撰文：CoinW 研究院
2025 年 5 月 19 日，美國參議院以 66 票贊成、 32 票反對通過(GENIUS 法案)，全稱(Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act)，這是美國首次爲穩定幣設立聯邦監管框架。目前法案尚未正式生效，仍需衆議院通過並由總統簽署。若最終成爲法律，將對穩定幣的發行與使用帶來深遠影響。本文將對該法案的核心條款和潛在影響做出分析。
1.(GENIUS 法案)核心條款
此次法案中，明確將穩定幣定義爲支付型穩定幣 （Payment Stablecoin），它是一種和美元等法幣錨定、可直接用於支付或結算的數字貨幣。這類支付穩定幣的價值應始終與美元等法幣保持 1: 1 掛鉤，背後必須有真實、透明的儲備支持，且儲備資產不包括算法機制維穩或波動性較大的加密資產，用戶可以隨時把它兌換成法幣。該定義明確了穩定幣的支付屬性，不是用來投機或套利的工具。
1.1 發行人資格
根據 GENIUS 法案，無論是美國本土還是海外機構，想在美國發行或流通穩定幣，都必須滿足嚴格的發行人資格要求。
對於境內發行人，只有三類機構有資格發行穩定幣：
一是持有聯邦許可證的非銀行機構，比如一些持牌的金融科技公司。這類機構不是銀行，但獲得了聯邦政府批准。如 USDC 發行方 Circle，Circle 公司不是銀行機構，不能像銀行那樣放貸或吸收存款，但它拿到了美國「聯邦牌照」，因此可以合規地在美國發行穩定幣。
二是受監管的銀行子公司，指銀行可以通過旗下子公司來發行穩定幣。這一條表明了美國政府允許傳統銀行機構通過其子公司參與穩定幣市場。
三是經過美國州政府批准、且其監管標準被財政部認定爲與聯邦標準基本一致的州級發行人。這些合規發行人必須保持 1: 1 的資產儲備（比如現金、國債或央行存款），並定期公開披露儲備情況、贖回政策，同時接受第三方審計。如果發行的穩定幣規模超過 100 億美元，則必須接受聯邦監管，由美聯儲或貨幣監理署（OCC）作爲監管機構。這一條主要面向一些體量較小、發展初期的項目來說，可以選擇先從州級開始合規，再逐步拓展到聯邦層面。
對於境外發行人，即使公司設立在海外，只要其穩定幣面向美國市場，也必須遵守美國的監管規則。
首先，這些機構必須來自監管制度與美國相當的國家或地區，例如英國、新加坡等已建立數字資產監管框架的國家或地區；對於來自尚未建立穩定幣監管制度的地區則可能無法獲得許可。
其次，發行人必須在美國貨幣監理署（OCC）註冊備案。
此外，還必須能夠配合美國政府的合法命令（如凍結或銷燬代幣）。
並在美國金融機構中存有足夠的儲備，確保有能力滿足美國用戶的贖回和流動性需求。
總的來說，無論是境內還是境外機構，美國都希望通過 GENIUS 法案把穩定幣納入與傳統金融同等的監管框架內，確保其安全性、透明度和合規性，防止穩定幣成爲金融系統中的「灰色地帶」。這也意味着未來只有那些有能力滿足高標準監管要求的機構，才能在美國發行併合法流通穩定幣。
1.2 儲備和透明度
