特朗普政府继续亮出底牌
通常情况下，新政府当选后，每年都会有一项政策占主导地位（例如，2017 年的税制改革，2018 年的贸易战，2020 年的新冠疫情，以及 2021 年的产业政策/CHIPS 法案/IRA）。然而，特朗普2.0正在同时解决多项政策。噪声与信号比非常高——专注于重要的事情和我们所知道的事情，如下所述。大部分关税争论都属于“已知的未知数”，其范围和顺序仍不确定。
我们知道的是：
1）关税：货币市场是贸易政策最常出现的地方，目前市场正在消化一种与全球关税类似的情景。特朗普希望各国直接与他谈判。他威胁征收对等关税以迫使各国与他对话（莫迪就是一个例子）。如果互惠关税生效，新兴市场国家将受到最大影响（印度、阿根廷、墨西哥、巴西、越南、台湾、印度尼西亚）。从投资角度来看，我们认为服务业将跑赢商品业。
支持调整边境税的公司（赢家）：波音（BA）、通用电气（GE）、卡特彼勒（CAT），金融机构如美国银行（BAC）、摩根大通（JPM）、万事达卡（MA）、保诚（PRU.L）。反对调整边境税的公司（失败者）：沃尔玛 (WMT)、耐克 (NKE)、Gap (GAP)、丰田 (TM)。
最后，我们认为中国受到的待遇与其他国家不同。特朗普不希望任何美国公司在中国经营。在中国杠杆较高的美国企业将继续面临压力。
2) 从历史上看，除非出现经济衰退，否则新总统上任的第一年股市表现良好。过去四届总统任期的第一年回报率均为+20%。这是政策影响经济后股市第二年承受压力。
3）自1973年以来，每任新总统上任的第一年，金融股的表现都优于标准普尔500指数（2009年金融危机除外）。自 1981 年里根上台以来，历届共和党政府执政的第一年，医疗保健股的表现都优于标准普尔 500 指数。
4）哪些金融市场指标对新政府最重要（基于财政部长斯科特·贝森特最近接受拉里·库德洛的采访）？ 1. 10年期收益率，2. 油价。 3. 黄金价格：我们监测黄金价格以判断政策的方向。
5）如果国会想实施未付的减税措施，债券市场将会成为惩罚者。因此，首先要集中精力将支出削减至历史水平（DOGE）。由于支出减少而承受压力的行业：基本消费品、能源、教育、交通运输。对防御行动有积极作用。
6）对于 2025 年上半年，我们认为美国市场将受到美国财政部提供的流动性的良好支持。 1月21日，美国触及债务上限（美国不能发行净新债）。相反，财政部现在正在支付账单，为市场提供了流动性顺风（4000-5000亿美元）（保持低收益率），金融状况正在缓解。确实，类似于量化宽松。这一状况将持续到国会提高债务上限（可以发行新债）为止，在此之前，它将有助于控制收益率/美元。抵消因素（更高的回报）包括：1. 粘性 CPI，2. 关税，3. 预算赤字
简而言之，特朗普的2.0政治策略，尤其是围绕关税的策略，正在给市场带来高度不确定性。可能表现优异的关键行业包括金融、公用事业和边境征税公司，而那些对中国有业务或依赖全球贸易的公司可能会面临压力。美国国债流动性和美元走软可能会在 2025 年上半年支撑市场，但风险依然存在，包括关税和持续的通胀。
对德国即将举行的选举的期待
民意调查显示，基督教民主联盟/基督教社会联盟遥遥领先，德国选择党位居第二。社会民主党 (SPD) 和绿党 (Greens) 激烈争夺第三名，而自民党 (FDP)、左翼党 (Die Lefte) 和德国社会民主党 (BSW) 则在争夺 5% 的门槛。关键问题依然存在：基督教民主联盟/基督教社会联盟的表现会有多强，他们会选择哪个联盟伙伴，以及一个伙伴是否足够？由于基督教民主联盟领导人弗里德里希·梅尔茨排除与德国选择党合作，2029 年的选举可能会变得更加有趣，特别是如果对德国选择党的支持率持续增长的话。
市场可能会在短期内对意外的结果或艰难的联盟谈判做出反应，但利率、通胀和全球经济等长期因素仍然更为关键。
DAX分析：在德国联邦选举（2月23日星期日）前一周，DAX延续创纪录的上涨势头，而德国经济仍处于衰退之中。这种明显的差异很容易解释：DAX 公司的大部分收入来自海外。在美国、中国和法国等主要出口市场，情况并不完美，但仍然比德国要好。 SAP、西门子和英飞凌等全球巨头正受益于数字化、自动化和可再生能源等大趋势。
这些德国股票应该在你的关注名单上：关键挑战包括基础设施扩张（蒂森克虏伯、霍奇蒂夫、比尔芬格）、减少繁文缛节和数字化（SAP、Software AG、Bechtle）、能源转型（西门子能源、Nordex、Encavis）、住房（Vonovia、LEG Immobilien）、未来技术（英飞凌、卡尔蔡司医疗）以及养老金和医疗改革（费森尤斯、西门子医疗、Media）。
德国依然坚定实施债务刹车政策：德国的债务占GDP的比率为63%，按照国际标准来看依然稳健。日本的负债率是印度的四倍，达到250％，而意大利（135％）和美国（123％）的债务水平大约是印度的两倍。要达到英国101%的债务率，德国需要承担约1.59万亿欧元的额外债务。即使只有其中的一小部分也可以为急需的投资提供资金而不会危及长期财政稳定。值得注意的是，德国是我们对比中唯一一个过去20年里债务比率下降的国家（见图表）。
单靠债务无法解决德国的结构性问题：其低债务水平为增长和危机管理提供了巨大的财政空间，但这一机会仍未得到充分开发。
一句话：除非联盟谈判出乎意料地困难，否则即将举行的德国选举不太可能震动市场。投资者应关注结构性问题、数字化、自动化和能源转型，同时关注选举后可能出现的财政变化，特别是基础设施和产业政策方面的变化。
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