A regulamentação da UE está empurrando os gigantes das stablecoins para os EUA, deixando os usuários europeus em uma espécie de limbo digital.
O ecossistema de criptomoedas está passando por uma fase crucial no processo regulatório que pode determinar seu futuro nas próximas décadas. No centro desse processo estão as stablecoins, criptomoedas atreladas a valores estáveis como o dólar ou o euro: uma infraestrutura agora essencial para todo o mercado cripto, com mais de 160 bilhões de dólares em capitalização.
As abordagens regulatórias da UE e dos EUA estão em contraste: rígida a europeia do MiCAR, mais flexível a americana do Ato GENIUS. Um jogo que a Europa parece já ter começado a perder.
A barreira regulatória europeia: MiCAR e suas rigidezes
Com a entrada em vigor da regulamentação MiCAR, o impacto nas stablecoins na União Europeia foi imediato e disruptivo: várias exchanges anunciaram a deslistagem da Tether (USDT), a maior stablecoin do mundo, de suas listagens para clientes europeus.
“Enquanto os usuários podem ainda manter USDT, trocá-lo diretamente por euros ou usá-lo em plataformas compatíveis com a UE está se tornando difícil ou impossível,”
Brave New Coin informou, destacando o efeito prático de uma regulamentação que, embora criada com intenções protetivas, está criando barreiras significativas para investidores europeus.
O MiCAR dividiu as stablecoins em duas categorias: Token de Dinheiro Eletrônico (EMT), ancorado a uma única moeda oficial, e Token Referenciado a Ativos (ART), vinculado a cestas de ativos. O ponto é que, para ambos, impôs requisitos tão rigorosos que muitos operadores fugiram do mercado europeu.
“A UE está dizendo que se você quiser usar stablecoin para comprar cripto e fazer coisas DeFi, vá em frente. Mas se você quiser usar stablecoin para pagar bens e serviços como café ou aluguel, então você deve usar stablecoin em euros,”
Ledger Insights resumiu, explicando a lógica da soberania monetária subjacente às restrições europeias.
As correntes que sufocam a inovação e o desenvolvimento
O MiCAR impõe uma série de limitações que tornam as operações proibitivas para emissores de stablecoins globais:
1. Limites quantitativos de uso: a emissão deve cessar quando o uso como meio de troca exceder 1 milhão de transações diárias e 200 milhões de euros – números ridículos em um mercado onde a Tether movimenta diariamente entre 15 e 67 bilhões de dólares.
2. Requisitos de localização de reservas: para EMT, pelo menos 60% das reservas devem ser mantidas em bancos europeus; para ART, pelo menos 30%. Isso força os emissores a fragmentar a gestão global de suas reservas.
3. Restrições sobre instrumentos elegíveis: as reservas só podem ser investidas em instrumentos extremamente conservadores, com limitações que superam as aplicadas aos bancos tradicionais.
4. Regime de autorização quase bancária: os emissores devem passar por processos de autorização complexos e um nível duplo de supervisão envolvendo tanto autoridades europeias (EBA, ESMA) quanto autoridades nacionais (na Itália, o Banco da Itália e a Consob).
5. Procedimentos complexos de gestão de crises: em caso de problemas, os emissores devem seguir procedimentos emprestados da regulamentação bancária, incluindo a possibilidade de administração extraordinária e liquidação administrativa compulsória.
O Caso Tether: A Resiliência do Gigante
A resposta da Tether às imposições europeias foi emblemática. Paolo Ardoino, CEO da empresa, expressou um desinteresse substancial em cumprir com as regulamentações europeias, preferindo focar em mercados menos regulados e mais lucrativos, como os asiáticos e latino-americanos.
Por outro lado, é natural que não haja interesse em mudar radicalmente um modelo de negócios para um mercado que representa uma fração das operações globais de uma empresa, que gerencia mais de 100 bilhões de dólares de stablecoin em circulação.
Essa escolha tem consequências imediatas para os usuários europeus, que estão progressivamente sendo cortados do acesso às stablecoins mais líquidas, com repercussões em sua capacidade de operar efetivamente no mercado cripto global.
A abordagem americana: o Ato GENIUS e o caminho da flexibilidade
Do outro lado do Atlântico, os EUA seguem uma abordagem radicalmente diferente. O Ato GENIUS (Ato de Orientação e Estabelecimento da Inovação Nacional para Stablecoins dos EUA), recentemente aprovado pelo Senado com amplo apoio bipartidário (66-32), delineia uma estrutura regulatória mais equilibrada e pragmática.
As diferenças com o modelo europeu são substanciais:
1. Definição ampla e inclusiva: o Ato GENIUS define “stablecoin de pagamento” de uma maneira suficientemente flexível para incluir vários modelos operacionais, sem as rígidas categorizações europeias.
2. Sistema de autorização diversificado: três diferentes caminhos de autorização são fornecidos (federal não bancário, subsidiária de instituições depositárias, estadual), que se adaptam às diferentes necessidades e tamanhos dos operadores.
3. Requisitos de reserva mais flexíveis: a obrigação de cobertura de 1:1 permanece, mas uma gama mais ampla de ativos é permitida nas reservas, incluindo títulos do tesouro e acordos de recompra.
4. Ausência de limites quantitativos: nenhum teto arbitrário é imposto ao uso de stablecoins, promovendo assim o crescimento orgânico do mercado em alta.
5. Maior proteção em caso de insolvência: os detentores de stablecoins têm um privilégio absoluto de prioridade sobre as reivindicações no caso de falência do emissor, oferecendo proteção superior em comparação com o modelo europeu.
Em resumo, essa abordagem, embora tenha como objetivo criar segurança, consegue fazê-lo sem sufocar a inovação e a iniciativa empreendedora.