此次 GENIUS 法案對發行方的資產儲備也做出了明確要求。發行穩定幣的公司必須首先保證每發行 1 枚穩定幣，背後就有 1 美元等值的安全資產來做保障。這些資產必須是現金、短期美國國債這類安全、流動性高的資產，不能用股票、公司債券等風險大的資產來做儲備。同時爲了防止資金被亂用，這些保障用的資產也必須和公司的日常運營資金分開管理，不能被挪做他用，比如拿去投資或抵押。另外，法案還特別規定，穩定幣不能給用戶支付利息或收益，也就是說，穩定幣是一種支付類產品，而不是一種投資產品，不能變成和銀行存款「搶生意」的工具。穩定幣不能變成「高收益的數字存款」，這讓我們看到一個可能的趨勢：穩定幣不允許給利息，但銀行存款可以有利息，這意味着，銀行可能會主動進軍穩定幣領域，推出自己的數字美元或數字歐元，用「合規 + 利息」兩張牌來吸引用戶，搶佔市場份額。雖然銀行發行的穩定幣也不能直接給利息，但銀行可以通過「配套賬戶、返現機制」等方式，提供比普通穩定幣更有吸引力的整體金融體驗，從而參與穩定幣領域的競爭。未來的穩定幣市場，也許不再只是各類穩定幣之間的競爭，更可能是傳統銀行和加密公司的競爭。
同時，爲了確保儲備資產的公開透明性，發行公司需要每個月公佈一次自己儲備的具體情況，並且要由公司的高管如 CEO 或 CFO 簽字確認，還要請專業的會計事務所來審查這些數據。如果這個公司發行的穩定幣總量超過 500 億美元，還需要做全年財務審計，進一步保證儲備資金和用戶資金的安全。
1.3 反洗錢與合規
根據 GENIUS 法案，所有發行穩定幣的公司，都必須像傳統銀行一樣，遵守(銀行保密法)下的反洗錢規定。也就是說，這些公司在美國法律上被視爲「金融機構」，必須履行監控資金流向、防止洗錢和恐怖融資的義務。
所有支付穩定幣的發行公司都必須按照政府的要求，建立一整套「反洗錢」和「合規」的流程和制度。這樣做的目的是防止這些數字貨幣被用來幹違法的事，比如洗錢、資助恐怖活動、逃避經濟制裁等等。包括但不限於：
制定反洗錢政策。即公司需要出具一份關於如何防止洗錢的說明書，告訴員工和監管機構他們打算怎麼做。
指定一名負責人管理整個合規體系。公司必須找一個有權力、懂合規的人來負責整個反洗錢體系。確保這不是走形式，而是要有人真正盯着這些事。
識別和核查用戶身份（KYC）。所有人在使用這個穩定幣產品前，都要進行身份認證。發行方需要知道是誰在使用自己的穩定幣產品。
檢查用戶是否在制裁名單上。發行方需要確保自己的客戶不是被美國或其他國家政府列入「黑名單」的人，比如恐怖分子、毒販、受制裁國家的官員等。
對大額交易或可疑行爲進行監控和報告。比如有人突然轉入 100 萬美元，或者頻繁轉賬給陌生地址，系統要能識別出這些異常操作，並上報給監管機構。
保留交易記錄，以便監管機構查閱。公司必須把每一筆交易都存檔保存，比如誰轉給誰、轉了多少、什麼時候轉的，以備政府查賬。
阻止任何被法律禁止的交易行爲。一旦發現某個交易觸犯法律，比如向黑市網站轉賬，公司必須能鎖定這筆交易，讓它進行不了。
除了制度要求，發行人還要具備技術能力，一旦財政部或法院下令，要能迅速凍結某些賬戶或阻止特定交易。比如某個地址涉嫌犯罪，美國政府下達命令對該賬戶進行及時操作，發行方要能執行命令，對這些代幣賬戶進行如凍結（讓它不能轉賬）、銷燬（徹底作廢）、阻止（讓它無法交易）等操作。
如果是外國公司發行的穩定幣，想要進入美國市場，也必須遵守美國的反洗錢和制裁法規。如果不符合要求，美國財政部會將其列入「黑名單」，並禁止美國平臺提供交易服務。
這套制度的核心目的，是要確保穩定幣不會成爲洗錢、逃避制裁或其他非法行爲的工具。
1.4 消費者保護
(GENIUS 穩定幣法案)核心目的是爲了保護普通用戶，讓大家在使用穩定幣時不用擔心資金安全、被誤導或遇到跑路風險。
