Ehrlich gesagt: Hat ein automatisch arbeitendes Market-Making (AMM) – so ein „naiv wirkendes“, passives Market-Making – überhaupt die Möglichkeit, in den traditionellen Finanzmärkten die fettesten Märkte aufzufressen?

Vor zehn Jahren würden dir fast alle professionellen Trader sagen: Unmöglich. Wie könnte man mit einem algorithmischen Pool ohne menschliches Eingreifen gegen Market Maker mit Supercomputern konkurrieren? Aber Daten lügen nicht. Heute hat die dezentrale Börse bereits mehr als ein Fünftel des Kassamarkts erobert – und diese Zahl steigt weiter.

Noch wichtiger ist, dass sich eine tiefgreifende strukturelle Veränderung, die weit unter der Oberfläche von „Wachstum des Handelsvolumens“ liegt, gerade leise vollzieht.

I. Der Spott von vor einem halben Jahrhundert – und heute spielt man das Gleiche wieder nach

1976 brachte jemand einen Fonds heraus, der „keine Entscheidungen“ trifft. Er wählt keine Aktien aus, taktet nicht zum richtigen Zeitpunkt nach, sondern verfolgt nur passiv einen Index. Damals hielt man das an der Wall Street für einen Witz und brachte Plakate heraus, um es zu verspotten. Ergebnis: Fünfzig Jahre später hat diese „Dummkopf“-Strategie es geschafft, über 90% der aktiven Management-Produkte zu schlagen – und wurde zur gängigsten Art, wie normale Menschen am Kapitalmarkt teilnehmen.

Ich glaube, dass die heutigen tokenisierten Assets und passiven Liquiditätsstrategien denselben Weg einschlagen.

Wenn Aufsichtsbehörden anfangen zu erlauben, dass tokenisierte Aktien an Börsen gehandelt werden, und wenn Wertpapier-Clearingstellen beginnen, On-Chain-Lieferungen zu testen, nennen es viele nur „ein Infrastruktur-Upgrade“ – schneller, günstiger, rund um die Uhr handelbar. Aber das ist nur die Oberfläche. Die echte Veränderung ist: Sobald Assets on-chain sind, wird die Marktstruktur selbst programmierbar.

Was heißt „programmierbar“?

Früher konnten Aktien nur in US-Dollar bepreist werden, weil alle Assets in jeweils eigenen, geschlossenen Abrechnungssystemen feststeckten und man sie nur über Fiat-Kanäle verbinden konnte (z. B. Netzwerke für Interbank-Nachrichten). Aber Blockchain ist eine gemeinsam genutzte Abrechnungsschicht. Sobald Assets tokenisiert sind, können zwei beliebige Assets direkt ein Handelspaar bilden – ohne dass man sie erst zwangsläufig gegen USD tauschen muss.

Das bedeutet, dass die vertraute Bewertungslogik wie NVDA/USD (Aktie gegen USD) möglicherweise durch NVDA/SPY (Aktie gegen Indexfonds) ersetzt wird. Ölunternehmen können Öl gegen Oil-ETF tauschen, Private-Credit kann tokenisierte Staatsanleihen-ETF gegen Token-basiertes Anleihenfonds-Pendant „matchen“.

Der Markt wird nicht mehr um den US-Dollar organisiert, sondern um die Relevanz.

Zweitens: Warum gewinnt die AMM zuerst aus den „Randzonen“?

Um zu verstehen, warum das so wichtig ist, sollte man zuerst daran erinnern, wie AMMs überlebt haben.

Als Erstes haben sie den Long-Tail-Markt gewonnen. Diejenigen Token, die zu klein, zu neu oder so spezialisiert sind, dass professionelle Market Maker sie nicht abdecken möchten – für sie ermöglicht AMM jedem, per One-Click einen Pool zu erstellen und passiv Market Making zu betreiben. Emittenten und Community liefern die Liquidität selbst und lösen damit das Problem des „Cold Start“.

Als Nächstes gewannen Stablecoin-Paare. Die Umtauschpreise zwischen USDC und USDT schwanken kaum; die Rendite passiver Strategien kommt bereits an ein Optimum heran. Professionelle Market Maker haben in solchen Pools keinen echten Vorteil – sie zahlen Mieten für Büros, haben Abschreibungen für Hochfrequenz-Technik und tragen Hedge-Kosten, während LPs bei AMMs nur beide Stablecoins einzahlen müssen und mit den Fees ihre Opportunitätskosten decken.

Deshalb ist der Bereich Stablecoin-Umtausch im Grunde durch passive Liquidität „totgekämmt“ worden.

Aber der Großteil des traditionellen Finanzwesens – Aktien, Anleihen, Devisen – bleibt weiterhin fest in der Hand professioneller Market Maker. Sie machen eine Sache besonders gut: vertikale Integration. Sie stellen Kapital selbst bereit, schreiben Strategien selbst, bauen Ausführungssysteme selbst, übernehmen Clearing & Settlement selbst und betreuen selbst die Kunden. Wenn die Skalierung groß genug ist, werden die Fixkosten pro Einheit stark gesenkt – und die Markteintrittsbarrieren werden extrem hoch.