As Consequências para o mercado europeu: um ecossistema fragmentado
A exclusão de fato de stablecoins globais como a Tether do mercado europeu regulamentado já está produzindo efeitos tangíveis:
1. Redução da liquidez: exchanges europeias, forçadas a remover pares de negociação com USDT, veem a liquidez disponível para seus usuários significativamente reduzida.
2. Aumento nos custos transacionais: a fragmentação do mercado leva a spreads mais amplos e custos mais altos para operadores europeus.
3. Migração para plataformas não regulamentadas: usuários mais experientes estão se mudando para exchanges não europeias ou soluções DeFi para continuar acessando stablecoins globais.
4. Desvantagem competitiva: startups europeias no setor fintech e cripto enfrentam barreiras regulatórias que seus concorrentes americanos não precisam superar.
Como observado pela Brave New Coin, está ocorrendo uma verdadeira “grande migração de stablecoins não conformes” do mercado europeu, potencialmente aumentando a adoção de stablecoins nativas da UE, atreladas ao euro. No entanto, estas últimas ainda estariam limitadas por um ecossistema europeu mais restrito e podem nunca alcançar a liquidez e o alcance global das alternativas em dólar.
O D.Lgs. 129/2024: uma complexidade inteiramente italiana
Na Itália, o D.Lgs. 129/2024, que entrou em vigor em 14 de setembro de 2024, implementou o MiCAR criando um sistema de supervisão dual envolvendo o Banco da Itália e a Consob. Se a complexidade intrínseca da regulamentação europeia não fosse suficiente, essa sobreposição regulatória adiciona ainda mais complexidade para os operadores, que devem interagir com duas autoridades diferentes e ver seus custos de conformidade legal dispararem.
Agora o decreto estabelece que “o Banco da Itália é responsável pela supervisão prudencial e pela gestão de crises para emissores de ART e EMT, enquanto a Consob é responsável pela transparência, equidade de conduta e pela condução ordenada das negociações”.
Isso introduz uma divisão de competências com limites pouco claros, o que corre o risco de criar incertezas interpretativas e aumentar os custos de conformidade já significativos.
É necessário ter em mente que a extensão dessas cobranças, particularmente pesadas para startups e pequenos operadores, geralmente dinâmicos e criativos, contribui para limitar seu acesso ao mercado e aumenta o risco de que a Itália e a Europa permaneçam à margem da inovação no setor de stablecoins e, mais geralmente, nas finanças digitais.
Soberania Monetária vs Inovação e Abertura de Mercado: Um Falso Dilema?
A comparação entre a abordagem europeia e a americana destaca filosofias regulatórias profundamente diferentes: a Europa declara que prioriza a proteção de sua soberania monetária e estabilidade financeira; os Estados Unidos equilibram a proteção do consumidor com a promoção da inovação financeira.
Essa oposição é realmente necessária? A soberania monetária europeia estaria verdadeiramente ameaçada por uma abordagem mais flexível para stablecoins? Ou, ao contrário, a rigidez regulatória corre o risco de marginalizar a Europa em um setor crucial da inovação financeira?
A escolha da Tether de abandonar de fato o mercado europeu regulamentado sugere que as restrições atuais podem ser contraproducentes. A mensagem não tão implícita é que o mercado europeu não é suficientemente importante para justificar uma reestruturação radical do modelo operacional de um líder global da indústria.
Qual futuro para as stablecoins europeias?
Enquanto os Estados Unidos parecem se posicionar como a jurisdição preferida para a emissão de stablecoins globais, atraindo capital e inovação, a Europa corre o risco de acabar com um ecossistema cripto pobre, isolado e menos competitivo.
Para evitar essa marginalização, não há outra solução senão uma revisão de certos aspectos do MiCAR. Entre esses, em particular:
1. Reconsiderar os limites quantitativos sobre o uso de stablecoins, que parecem arbitrários e desconectados da realidade do mercado.
2. Revisar os requisitos de localização de reservas, que fragmentam a gestão global das mesmas.
3. Ampliar a gama de instrumentos elegíveis para reservas, permitindo uma gestão mais eficiente enquanto mantém padrões de segurança adequados.
4. Simplificar os procedimentos de autorização e supervisão, reduzindo sobreposições nas responsabilidades e introduzindo caminhos simplificados para operadores menores, reduzindo assim os custos de conformidade relacionados.
Um equilíbrio mais pragmático entre regulamentação e inovação poderia permitir à Europa permanecer competitiva em um setor que representa um componente cada vez mais estratégico da infraestrutura financeira global.
O jogo ainda está aberto
A batalha das stablecoins entre a Europa e os Estados Unidos é emblemática de um desafio mais amplo: como regular efetivamente a inovação financeira digital sem sufocá-la. O MiCAR deve ser creditado como a primeira tentativa abrangente de regular criptoativos, mas suas questões críticas já são evidentes nos primeiros meses de aplicação.
O Ato GENIUS americano, embora ainda não aprovado definitivamente, delineia um modelo alternativo que poderia reconciliar melhor as necessidades de proteção com as de inovação. A Europa agora enfrenta uma escolha: persistir no caminho da rigidez regulatória, arriscando a irrelevância no futuro das finanças digitais, ou repensar sua abordagem para não perder permanentemente o trem da inovação financeira.
Como demonstrado pelo caso Tether, líderes globais no setor não hesitarão em virar as costas para mercados percebidos como excessivamente restritivos, e é um pensamento ilusório esperar pelo surgimento e afirmação de unicórnios locais com as barreiras regulatórias existentes.
O desafio para os reguladores europeus será encontrar um equilíbrio que proteja os consumidores e a estabilidade financeira sem sacrificar o futuro digital do continente.