除了上文我們提到的對發行人和資產儲備等一系列要求之外，法案還要求發行方每個月公開披露儲備金構成，讓消費者知道他們的錢是怎麼被保管的。此外，法案還嚴格禁止誤導性宣傳，比如不能說穩定幣是「美國政府擔保」或「有 FDIC 保險」的，防止用戶誤以爲這些幣跟銀行存款一樣安全。實際上，穩定幣不是銀行存款，不受政府兜底保護，也沒有 FDIC 保險。如果穩定幣出問題，比如脫錨、兌付失敗、發行機構破產，用戶的錢可能拿不回來，此時風險需要用戶自己承擔，政府不會賠錢。
同時，法案還明確了州監管與聯邦監管的配合機制，避免發行方藉助「監管套利」選擇監管最寬鬆的州來逃避管理。當某個州監管的穩定幣項目發展到一定規模後，就必須接受聯邦監管，否則不能繼續擴大發行。
最後，如果某個穩定幣發行公司發生破產，GENIUS 法案明確規定：用戶的錢要最優先賠付，比其他債權人優先，並要求法院加快清算流程。這意味着，即使公司倒了，用戶也有希望更快、更優先地拿回資金。
2.潛在影響
接下來我們結合 GENIUS 穩定幣法案的條款，看看目前使用較廣泛的穩定幣有哪些是符合美國合規政策的，有哪些是相對沒有那麼符合的。
2.1 法幣儲備型穩定幣
法幣儲備型穩定幣的原理是：每發行 1 個穩定幣，背後就有 1 美元或等值的安全資產（比如現金或短期美債）作爲儲備。這意味着用戶在理論上可以隨時將穩定幣兌換成真實的美元，所以這類穩定幣的穩定性強、風險也相對低，廣泛應用於交易、支付和 DeFi 生態中。
在這一類型中，USDC 是目前最符合美國監管要求的代表，由美國公司 Circle 持牌發行，運作透明，符合大部分 GENIUS 法案中的監管要求。因此，USDC 有望成爲未來最受政策支持的穩定幣之一。
另一個受到關注的是 PYUSD，由支付巨頭 PayPal 推出，與持牌機構 Paxos 合作發行，這兩家機構都在美國持有正規的金融監管牌照，這使得 PYUSD 在合規性上表現友好。且 PYUSD 背靠 PayPal 公司，對於現實生活中的支付、轉賬和跨境匯款等日常金融場景的開發將更加熟練，符合美國此次對於穩定幣用於支付場景的定義。
第三個是 FDUSD，由 First Digital 公司發行，註冊地在香港，合規程度較高，背後有審計和資產支持。不過，由於該公司不在美國本土註冊，仍需觀察它是否願意配合美國監管機構的相關命令（如在政府要求時需要凍結、銷燬用戶賬戶等），這將影響它在美國市場的發展前景。
而目前市值最大的穩定幣 USDT，則是由註冊在英屬維爾京羣島的 Tether 公司發行。它並沒有拿到美國金融監管機構的牌照，整體運營在法律灰色地帶，雖然使用廣泛，但在監管越來越嚴格的背景下，可能面臨來自 GENIUS 法案的強力監管壓力，尤其是在美國市場的流通和用戶信心方面。
2.2 去中心化超額抵押穩定幣
去中心化超額抵押穩定幣是一種不依賴傳統銀行或中心化機構的穩定幣，它的核心原理是：用戶把自己的加密資產（如 ETH、BTC）抵押進區塊鏈上的智能合約，通過「超額抵押」的方式生成穩定幣。這種機制確保了即使市場波動，也能保持幣值的穩定。