Die Blockchain macht genau das: Dieses Paket wird aufgeschnürt.

Die Ausführung übernimmt ein Smart Contract; das Hosting und das Abrechnen sind geteilte öffentliche Infrastruktur. Jeder kann sich anschließen, ohne ein eigenes Rechenzentrum zu betreiben und ohne eine Wertpapierlizenz zu beantragen, um Clearings zu machen. Kapital wird zur knappsten Ressource – und wer Lagerbestände zu den niedrigsten Kosten halten kann, hat den Vorteil.

Drittens: Relevanz-Pairing als „Heimvorteil“ der AMM

In traditionellen Märkten gibt es für Market Maker eine eiserne Regel: Delta-neutral. In einfachen Worten: Sie wollen nur die Spreads verdienen, nicht das Risiko tragen, dass sich der Wert des Assets selbst verändert. Deshalb kaufen sie, wenn sie Aktien halten, Geld ausgeben, um Risiken abzusichern (z. B. durch den Kauf von Optionen), bis die Risiken „glattgebügelt“ sind. Diese Hedge-Kosten werden am Ende auf die Trader übertragen.

Aber die Logik von AMMs ist anders. Wenn ein Liquiditätsanbieter die NVIDIA-Aktien ohnehin langfristig hält und außerdem den Large-Cap-Indexfonds im Blick hat, dann muss er gar nicht hedgen, wenn er LP im NVIDIA/SPY-Pool macht. Denn beide Assets steigen und fallen ohnehin gemeinsam – das Bestandsrisiko ist daher von Natur aus sehr niedrig.

Das ist die Kernlogik des Relevanz-Pairings: Zwei Assets mit ähnlichen Kursverläufen werden als Handelspaar gepaart. Der Impermanent Loss, den LPs tragen müssen, wird auf ein extrem kleines Maß komprimiert, sodass die Effizienz passiver Strategien bis an professionelle Market Maker heranreichen – oder sie sogar übertreffen kann.

Umgekehrt gilt: Wenn man zwangsweise NVIDIA/USD handeln würde, während auf der Aktienseite die Volatilität stark ist, aber auf der USD-Seite kaum etwas passiert, dann würde man LPs immer wieder durch Impermanent Loss „abschneiden“ und aus ihnen herausgeholt werden. Daher müssen solche „hochvolatilen Bridging-Paare“ weiterhin von professionellen Market Makern mit komplexen Strategien gepflegt werden – aber ihre Anzahl wird gering sein.

Die Struktur zukünftiger Märkte wird sehr wahrscheinlich so aussehen:

• Kernschicht: einige wenige stark volatile Bridging-Paare (z. B. SPY/USD, ETH/USD), die die Krypto-Welt und die Fiat-Welt verbinden – durch professionelle Teams, die mit aktiven Strategien den Betrieb sichern;

• Außenebene: sehr viele Relevanz-Paare (z. B. Aktienpaare zu Indizes, Branchentoken zu ETFs, ähnliche Assets untereinander), die von passiven AMMs dominiert werden – denn LPs sind selbst langfristige Halter, die Hedge-Kosten fallen praktisch auf null.

Die Liquidität wird sich natürlich dorthin bewegen, wo das Risiko am niedrigsten ist – und nicht daran gehindert werden, durch traditionelle Infrastruktur künstlich in USD-Paaren festgeklemmt zu bleiben.

IV. Signale, die bereits auftreten

Dieser Trend ist keine reine Theorie. On-chain sind bereits Pools entstanden, die tokenisierte Aktien direkt mit Indexfonds paaren. In einem Mainstream-Chain wurden in weniger als 15 Tagen Milliarden? (genauer: mehrere zehn Millionen) Dollar Handelsvolumen erzeugt – etwa indem jeweils zehn tokenisierte Aktien mit einem Large-Cap-Indexfonds in einem Kombinationspool gepaart wurden. Und ein erheblicher Teil ereignete sich während der Börsenruhezeiten in den USA.

Noch bemerkenswerter ist, dass sogar einige Meme-Assets anfangen, mit „relevanten Referenzen“ gepaart zu werden – etwa indem bestimmte Community-Token als Handelspaar zusammen mit den Aktien der dazugehörigen börsennotierten Unternehmen gebildet werden. Wie stark die Kurskorrelation tatsächlich ist, lässt sich noch nicht genau sagen, aber zumindest zeigt es: Marktteilnehmer erforschen neue Pairing-Logiken.

Aus Engineering-Sicht bedeutet das, dass sich das Routing der Trades grundlegend verändert. Früher wollte ein Nutzer von Asset A zu Asset B wechseln – die Route war typischerweise A→USD→B. Zukünftig könnte es A→Branchenindex→B sein oder sogar direkt A→B. Das Routing-Algorithmus muss die Relevanz-Landkarte (Correlation Graph) verstehen, die im Vergleich zum heutigen USD-zentrierten Modell um eine Größenordnung komplexer ist.

