Management Group, LLC WC Digital Fi LLC 等實體，這些實體與我們的創始人和某些服務提供商（初始支持者）有關聯。這些實體已向 WLF 表明，一旦 WLF 協議啓動，他們計劃將大部分收到的費用用於該協議的部署。」
也就是說，協議的收入主要歸於 WLFI 背後的實體公司（雖然這些公司承諾會拿出大部分費用用來支持協議），但是可以明確的是，WLFI 代幣本身不存在與業務收入的直接掛鉤。
估值：WLFI 長期值多少錢？
由於 WLFI 的核心業務是穩定幣，我們可參考已經上市的主要競爭對手 Circle 的估值水平，用它的 「市值 / 穩定幣市值」 比率，來「大致地」推算 WLFI 代幣的合理估值區間。
截至 6 月底，USDC 的規模約爲 617 億。
而同期 Circle 的市值爲 411 億美金，如果把期權、可轉債等納入考慮，大概的全稀釋市值爲 471 億美金。
也就是說，Circle 的 「市值 / 穩定幣市值」的比率爲：411/617~471/617=0.66~0.76。
如果以目前 WLFI 的穩定幣規模 22 億爲基礎進行計算，那 WLFI 項目的市值爲 22*0.66~0.76，對應項目估值在 14.52 到 16.72 億美金之間，對應的 WLFI 代幣價格是 0.0145~0.0167。
顯然，這是一個 WLFI 投資人們難以接受的數字，對於第一輪公募投資人來說僅僅處於盈虧平衡線附近。人們對 WLFI 的期待很高，可能的理由包括：
WLFI 早期是不完全解鎖的，它的流通市值遠小於 FDV，WLFI 可以享受更高的溢價
WLFI 處於早期階段，它的潛在增長率遠高於 Circle
WLFI 擁有雄厚的政治資源，應該有「川普溢價」，會有大量項目搶着跟 WLFI 合作
加密市場的情緒和泡沫比股市更激進，WLFI 會享受比 Circle 更高的溢價
WLFI 可能會緊跟美國的 Genius 穩定幣法案通過的時點，進行代幣發行，享受很高的市場情緒熱度
……
但是，我們也能提出相應的反面理由，比如：
穩定幣是一門網絡效應極強的生意，領先者應該比新玩家有更強競爭優勢，更高的估值溢價（想想賽道第一名 Tether 賺錢能力與第二名 Circle 的對比）
WLFI 項目收入與 WLFI 無關，WLFI 代幣缺乏價值捕獲，在估值時應該大幅打折
WFLI 目前的穩定幣市值的 93% 由幣安持有來支撐，自然採用量很低，業務量注水嚴重
WLFI 或許只是川普家族衆多的「貼牌授權項目」之一，他們在拋售上和運營上會跟 Trump 代幣和一系列川普 NFT 一樣無情，可能無法進行長期投入
加密市場，尤其是山寨幣的流動性早已枯竭，二級玩家幾乎不相信一切沒有硬性業務數據支撐的故事，上線的新幣大多自由落體
……
作爲投資者，你更傾向於採納哪一方的觀點？見仁見智。
在筆者看來， WLFI 代幣上線後短期價格走勢的勝負手，一方面取決於 Genius 法案最終的通過內容和時點，更重要則在於川普家族在各類利益輸送和交易中，是否願意把 WLFI 置於比較核心的位置，作爲利益置換的媒介。具體體現爲「有影響力的個人\商業體\主權國家」爲了獲取政治和商業利益，主動把 USD1 嵌入（哪怕是象徵性地）自己的業務流程，比如用 USD1 作爲投資貨幣 ( 股權投資）、結算貨幣（跨境貿易）。
如果在上線後缺乏類似的密集商業新聞，恐怕 WLFI 在川普家族的商業版圖中的位置堪憂，他們有更好的收益管道。
讓我們一起拭目以待 WLFI 上線後的發展。
那麼，具體 WLFI 代幣可轉移的時間會在什麼時候？
我猜會是美國的(Genius Act)法案最終正式通過之後（目前已在參議院通過），那纔是項目方可以自由施展的時間，也不遠了。