以 DAI 爲代表，它是由 MakerDAO 協議發行的知名去中心化超額抵押穩定幣。用戶可以將 ETH、wBTC 等多種加密資產抵押到智能合約中，只要抵押率足夠高（通常在 150% 以上），就可以生成 DAI。比如你抵押價值 150 美元的 ETH，可以生成最多 100 美元的 DAI，這樣就算 ETH 價格波動，系統也有緩衝空間。DAI 最大的特點是它完全運行在鏈上，沒有中心化機構控制，任何人都無法凍結你的賬戶或銷燬你的資產，這讓它成爲真正「去中心化」的穩定幣。但同時，這種設計也帶來監管挑戰：比如 GENIUS 法案要求能夠配合執法，發行方需具備技術能力隨時操作用戶賬戶，而 DAI 無法被單方面凍結或強制操作，因此將難以納入本次 GENIUS 法案監管框架中。
總的來說，這類穩定幣不依賴銀行、不依賴中心化機構，運行邏輯靠代碼和智能合約，適合追求去中心化理念的用戶，但由於其「無法凍結、不可控制」的特性，也讓它們更難被美國政府接納爲合法支付手段。
2.3 算法穩定幣
算法穩定幣是一類依靠算法自動調節市場供需關係來維持價格錨定的穩定幣，不依賴真實美元儲備或加密資產抵押。這種機制通常是通過「鑄造與銷燬」的方式來調節幣量——當價格低於 1 美元時，系統會「銷燬」部分穩定幣減少供給；當價格高於 1 美元時，則會「鑄造」更多穩定幣增加供給，從而引導價格回到 1 美元附近。
典型例子之一是 Frax，它採用的是一種混合模式，即部分由真實法幣儲備支持（如 USDC），另一部分則由算法機制進行調節。當市場上 1 FRAX 的價格跌到 0.98 美元時，系統就會啓動銷燬機制，減少市場供應，提升稀缺性，使價格回升。
而曾經廣受關注但最終崩盤的 UST（TerraUSD），則是一個純算法穩定幣的極端案例。UST 並沒有任何抵押資產支撐，而是與另一個代幣 LUNA 綁定：1 UST 始終可以兌換等值的 LUNA，反之亦然。這種機制在市場看漲時運作良好，但一旦信心崩潰或出現大規模贖回，就會陷入死亡螺旋：大量 UST 被兌換導致 LUNA 價格暴跌，而後進一步失控。2022 年就因此造成了數十億美元的用戶資產損失，成爲加密史上最大災難之一。
GENIUS 法案要求所有支付型穩定幣必須由 100% 美元現金或短期美國國債等高流動性資產支持，確保用戶能夠隨時贖回，防止「脫錨」或擠兌風險。而算法穩定幣通常沒有真實資產儲備，而是依賴市場機制和代碼來調節供需。這顯然不符合 GENIUS 法案對「100% 準備金」的基本要求。因此算法穩定幣因爲高風險、缺乏真實儲備、難以審計、無法監管等問題，很可能被排除在受許可發行範疇之外。
2.4 生息型穩定幣
生息型穩定幣，是一種用戶持有後會自動產生收益的穩定幣。如 USDe，由 Ethena 協議發行。用戶買入或持有 USDe 後，不需要額外操作，資產會像「自動生利的美元」一樣不斷增長。這背後的原理是：USDe 背後的資產會被協議拿去參與 DeFi 借貸、質押等操作賺利息，再將收益部分分配給持有者。
然而， GENIUS 法案明確規定 「禁止任何許可的穩定幣發行人向用戶提供收益或利息」。也就是說，穩定幣只能用來支付、交易，而不能像理財產品一樣讓用戶賺錢。所以，像 USDe 這樣的生息穩定幣，在當下美國的監管框架下，是難以獲得許可的。
2.5 其他
除了以上提到的幾類穩定幣受到法案的直接影響，其他賽道也可能收到某些條款的潛在影響。