V. Eine ehrliche Ansage an Entwickler: Hier steckt eine Menge Engineering-Chance

Wenn du RWA (Real-World-Assets) on-chain machst oder einem traditionellen Finanzinstitut hilfst, ein Tokenisierungsmodell zu entwerfen, dann lohnt es sich, das Relevanz-Pairing bereits in der technischen Architekturplanung zu berücksichtigen.

Erstens: Das Pool-Design darf man nicht einfach 1:1 aus Standardmodellen übernehmen. Die Volatilitätsmuster von Aktien-/Index-Paaren sind völlig anders als die von Krypto-Assets; außerdem müssen Gebühren-Stufen, Preis-Kurven (Curve) und die Fütterungslogik für Orakel-Preise neu parametriert werden. Wenn man einfach die bestehende Constant-Product-Formel übernimmt, ist entweder die Kapital-Effizienz extrem niedrig oder LPs erleiden schwere Verluste.

Zweitens: Die technische Komplexität der programmierbaren Liquiditäts-Schicht (Programmable Liquidity) wird unterschätzt. Die nächste Generation von AMM-Architekturen erlaubt es, das Verhalten von Pools über ein externes Plug-in-Logik zu individualisieren – zum Beispiel ungenutzte Liquidität vorübergehend an Kreditprotokolle anzuschließen, um Zinsen zu verdienen, oder Market-Making-Spannen dynamisch anhand der Volatilität anzupassen. Diese Vertrags-Grenzen für Interaktionen, die Berechtigungssteuerung sowie das Handling von Ausnahme-Rollbacks müssen in der Entwurfsphase der Architektur sauber geklärt werden.

Drittens: Compliance- und Identitätsschichten müssen von Anfang an berücksichtigt werden. Tokenisierte Aktien sind kein „permissionless“ ERC-20: Geschäftspartner müssen ggf. als qualifizierte Investoren eingestuft sein, und Depotadressen müssen per KYC gebunden werden. Wenn man diese Compliance-Logik nachträglich nachrüstet, muss oft die gesamte Pool-Architektur umgebaut werden.

Viertens: Cross-Chain-Abrechnung und Datenkonsistenz. Wenn Assets auf Chain A emittiert werden und das Handelspaar auf Chain B liegt: Wie garantiert man die Aktualität und Manipulationsresistenz des Preis-Orakels? Verzögerungen bei der Cross-Chain-Nachrichtenübermittlung und Unterschiede bei der Finalität beeinflussen die Preissicherheit der AMM direkt.

Ganz ehrlich: Viele Teams, die RWA-Projekte umsetzen, stecken 80% ihrer Energie in „wie man Assets tokenisiert“, aber denken zu wenig darüber nach, „wie man nach der Tokenisierung handelt, wie man Preise bildet und wie man Liquidität organisiert“. Das AMM-Design für Relevanz-Pairing – vom mathematischen Modell des Handelspaares, über die Sicherheitsprüfung der Smart Contracts bis zur Optimierung von Frontend-Routing – erfordert tiefgehende DeFi-Engineering-Erfahrung. Wenn du die Planung solcher Produkte in Angriff nimmst, empfehle ich, frühzeitig ein Engineering-Team mit Praxiserfahrung hinzuzuziehen, um die Architektur einmal durchlaufen zu lassen: Lege Pool-Parameter, Hooks-Logik und Compliance-Schnittstellen bereits im Design fest. Sonst stellst du oft erst fest, sobald die Assets on-chain sind, dass sich die Liquidität nicht wie gewünscht organisieren lässt – und die Kosten, den Vertrag später anzupassen, sind dann sehr hoch.

VI. Fazit

Vor einem halben Jahrhundert wurden passive Indexfonds als „Produkte für Dummköpfe“ verspottet. Heute verwalten sie den Großteil der Fondsvermögen weltweit.

AMMs gehen einen ähnlichen Weg. Sie schlagen nicht in jeder „Rennstrecke“ die professionellen Market Maker, sondern nutzen im „Heimvorteil“ des Relevanz-Pairings die Vorteile von „0 Hedge-Kosten“ und „offener Infrastruktur“, um neu zu definieren, wer überhaupt berechtigt ist, den Markt zu machen.

Wenn Aktien anfangen, „miteinander zu handeln“, und wenn Liquidität um die Asset-Relevanz herum organisiert wird statt über Fiat-Kanäle, dann verändert sich wirklich die fundamentale Marktstruktur. Und in dieser Veränderung sind die größten Gewinner nicht unbedingt ein einzelnes Protokoll, sondern alle, die diese neue Marktstruktur verstehen und sie frühzeitig einplanen.

⚠️ 【Haftungsausschluss】: Dieser Artikel basiert auf öffentlich zugänglichen Branchenbeobachtungen und technischen Diskussionen, dient ausschließlich dem technischen Austausch und stellt keine Anlage- oder Geschäftsempfehlung dar. Die Entwicklung von Blockchain-Protokollen muss streng die Gesetze und Vorschriften aller betroffenen Jurisdiktionen einhalten; Mitarbeitende und Nutzer müssen die Compliance-Anforderungen in ihrem jeweiligen Rechtsraum unbedingt strikt befolgen.

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