GENIUS 法案要求穩定幣發行方必須識別和核查用戶身份。也就是說，所有用戶在買賣或使用穩定幣前，都要進行身份認證（KYC），防止洗錢、恐怖融資等違法行爲。這時候，鏈上 KYC（On-chain KYC）與身份驗證（DID）這類項目能夠發揮重要作用。它們可以爲穩定幣項目提供一整套合規的身份識別工具，比如用戶在鏈上錢包裏完成一次 KYC 驗證後，就能生成一個鏈上身份憑證或通行證，用於後續的交易授權或合規審計。例如，像 Fractal ID（Web 3 合規身份認證 KYC/AML 平臺）、Quadrata（鏈上身份護照協議）、Civic Pass（提供鏈上訪問權限控制的身份認證系統）這些項目，可以幫穩定幣發行方快速識別用戶是否已經通過了 KYC，同時保護用戶的隱私。用戶不用每次都重複上傳證件信息，而是通過鏈上的身份憑證來證明自己是合規用戶，既安全又高效。再比如由 OpenAI 聯合創始人 Sam Altman 支持的 Worldcoin，這是一個鏈上身份認證類項目，用戶通過虹膜掃描獲得獨一無二的數字身份（World ID），用於證明自己是「真實人類」，解決 AI 時代身份氾濫的問題。與 Fractal ID、Quadrata 等項目不同，Worldcoin 更強調生物識別技術和全球化佈局，有望在合規接入、反洗錢（AML）及合格投資者識別等領域成爲關鍵基礎設施。同時後續如果穩定幣項目希望面向機構或大額用戶開放服務，鏈上 KYC/DID 還能支持白名單機制，只有完成 KYC 的用戶才能參與特定交易、申購、享受更高的額度等。總的來說，鏈上 KYC 和 DID 就像是穩定幣合規通行證系統，能幫助穩定幣項目在滿足監管的同時繼續拓展用戶和應用場景，在全球政策逐漸清晰的背景下，這一類基礎設施的價值或許將越來越大。
除此之外，在 2.4 小結中我們提到，法案禁止穩定幣發行人向用戶提供收益或利息，因此生息型穩定幣恐難以合規。然而，雖然穩定幣的發行方（如 USDC 或 USDT）不能直接向用戶支付利息，但這並不意味着用戶就無法通過穩定幣獲得收益。實際上，很多第三方平臺或協議，可以使用這些合規穩定幣作爲工具，通過投資、借貸、套利等方式爲用戶創造收益，例如：
Ethena 是一個基於以太坊的合成穩定幣協議，它通過構建多頭現貨資產和空頭永續合約的對衝倉位，發行錨定 1 美元的穩定幣 USDe。用戶存入以太坊或流動性質押資產（如 stETH），協議會在中心化交易所做空等值的永續合約，從而實現資產價值的穩定接近美元。由於做空合約會產生資金費率，而以太坊現貨本身也可能帶有質押收益（如 stETH），Ethena 就通過這種資金利差獲得穩定利潤。用戶將 USDe 存入協議，則會收到一個收益憑證代幣 sUSDe，它會隨着時間自動累計這些套利收益，相當於「生息版的 USDe」。持有 sUSDe 的用戶無需操作，就能持續獲得 Ethena 協議的收益分紅。值得注意的是，收益並非直接支付給 USDe 持有人，而是分給持有 sUSDe 的用戶，這種設計幫助協議在一定程度上避免了 GENIUS 法案中禁止穩定幣直接支付利息的限制。
RWA 收益類項目 Ondo Finance 推出的穩定幣 USDY，背後是美國的短期國債和現金等價物。用戶用穩定幣（如 USDC）購買 USDY，資金被用於鏈下投資美債，產生的利息收益由 Ondo 在鏈下結算後，以資產增值的方式間接體現在代幣價值中。注意，這裏美債產生的利息收益不會直接以利息形式發放給用戶，而是通過提升 USDY 代幣的市場價值來間接體現。也就是說，用戶持有的 USDY 代幣會隨着底層資產的收益增長而升值，用戶通過代幣價值的增長獲得收益。這種方式不同於傳統 DeFi 協議鏈上直接派發利息，也符合 GENIUS 法案禁止穩定幣發行方向用戶直接支付利息的合規要求。Ondo 也強調，USDY 不是傳統意義上的穩定幣，而是一種帶有資產增值特性的代幣，更接近於投資產品或證券。
Aave 和 Compound 等去中心化借貸協議允許用戶將穩定幣（如 USDC、USDT）存入協議，協議再將這些穩定幣借給借款人，借款人支付利息，存款人則獲得這部分利息作爲收益。協議通過借貸利差，即借款人支付的利率減去給存款人的利率，來維持運營。由於用戶持有的是穩定幣資產，存款產生的收益本質上來自借貸活動中的利息分成，這種收益屬於投資收益而非穩定幣發行方直接支付的利息，因此並沒有違反 GENIUS 法案中「禁止穩定幣發行人向用戶支付利息」的規定。後續合規穩定幣可以考慮成爲借貸協議中的底層資產，穩定幣發行方確保幣值錨定與合規發行，借貸協議則利用這些穩定幣進行借貸撮合，實現資產流動和收益生成。
還有一些收益聚合類和套利策略類項目，這類協議會把用戶存入的穩定幣，跨多個 DeFi 平臺執行套利策略，比如在不同借貸協議之間借入借出賺取利差，參與流動性挖礦獲得獎勵，或者捕捉交易手續費等。協議將獲得的收益扣除手續費後，返還給用戶，幫助用戶實現資產增值。Yearn Finance 是一個收益聚合器協議，爲用戶自動尋找並執行最優的 DeFi 收益策略。用戶將穩定幣（如 USDC、USDT 等）存入 Yearn 的 Vault 中，協議會將這些資金自動分配到多個 DeFi 平臺（如 Compound、Aave、Curve 等），參與借貸、流動性挖礦、套利等策略。產生的收益會不斷累積，用戶的 Vault 份額價值隨之增長。用戶隨時可以贖回其份額，獲得本金加上策略產生的收益。這裏用戶持有的是收益增長後的 Vault 份額，而不是普通穩定幣，所以它的收益來源是投資回報，不是穩定幣發行方直接發放利息，因此不違反禁止穩定幣發利息的規定。
只要不觸發監管紅線，第三方 DeFi 協議可以使用合規穩定幣（如 USDC、PYUSD、FDUSD、EUROC）作爲底層資產，通過 DeFi 借貸、套利、對衝等方式產生收益，將收益分享給用戶，變相實現「存款得利息」。GENIUS 法案只是禁止穩定幣發行方直接給用戶利息，並不禁止其他平臺使用合規穩定幣作爲工具，爲用戶設計收益產品。所以圍繞合規穩定幣的收益創新，仍有很大想象空間。
3.總結
GENIUS 法案的推出，將深刻重塑整個穩定幣市場格局。它明確了合規標準，意味着未來像 USDC、PYUSD 這類由持牌機構發行、資產儲備透明的穩定幣，將更容易獲得用戶和機構的信任，被廣泛應用於支付、跨境匯款等真實場景。相比之下，那些監管路徑模糊或難以滿足合規要求的穩定幣，如 USDT、DAI 等，可能在美國市場面臨限制使用、流動性下降甚至逐步邊緣化的風險。
同時，法案的實施也可能加速市場整合，提升行業門檻，一些小型或不合規的發行人將難以生存，劣質或高風險穩定幣面臨被淘汰。更重要的是，GENIUS 法案強調穩定幣應服務於支付和價值轉移功能，而非充當理財產品或投機工具，這將引導項目迴歸「支付工具」的本質定位。儘管短期內市場可能經歷一定波動和調整，但從長遠看，這項法案有助於穩定幣行業走向更安全、規範和可持續的發展道路。
